Aktienmärkte 2013: Congratulazione Mario Draghi!

Frank Naab, Portfoliomanager beim Bankhaus Metzler

Frank Naab, Portfoliomanager beim Bankhaus Metzler

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Drei Jahre – so lange hat es gedauert, bis die Eurozone eine glaubwürdige und kohärente Antwort auf die Staatsschuldenkrise gefunden hat. Aber seit den Sommermonaten gewinnen wir den Eindruck, als ob die Negativspirale endlich gestoppt werden konnte. Der Teufelskreis aus schwindendem Investorenvertrauen, zunehmenden Refinanzierungskosten und steigenden Ausfallrisiken scheint durchbrochen zu sein.

Mario Draghi sei Dank – denn er hat schweres Geschütz aufgefahren (mit dem unbegrenzten, aber bedingten Aufkauf von Staatsanleihen unter Verzicht eines Vorrangstatus für die EZB) und damit das systemische Risiko eines Zusammenbruchs der Währungsunion vom Tisch genommen. Er hat damit „das Spiel gedreht“ und Spekulationen gegen den Euro den Boden entzogen. Die Aktienmärkte – vor allem die europäischen – machten auf dem Absatz kehrt, und die Kurse haben sich seit Juli beeindruckend entwickelt.

Die Analyse des politökonomischen Umfelds und die davon stark tangierten makroökonomischen Einschätzungen prägten im Wesentlichen unser Aktienmanagement in den vergangenen Jahren. Denn die Marktteilnehmer schalteten – je nach Meldung – sprunghaft zwischen „Risiko ein“ und „Risiko aus“ hin und her. Wir haben in dieser Zeit versucht, mit Ruhe und Besonnenheit die Portfolios sicher durch raue Kapitalmarktgewässer zu steuern.

Da die Staatsschuldenkrise und ihre Folgen, wie zum Beispiel die finanzielle Repression, uns weiterhin begleiten werden, bleibt die Beurteilung politökonomischer Ereignisse als Teil unserer volkswirtschaftlichen Analyse ein wichtiger Pfeiler unseres Investmentprozesses – neben der Fundamental- sowie der Marktstrukturanalyse, innerhalb derer wir uns mit verhaltensökonomischen Entwicklungen beschäftigen. Im Zentrum unserer fundamentalen Betrachtung steht nach wie vor die Aktienbewertung auf Gesamtmarktebene.

Ausgangspunkt ist eine Top-down- Schätzung der Unternehmensgewinne verschiedener Aktienmärkte für die kommenden zwölf Monate – ein Zeitraum, für den wir in der Vergangenheit recht verlässliche Projektionen erstellten. Die zukünftige Entwicklung der Firmengewinne richtig einzuschätzen kommt deshalb so hohe Bedeutung zu, weil, wie H.C. Binswanger in seinem Buch „Geld und Magie“ schreibt, der eigentliche Wert des Kapitals der Gegenwartswert der zukünftigen Gewinne sei und, wenn die Gewinne ausblieben, praktisch das gesamte Kapital verlorengehe.

In Europa sind die Gewinne und die Aktienkurse seit den 1970er-Jahren in der Tendenz gestiegen. Wir prognostizieren die Unternehmensgewinne für europäische und US-amerikanische Firmen mittels Schätzungen zu deren Umsatz- und Kostenentwicklung in einem Modell.

Wesentliche Einflussfaktoren sind das globale Wirtschaftswachstum, Wechselkurse, regionale Umsatzanteile der Unternehmen sowie Löhne, Zinsen und Rohstoffpreise. Anhand der Ergebnisse dieses Modells schätzen wir nicht nur die Unternehmensgewinne für die nächsten zwölf Monate (derzeit gehen wir von einem Gewinnwachstum für Europa und die USA von jeweils ca. 7 Prozent aus), sondern auch das Kurs-Gewinn-Verhältnis und dessen Kehrwert – die Gewinnrendite – für die weltweit wichtigsten Aktienindizes.