Da die Notenbanken außer auf die Preisstabilität auch auf den Verlauf der Konjunktur achten, bedeuten tendenziell niedrigere Wachstumsraten auch tendenziell niedrigere Zinsen. Denn diese helfen, eine Konjunktur in Schwung zu bringen. In den USA zählt das Wirtschaftswachstum sogar zu den offiziellen Zielen der Fed. Faktisch gilt das mittlerweile auch für die EZB – für die politisch instrumentalisierte BoJ sowieso. Solange die Volkswirtschaften nur gering expandieren, bleibt die Geldpolitik locker.
Außerdem sind infolge der weltweiten Wirtschafts- und Finanzkrise die Schulden der verschiedenen Staaten zum Teil regelrecht explodiert. Das gilt insbesondere für Japan, die USA und verschiedene Euroländer. Bei den Unternehmensschulden stehen Hongkong, China, Südkorea und Japan am schlechtesten da. Auch viele Konsumenten stehen tief in der Kreide. Die Notenbanken müssen daher dafür sorgen, dass Geld preiswert bleibt. Ansonsten werden Staaten, Firmen und Verbraucher bei ihren Zahlungsverpflichtungen in enorme Schwierigkeiten geraten.
Das schließt nicht aus, dass es temporär Phasen gibt, in denen eine Notenbank die Zinsen einmal anhebt. Tatsächlich erwarten die Finanzmärkte in den USA 2015 eine erste kleine Leitzinserhöhung. Sobald aber infolge einer solchen Maßnahme eine tragende Säule des zwischenzeitlichen Wachstums wackelt oder sogar wegbricht, wird die Notenbank gezwungen sein, erneut zu niedrigeren Kurzfrist-Zinsen zurückzufinden. Im Gegensatz zu den Vereinigten Staaten stehen in der Eurozone und in Japan Zinsanhebungen selbst mittelfristig definitiv nicht auf der Agenda.
Risiken werden nicht mehr entlohnt
Das extrem niedrige Zinsniveau hat dazu geführt, dass Risiken nicht mehr angemessen bezahlt werden. Schuldner können sich auf dem Kapitalmarkt Geld leihen, ohne dass die Gläubiger dafür noch angemessene Zinsen als Risikoprämien erhalten. Die Notenbanken haben durch ihre massenhaften Anleihenkäufe und ihre Niedrigzinspolitik den Zins gewissermaßen von der Markt- in die Planwirtschaft überführt.
Aber die Risiken haben sich bei Staatsanleihen und natürlich auch bei Unternehmensanleihen nicht generell verändert. Jederzeit können Länder und Firmen in finanzielle Engpässe geraten, von Ratingagenturen herabgestuft werden oder sogar in die Zahlungsunfähigkeit schlittern. Das Geduldspiel geht also weiter. Anleger müssen das niedrige Renditeniveau akzeptieren und dürfen nicht zu hohe Risiken durch zu lange Laufzeiten und schlechte Schuldner in die Bücher nehmen. Steigen die Zinsen früher als erwartet, ist die Durationssteuerung besonders wichtig. Aus diesem Grund werden wir auch aktiv gemanagte Rentenfonds ins Portfolio aufnehmen.
Vorsicht ist geboten, wenn die lockere Geldpolitik der Notenbanken nicht die gewünschten Effekte erzielt und sich rezessive konjunkturelle Tendenzen einstellen. Dann könnten die Spreads, also die Renditeabstände zwischen risikoreichen Hochzinsanleihen und sicheren AAA-Anleihen, steigen. Zeigt die Politik der Notenbanken dagegen Wirkung und die Konjunktur springt an, kann es, wenn gleichzeitig der Kapitalmarktzins „freigelassen“ wird, zu einem schnellen Anspringen der Renditen und entsprechenden Kursverlusten kommen.
Trotz der durch die Notenbanken manipulierten Rahmenbedingungen lassen sich aber auch weiterhin mit Anleihen positive Realrenditen erwirtschaften. Die unterschiedliche konjunkturelle Entwicklung und die gegensätzliche Geldpolitik sprechen 2015 für weitere Abwertungen des Euros, aber auch des Yens. Wir rechnen beispielsweise mit spürbaren Zinsdifferenzen zwischen dem Euro und dem US-Dollar, dem australischen, dem kanadischen oder dem neuseeländischen Dollar. Diese lassen sich gewinnbringend nutzen. Daher scheint es sinnvoll, 2015 Fremdwährungen im Depot höher als noch im vergangenen Jahr zu gewichten. Grundsätzlich ist eine breitere Streuung über unterschiedliche Währungen hinweg auch aus Diversifikationsgründen sinnvoll.
Klar ist: Unabhängig davon, welche Richtung die Anleihenmärkte einschlagen, bleibt ein aktives Management unabdingbar. Emittenten, Zinsen und Laufzeiten müssen permanent überwacht und gesteuert werden, um auch auf der Anleihenseite so geringe Risiken wie möglich einzugehen. Daher bleibt Flexibilität Trumpf.
Zum Autor: Andreas Kitta ist Geschäftsführer von der Albrecht, Kitta & Co. Vermögensverwaltung