Bondpicker Nicolas Schmidlin über Sondersituationen am Rentenmarkt „VW-Anleihen sind für unsere Strategie nicht so interessant“
Nicolas Schmidlin, Manager des gemischt anlegenden Profitlich Schmidlin Fonds UI
DER FONDS: Sie mögen Anleihen von Emittenten in Sondersituationen. Der VW-Abgas-Skandal hat nicht nur die Aktie des Unternehmens auf Talfahrt geschickt, sondern auch einige Anleihen. Ein interessantes Investment?
Nicolas Schmidlin: Wir haben uns einige VW-Anleihen angeschaut, halten sie allerdings für unsere Strategie für nicht so interessant. Die Nachrang-Anleihen könnten attraktiv werden, wenn VW die Kupons darauf ausfallen lassen würde. Ob der Kupon bezahlt wird, hängt hier zumeist nicht an harten Faktoren, sondern wird vom Unternehmen entschieden. Wenn ein Ausfall eintritt, womit wir nicht rechnen, dürften die Titel nochmal deutlich fallen. Bislang fehlt uns für ein Investment ein harter Werttreiber, der die Unterbewertung wieder auflöst. Wir würden keine VW-Nachrang-Anleihe kaufen, nur weil die Rendite von 3 auf 7 Prozent gestiegen ist.
Wo sehen Sie stattdessen einen solchen Werttreiber?
Ein aktuelles Beispiel ist Tank & Rast. Das Unternehmen hat Konzessionen für mehrere hundert Tankstellen und Raststätten an Deutschlands Autobahnen. Bis vor einem Monat war es in Private-Equity-Besitz und wurde jetzt von einem bonitätsstarken Konsortium aus Allianz, Münchner Rück & zwei weiteren Investoren gekauft. Wir halten hier eine zweitrangige Anleihe, die in der Besicherung hinter einigen Bankkrediten steht. Sie läuft bis 2020, kann zum ersten Mal im Dezember 2016 gekündigt werden und hat einen Kupon von 6,75 Prozent. Das ist im aktuellen Umfeld und vor allem für die Bonität der neuen Besitzer viel zu hoch. Daher dürfte die Anleihe frühzeitig Ende 2016 zurückgezahlt werden. Es ist zudem möglich, dass die neuen Eigentümer die Anleihen sogar davor kündigen. Dies müsste dann mit einem zusätzlichen, einer Vorfälligkeitsentschädigung vergleichbaren Premium passieren.
Und wie viel verdienen Sie daran?
Die Rendite ist nicht spektakulär, aber für das Risiko sehr attraktiv. Beim Kaufzeitpunkt lag sie bei 5 bis 6 Prozent. Dafür hat das Papier, sollte es wie von uns erwartet zum vorzeitigen Verkauf kommen, eine sehr kurze Laufzeit und bonitätsstarke Emittenten. Für ein vergleichbares Risiko müssten Sie aktuell eher eine negative Rendite akzeptieren.
Mit anderen Anleihe-Investments sind noch höhere Renditen möglich?
Neben Unternehmensanleihen in Sondersituationen setzen wir auf Hybridkapital von Finanzinstituten. Die Renditen dieser Anleihen sind inzwischen auch stark zurückgekommen. Jedoch gibt es in diesem Sektor immer wieder Sondersituationen, mit denen sich dann zuweilen auch zweistellige Renditen erzielen lassen.
Können Sie ein Beispiel geben?
Unsere größte Position im Fonds ist eine Nachranganleihe der Deutschen Pfandbriefbank. Das ist die Good-Bank der ehemaligen Hypo Real Estate. Da der Großteil der schlechten Vermögenswerte in der Bad Bank gelandet ist, steht die Deutschen Pfandbriefbank inzwischen gut da. Im Juli wurde sie an die Börse gebracht. Die Anleihe ist eine alte Tier-1-Anleihe mit unendlicher Laufzeit, kann aber ab 2017 gekündigt werden. Sie wurde aufgelegt, bevor Basel III in Kraft trat, und ließ sich als hartes Kernkapital anrechnen. Das ist ab 2017 nicht mehr möglich.
Mit der Folge, dass die Bank die Anleihe 2017 zurückzahlt?
Richtig. Ein zusätzlicher Treiber war für uns der Kupon. Dieser wird nur gezahlt, wenn die Bank einen Gewinn ausweist. Das war in den vergangenen Jahren nicht der Fall, da sich in der Bilanz noch hohe Verlustverträge aus Hypo-Real-Estate-Jahren befanden. Mit dem Börsengang eröffnete sich für die Bank die Möglichkeit, diesen Bilanzverlust zu tilgen und dann wieder den Kupon zu zahlen. Das haben wir im Gegensatz zum Markt vorausgesehen und konnten so einen Ertrag von über 10 Prozent pro Jahr erzielen.
Ihr drittes Anleihestandbein sind Staatsanleihen. Ist dort denn noch etwas zu holen?
Ja – aber auch hier gilt es, den Emissionsprospekt genau zu lesen. Zum Beispiel sind einige griechische Staatsanleihen deutlich sicherer als andere. Sie werden aber alle – mehr oder weniger - zum gleichen Preis gehandelt. Zurzeit ist das nicht so interessant, da die Preise relativ hoch sind. Sollte es aber wieder zu einer Stresssituation kommen, wird es sicher gute Chancen geben.
Und in welche Staatsanleihen investieren Sie aktuell?
Zum Beispiel haben wir eine Staatsanleihe aus Grenada im Portfolio. Der Karibikstaat wurde von zwei Hurrikans getroffen und kam so unverschuldet in Zahlungsverzug. Die Staatsanleihen fielen fast ins Bodenlose. Wir haben unterhalb von 30 Prozent des Nennwerts gekauft. Uns war klar, dass das Land eine volle Rückzahlung nicht schafft. Die Gläubiger haben sich jetzt mit dem Emittenten darauf geeinigt, den Nennwert um 40 Prozent zu reduzieren. Wenn die Restrukturierung abgeschlossen ist, bekommen wir neue Anleihen. Da diese einen relativ hohen Kupon von 7 Prozent haben, gehen wir davon aus, dass sie gefragt sein werden und wir unsere Papiere problemlos verkaufen können – mit einem insgesamt sehr guten Gewinn.
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Nicolas Schmidlin: Wir haben uns einige VW-Anleihen angeschaut, halten sie allerdings für unsere Strategie für nicht so interessant. Die Nachrang-Anleihen könnten attraktiv werden, wenn VW die Kupons darauf ausfallen lassen würde. Ob der Kupon bezahlt wird, hängt hier zumeist nicht an harten Faktoren, sondern wird vom Unternehmen entschieden. Wenn ein Ausfall eintritt, womit wir nicht rechnen, dürften die Titel nochmal deutlich fallen. Bislang fehlt uns für ein Investment ein harter Werttreiber, der die Unterbewertung wieder auflöst. Wir würden keine VW-Nachrang-Anleihe kaufen, nur weil die Rendite von 3 auf 7 Prozent gestiegen ist.
Wo sehen Sie stattdessen einen solchen Werttreiber?
Ein aktuelles Beispiel ist Tank & Rast. Das Unternehmen hat Konzessionen für mehrere hundert Tankstellen und Raststätten an Deutschlands Autobahnen. Bis vor einem Monat war es in Private-Equity-Besitz und wurde jetzt von einem bonitätsstarken Konsortium aus Allianz, Münchner Rück & zwei weiteren Investoren gekauft. Wir halten hier eine zweitrangige Anleihe, die in der Besicherung hinter einigen Bankkrediten steht. Sie läuft bis 2020, kann zum ersten Mal im Dezember 2016 gekündigt werden und hat einen Kupon von 6,75 Prozent. Das ist im aktuellen Umfeld und vor allem für die Bonität der neuen Besitzer viel zu hoch. Daher dürfte die Anleihe frühzeitig Ende 2016 zurückgezahlt werden. Es ist zudem möglich, dass die neuen Eigentümer die Anleihen sogar davor kündigen. Dies müsste dann mit einem zusätzlichen, einer Vorfälligkeitsentschädigung vergleichbaren Premium passieren.
Und wie viel verdienen Sie daran?
Die Rendite ist nicht spektakulär, aber für das Risiko sehr attraktiv. Beim Kaufzeitpunkt lag sie bei 5 bis 6 Prozent. Dafür hat das Papier, sollte es wie von uns erwartet zum vorzeitigen Verkauf kommen, eine sehr kurze Laufzeit und bonitätsstarke Emittenten. Für ein vergleichbares Risiko müssten Sie aktuell eher eine negative Rendite akzeptieren.
Mit anderen Anleihe-Investments sind noch höhere Renditen möglich?
Neben Unternehmensanleihen in Sondersituationen setzen wir auf Hybridkapital von Finanzinstituten. Die Renditen dieser Anleihen sind inzwischen auch stark zurückgekommen. Jedoch gibt es in diesem Sektor immer wieder Sondersituationen, mit denen sich dann zuweilen auch zweistellige Renditen erzielen lassen.
Können Sie ein Beispiel geben?
Unsere größte Position im Fonds ist eine Nachranganleihe der Deutschen Pfandbriefbank. Das ist die Good-Bank der ehemaligen Hypo Real Estate. Da der Großteil der schlechten Vermögenswerte in der Bad Bank gelandet ist, steht die Deutschen Pfandbriefbank inzwischen gut da. Im Juli wurde sie an die Börse gebracht. Die Anleihe ist eine alte Tier-1-Anleihe mit unendlicher Laufzeit, kann aber ab 2017 gekündigt werden. Sie wurde aufgelegt, bevor Basel III in Kraft trat, und ließ sich als hartes Kernkapital anrechnen. Das ist ab 2017 nicht mehr möglich.
Mit der Folge, dass die Bank die Anleihe 2017 zurückzahlt?
Richtig. Ein zusätzlicher Treiber war für uns der Kupon. Dieser wird nur gezahlt, wenn die Bank einen Gewinn ausweist. Das war in den vergangenen Jahren nicht der Fall, da sich in der Bilanz noch hohe Verlustverträge aus Hypo-Real-Estate-Jahren befanden. Mit dem Börsengang eröffnete sich für die Bank die Möglichkeit, diesen Bilanzverlust zu tilgen und dann wieder den Kupon zu zahlen. Das haben wir im Gegensatz zum Markt vorausgesehen und konnten so einen Ertrag von über 10 Prozent pro Jahr erzielen.
Ihr drittes Anleihestandbein sind Staatsanleihen. Ist dort denn noch etwas zu holen?
Ja – aber auch hier gilt es, den Emissionsprospekt genau zu lesen. Zum Beispiel sind einige griechische Staatsanleihen deutlich sicherer als andere. Sie werden aber alle – mehr oder weniger - zum gleichen Preis gehandelt. Zurzeit ist das nicht so interessant, da die Preise relativ hoch sind. Sollte es aber wieder zu einer Stresssituation kommen, wird es sicher gute Chancen geben.
Und in welche Staatsanleihen investieren Sie aktuell?
Zum Beispiel haben wir eine Staatsanleihe aus Grenada im Portfolio. Der Karibikstaat wurde von zwei Hurrikans getroffen und kam so unverschuldet in Zahlungsverzug. Die Staatsanleihen fielen fast ins Bodenlose. Wir haben unterhalb von 30 Prozent des Nennwerts gekauft. Uns war klar, dass das Land eine volle Rückzahlung nicht schafft. Die Gläubiger haben sich jetzt mit dem Emittenten darauf geeinigt, den Nennwert um 40 Prozent zu reduzieren. Wenn die Restrukturierung abgeschlossen ist, bekommen wir neue Anleihen. Da diese einen relativ hohen Kupon von 7 Prozent haben, gehen wir davon aus, dass sie gefragt sein werden und wir unsere Papiere problemlos verkaufen können – mit einem insgesamt sehr guten Gewinn.
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