Ausblick Aktien: Sorgen der Anleger unbegründet

Ein japanischer Geschäftsmann vor einer Tafel mit Börsenwerten: Japanische Aktien dürften US-Aktien 2015 überflügeln. (Foto: Getty Images)

Ein japanischer Geschäftsmann vor einer Tafel mit Börsenwerten: Japanische Aktien dürften US-Aktien 2015 überflügeln. (Foto: Getty Images)

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Manche Anleger machen sich vielleicht Sorgen, dass Aktien aktuell überbewertet sind. Doch angesichts der niedrigen Zinssätze, die wohl auch noch längere Zeit niedrig bleiben werden, halten wir leicht überdurchschnittliche Aktienbewertungen für gerechtfertigt. Ein guter Maßstab für die relative Attraktivität von Aktien gegenüber Anleihen ist die Risikoprämie Equity Risk Premium (ERP). Der Wert dieser Kennzahl liegt bei US-Aktien im langfristigen historischen Vergleich seit den 1950er-Jahren aktuell genau um den Median. Dies bedeutet, dass Aktien im Vergleich zu Anleihen ein langfristiges Renditesteigerungspotenzial bieten, das angemessenen historischen Werten entspricht. Darüber hinaus sinkt in der Regel die ERP in den mittleren bis späten Phasen eines Konjunkturzyklus. Die Bewertungen könnten also noch weiter steigen, obwohl die Unternehmensgewinne im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) mittlerweile ein Allzeithoch erreicht haben. Und das Risiko eines Rückgangs ist nicht von der Hand zu weisen.

Europäische und japanische Aktien überflügeln US-Aktien

Im Rahmen der allgemeinen Übergewichtung von Aktien konzentrieren wir uns 2015 auf mehrere große Themenbereiche. Was die Aktienmärkte der Industrieländer betrifft, so betrachten wir zwar US-Aktien als fair bewertet, gehen jedoch davon aus, dass Europa und Japan die USA auf währungsgesicherter Basis überflügeln werden. Und zwar aus drei wesentlichen Gründen: Die Bewertungen in diesen Regionen sind attraktiver, die Zentralbanken lockern ihre Geldpolitik und es besteht Potenzial für positive Überraschungen beim Gewinnwachstum. Risiken für diese Einschätzung liegen allerdings in der Effektivität der Geldpolitik der Bank of Japan (BoJ) und der Fähigkeit der Europäischen Zentralbank (EZB), die mittlerweile sehr hohen Markterwartungen zu erfüllen.

Einige Marktteilnehmer gehen davon aus, dass eine anhaltende wirtschaftliche Stärke der USA in Verbindung mit einem stärkeren US-Dollar die Outperformance von binnenwirtschaftlich ausgerichteten Unternehmen stützen wird. Dies würde beispielsweise eine Outperformance von Small Caps gegenüber Large Caps bedeuten. Wir sind jedoch der Meinung, dass die Bewertungen im Small-Cap-Sektor noch immer zu hoch sind, sodass eine systematische Übergewichtung nicht empfehlenswert ist. Zudem dürften von Zuflüssen in US-Aktien und -Anleihen aus dem Ausland vor allem die liquideren Large-Cap-Unternehmen profitieren.

Außerhalb der Industrieländer erscheinen zwar die Aktienbewertungen in den Schwellenländern im historischen Vergleich durchaus attraktiv. Doch wir bleiben hier zurzeit noch sehr selektiv. Allgemein erwarten wir, dass Schwellenländer-Aktien unter dem anhaltend starken US-Dollar, geringeren Wachstumsunterschieden und der Abschwächung der Gewinne in zahlreichen Schwellenländern leiden werden. Allerdings halten wir die Aktien großer asiatischer Länder wie China und Indien für attraktiv. Denn die sinkenden Ölpreise und die rückläufige Inflation machen hier weitere geldpolitische Anreize möglich. Dies in Verbindung mit politischen Reformen könnte den Aktienbewertungen weiter Auftrieb geben.

„Aktien-Anleihen-Korrelation wird negativ bleiben“

Anleihen spielen eine wichtige und besondere Rolle in einem Multi-Asset-Portfolio. Man kann sie als potenziellen Renditegenerator betrachten, was sie in den zurückliegenden 20 Jahren auch waren. Auch dienen Anleihen als Absicherung gegen unerwartete Konjunktureinbrüche, die die Aktienmärkte nach unten ziehen.

Bei den aktuellen Bewertungen bietet der Rentenmarkt keine großen Laufzeitprämien. Wir glauben, dass die Aktien-Anleihen-Korrelation negativ bleiben wird. Hochwertige Fonds sind daher nach wie vor gute Instrumente zur Absicherung eines Multi-Asset-Portfolios.

Vor dem Hintergrund unserer Anlagethese der „Neuen Neutralität“, wonach wir im historischen Vergleich niedrigere neutrale Leitzinsen haben werden, erwarten wir für 2015 keine Anleihen-Baisse, sondern vielmehr ein Jahr gedämpfter und uneinheitlicher Renditen. Insbesondere sehen wir ein begrenztes Aufwärtspotenzial für die Zinsduration. So erwarten wir, dass die Rendite zehnjähriger US-Treasuries das Jahr im hohen 2 Prozentbereich beenden wird und damit etwas höher als von den Forward-Märkten vorweggenommen. Wir ziehen es deshalb vor, in Multi-Asset-Portfolios US-Treasuries, britische Gilts und Bundesanleihen neutral bis leicht unterzugewichten.