Anlagestrategien auf den Zahn gefühlt Gelingt Unternehmenswachstum besser mit oder ohne Schulden?

Bilanzielle Nettoverschuldung in Prozent verschiedener deutscher Unternehmen, Grafik: Mars Asset Management, Thomson Reuters WorldScope

Bilanzielle Nettoverschuldung in Prozent verschiedener deutscher Unternehmen, Grafik: Mars Asset Management, Thomson Reuters WorldScope

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Die Schulden deutscher Dax-Unternehmen sind im Vergleich zur Staatsverschuldung gering. Dennoch unterscheiden sich die Verschuldungsniveaus der Dax-Unternehmen deutlich. Während BMW, Vonovia und Deutsche Telekom einen hohen bilanziellen Verschuldungsgrad aufweisen, können andere Unternehmen fast ohne Schulden glänzen. Doch welche Unternehmen werden von der Börse bevorzugt? Die Unternehmen mit einer hohen oder geringen Schuldenlast?

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Nettoverschuldung = Gesamtverschuldung abzüglich Kassen-bestände und kurzfristiger Forderungen. Diese Nettoverschuldung wurde ins Verhältnis zur Bilanzsumme gesetzt.
Quelle: Mars Asset Management, eigene Berechnungen, Thomson Reuters WorldScope


Prinzipiell gilt: Je größer die Verschuldung ist, desto größer wird auch das Risiko der Überschuldung. Potenzielle Kreditgeber werden ab einem gewissen Verschuldungsgrad nicht mehr bereit sein, weitere Kredite zu gewähren. Andererseits sind Schulden aber auch sinnvoll, wenn dadurch Investitionen angeschoben werden, die mehr Umsatz und einen höheren Gewinn generieren. Wenn nach Abzug der Fremdkapitalzinsen unter dem Strich mehr Gewinn übrigbleibt, dann erfüllen Schulden ihren Zweck. Je niedriger die Zinskosten sind, desto besser ist das.

Doch so einfach lässt sich die Theorie der schuldenfinanzierten Gewinne nicht in die Praxis umsetzen. Als Beispiel sei Coca-Cola genannt. Die Eigenkapitalrendite lag 2004 bei üppigen 34 Prozent und die Nettoverschuldung bei fast null. Coca-Cola hat die folgenden 10 Jahre genutzt und seine Nettoschulden auf ein Viertel der Bilanzsumme erhöht, um zu investieren. Doch der Erfolg blieb aus, da die Eigenkapitalrendite entgegen der Musterrechnung vieler Lehrbücher sank.

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Quelle: Mars Asset Management, eigene Berechnungen, Thomson Reuters WorldScope

Ob hoch oder niedrig verschuldete Unternehmen die bessere Wahl sind, kann nur eine Langzeitstudie ermitteln. Zu diesem Zweck haben wir die Aktien der Eurozone nach ihrem Verschuldungsgrad seit 1999 analysiert. Da die Kapitalintensität von Branche zu Branche unterschiedlich ist, wurde jede Branche isoliert betrachtet. Die Aktien mit der niedrigsten Verschuldung innerhalb der Branche wurden gekauft und die Aktien mit der höchsten Verschuldung innerhalb der Branche gleichzeitig verkauft. Das Gewicht der Long-Seite entsprach dem Gewicht der Short-Seite, so dass keine Abhängigkeit zum Markt (EuroStoxx) bzw. zu einer Branche bestand. Das Brutto-Exposure von 100 Prozent setzt sich aus 50 Prozent Longs und 50 Prozent Shorts zusammen. Einmal im Monat wurde das Long-/Short-Portfolio angepasst. >> Das Ergebnis: Diese Aktien performen beser