Europa Ausblick 2015 "Ohne Fiskalunion stößt die Geldpolitik an ihre Grenzen"

Andrew Bosomworth, Managing Director bei Pimco

Andrew Bosomworth, Managing Director bei Pimco

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Das Wachstum in den großen Volkswirtschaften entwickelt sich in unterschiedliche Richtungen. Wo wird das hinführen?

Balls:
Für den aktuellen Konjunkturzyklus rechnen wir damit, dass das Wachstum in den USA deutlich stärker ausfällt als in der Eurozone und in Japan. Neben diesem fundamentalen Unterschied im globalen Wachstum erwarten wir eine abweichende Geldpolitik: Während die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) die Quantitative Lockerung (Quantitative Easing, QE) beendet hat und im nächsten Jahr zu einer geldpolitischen Straffung übergehen will, hat die Bank of Japan (BoJ) die QE verstärkt. Bei der Europäischen Zentralbank (EZB) gehen wir von einer Ausweitung ihrer Wertpapierankäufe auf Staatsanleihen aus.

Aufgrund niedrigerer Energiepreise sinken die Gesamtinflationsraten. Dabei werden wir in den USA eine gesunde Basisinflation erleben. Im Gegensatz zur Eurozone: Hier wird eine extrem niedrige Inflation bekämpft. Und in Japan stellt sich das Bild gemischter dar.

Dieses Auseinanderdriften von Fundamentaldaten und Geldpolitik in den Industrieländern wird wahrscheinlich die nächsten zwei bis drei Jahre anhalten. Für Anleger werden sich daraus Relative-Value-Gelegenheiten ergeben. Wichtig ist außerdem, dass wir eine weitere Aufwertung des US-Dollars erwarten, insbesondere im Verhältnis zum Euro und zum Yen.

Was können Sie sonst noch über die Aussichten Europas für die nächsten zwölf Monate und deren eventuelle Auswirkungen auf die Weltwirtschaft sagen?

Balls:
Die zunehmende Erweiterung der Bilanz der EZB und die ausgeweiteten Maßnahmen der BoJ dürften die weltweite Liquidität und die globalen Kurse von Anlagen weiter stützen, während die Fed allmählich zu einer strafferen Politik übergeht. Sollte die EZB die Markterwartungen mit ihren Absichten der Quantitativen Lockerung enttäuschen, gehen wir davon aus, dass sich dies auch außerhalb der Eurozone über die Einflüsse auf globale Risikoanlagen bemerkbar machen würde.

Eine schwächere Konjunktur außerhalb der USA stärkt die von uns erwartete Neue Neutralität beim geldpolitischen Zyklus der Fed über die wirtschafts- und finanzmarktspezifischen Übertragungskanäle, insbesondere den fester werdenden US-Dollar. Und trotz dieser wachsenden grundlegenden Divergenz rechnen wir damit, dass die niedrigen Renditen bei Bundesanleihen aus Deutschland nach wie vor eine gewisse Anziehungskraft auf die US- und andere globale Zinskurven ausüben.

Wie würden Sie die bisherigen Maßnahmen der EZB bewerten? Wie wird ihr nächster Schritt wahrscheinlich aussehen?

Bosomworth:
Während die EZB ihren Leitzins bis auf die untere Grenze von 0 Prozent gesenkt hat, ist die Inflation durchgängig niedriger ausgefallen als prognostiziert. In der Wirtschaft passiert also irgendetwas, was in den EZB-Modellen nicht richtig abgebildet wird. Nach unserer Vermutung übersieht die EZB, wie sehr sich die Flexibilität an den Arbeitsmärkten erhöht hat und welches Ausmaß die Produktionslücke aufweist, die sich bekanntermaßen nur schwer quantifizieren lässt. So hat beispielsweise die Privatwirtschaft in Europa ihre Verschuldung unablässig abgebaut, trotz aller EZB-Bemühungen, das Angebot an Krediten anzukurbeln. Aus der Unterschreitung des Inflationsziels können wir ablesen, dass auch ein Nachfrageproblem besteht. Insgesamt ist die Nachfrage weiter unter das potenzielle Angebot gesunken. Das setzt die Preise unter Abwärtsdruck und führt dazu, dass die Reaktionen der EZB unzureichend sind und zu spät kommen.

Die besonderen Umstände einer Währungsunion mit 18 verschiedenen souveränen Staaten und ohne zentrale risikofreie Anlagen haben die Reaktion der EZB erschwert. Inzwischen hat die EZB all ihr geldpolitisches Pulver verschossen – mit Ausnahme der QE. Wir sind jetzt an dem Punkt angelangt, an dem die QE den wahrscheinlichsten nächsten Schritt darstellt.

Wir glauben, dass die EZB bei ihrer Sitzung im Januar oder März 2015 ein QE-Programm im Umfang von 500 Milliarden bis 1 Billion Euro ankündigen wird. Ein Programm dieser Größenordnung dürfte auf Staatsanleihen ausgerichtet werden. Die Ankäufe dürften weitgehend dem Kapitalschlüssel der EZB – also den prozentualen Anteilen ihres gesamten Kapitals, die jede nationale Zentralbank beisteuert – entsprechend auf die Mitgliedstaaten verteilt werden. Eine gewisse Abweichung von dem Kapitalschlüssel wäre möglich, in der sich der Kapitalisierungswert verschiedener Märkte für Staatsanleihen widerspiegelt. Unternehmensanleihen außerhalb des Finanzsektors werden wahrscheinlich ebenfalls in den Mix einfließen. Ihr Anteil wird wohl allerdings aufgrund des größeren Umfangs des Staatsanleihenmarktes in Europa im Verhältnis zu Staatsanleihen relativ kleiner sein.