Griechenland Unbekannte Gewässer

Salman Ahmed, Global Strategist und Portfolio Manager bei Lombard Odier Investment Managers

Salman Ahmed, Global Strategist und Portfolio Manager bei Lombard Odier Investment Managers

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Nachdem Griechenlands Premierminister Alexis Tsipra am Freitag (26. Juni) verkündet hatte, am 5. Juli ein Referendum über das Rettungspaket abhalten zu wollen (was anschließend vom Parlament bestätigt wurde), hat die Eurozone die Bitte Griechenlands um eine Verlängerung des Hilfsprogramms (das am 30. Juni ausläuft) zurückgewiesen. Zusätzlich zum Ablauf des Programms haben wir auch die Nachricht erhalten, dass die EZB die Notkreditlinie, die Emergency Liquidity Assistance (ELA), die den griechischen Bankensektor in den vergangenen Monaten am Leben erhalten hat, einfrieren wird. Die Kombination dieser Entwicklungen bedeutet nichts anderes, als dass Griechenland voraussichtlich der anstehenden Zahlung an den IWF am 30. Juni nicht nachkommen kann.

Die Einfrierung der Notkreditlinie heißt ferner, dass Griechenlands Bankensektor wahrscheinlich nicht mehr funktioniert. Die Nachricht, dass die Banken bis zum Referendum geschlossen bleiben, kann deshalb auch kaum überraschen.

Angesichts der in den kommenden Tagen zu erwartenden plötzlichen Wellen an allgemeiner Unsicherheit, möchten wir uns in diesem kurzen Beitrag auf die Folgen für risikoreiche Assetklassen (insbesondere Anleihen) fokussieren.

Es ist anders als 2011/12

Der wichtigste Faktor, den es zu berücksichtigen gilt, um die aktuelle Situation zu bewerten, ist, dass die Situation anders ist als 2011/12. Die Eurozone hat sich, seit der letzten ernsten Phase dieser nicht endenden Schuldenkrise, mit einer Vielzahl an starken Auffang-Institutionen, die jetzt installiert sind, signifikant verändert. Zudem sind die direkten finanziellen Verflechtungen Griechenlands aktuell viel stärker konzentriert. Zum Beispiel sind rund 80 Prozent der ausländischen Forderungen gegenüber der griechischen Wirtschaft heute bei offiziellen Institutionen angesiedelt. Das begrenzt den direkten Einfluss auf das globale Finanzsystem. Im Wesentlichen geht es in der aktuellen Situation viel mehr um die politische Glaubwürdigkeit der Eurozone und weniger um die direkten finanziellen Folgen eines Griechischen Zahlungsausfalls. Letztlich, und das ist vielleicht das Wichtigste, hat die EZB ihr QE-Programm bereits am Laufen und zudem das OMT-Instrument (das jüngst vom Europäischen Gerichtshof grünes Licht bekommen hat) zur Verfügung, das speziell für eine solche Situation geschaffen wurde.

Die EZB – der entscheidende Rückhalt

Es ist wichtig, es zu schätzen, dass das QE-Programm nicht nur ein makropolitisches Werkzeug ist, sondern angesichts der intra-regionalen Verschiebungen in den Bilanzen, die das Programm erzeugt, auch ein Mechanismus, der die Verbindung in der Eurozone stärkt.

Wenn wir vorausblicken, dann ist klar, dass festverzinsliche Wertpapiere aus den Peripherie-Staaten (sowohl Staats-wie auch Unternehmensanleihen) auf Grund der Entwicklung, die wir über das Wochenende gesehen haben, signifikanten reflexartigen Druck zu spüren bekommen werden (eine Dynamik, die bereits in den aktuellen Marktpreisen sichtbar ist). Jedoch dürfte das fortgesetzte QE-Programm die Ausweitung der Renditedifferenzen der Peripherie- zu Bundesanleihen, die wir erwarten, begrenzen. Zudem gehen wir davon aus, dass die EZB jeder dauerhaften Ansteckung, die aus der oben beschriebenen Situation hervorgehen kann, sowohl durch ihre Äußerungen wie auch – wenn nötig – durch ihre Handlungen aggressiv begegnen wird. Angesichts der Möglichkeiten, die inzwischen – anders als 2011/12 – zur Verfügung stehen, erwarten wir, dass das Engagement der EZB, auf Grund der noch fragilen wirtschaftlichen Erholung in der Eurozone, dieses Mal viel schneller und eindeutiger erfolgen wird.

Ein Ja-Votum kann die Situation noch retten

Zurück zu Griechenland. Dort deuten die Nachrichten darauf hin, dass die Wählerschaft bei dem Referendum, das auf dem Rettungsvorschlag vom 25. Juni basiert, zwischen Ja/Bestätigt oder Nein/Nicht bestätigt entscheiden kann. Es gab jedoch Hinweise aus der Eurogruppe, dass mit dem Auslaufen des Programms am 30 Juni jeder Vorschlag, der auf dem Tisch liegt, ebenfalls ausläuft. Das heißt theoretisch, dass die Griechen möglicherweise über einen Vorschlag abstimmen, der gar nicht mehr gültig ist. Allerdings ist die eigentliche Geschichte, die parallel zu dem Referendum auftaucht, die um die künftige Euro-Mitgliedschaft des Landes und weniger die um das Rettungspaket selbst. Und damit könnte ein Ja-Votum, was möglicherweise eine politische Umgestaltung in Griechenland zur Folge haben könnte, zu einer eher dauerhaften Lösung für das Problem führen. Jedoch ist da zu viel ‚wenn‘ und ‚aber‘ im Spiel. Andererseits ist es aber auch schwer, die jüngsten Umfragen zu ignorieren, die zeigen, dass rund zwei Drittel der Griechen in der Eurozone bleiben wollen.