Große Makroanalyse Eyb & Wallwitz über den Brexit, Zinsen, Aktien und Unternehmensanleihen

Ernst Konrad, Geschäftsführer der Eyb & Wallwitz Vermögensmanagement

Ernst Konrad, Geschäftsführer der Eyb & Wallwitz Vermögensmanagement

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Hinweis: Diese und weiter Analysen aus dem Hause Eyb & Wallwitz können Sie auch direkt auf der Website phaidrosfunds.com lesen.

Politiker und Finanzmärkte waren gleichermaßen schockiert: Der „Brexit“ ist Wirklichkeit geworden. Wie es politisch weitergeht, ist schwierig einzuschätzen und ändert sich täglich. Es fehlt einfach eine „Blaupause“, an der man sich orientieren könnte und eine Regierung, die sie umsetzen könnte. Trotzdem müssen die Finanzmärkte mit dieser Situation fertigwerden und die Risiken entsprechend bewerten. Der entscheidende Akteur sind wieder einmal die Notenbanken: Wie werden sie sich verhalten und was ist mit den „Nebenwirkungen“ der bisherigen Politik? Nebenwirkungen immer stärker….

In den letzten Monaten ist die Kritik an der unkonventionellen Geldpolitik gerade in Deutschland immer lauter geworden. In diesem Aspekt stimmen sogar Politiker so unterschiedlicher Couleur wie der bayerische Finanzminister Markus Söder und die Fraktionsvorsitzende der Linkspartei Sarah Wagenknecht überein: EZB-Präsident Mario Draghi ist schuld an der „Verelendung des deutschen Sparers“. Dass die seit der Finanzkrise immer tieferen Zinsen zu Lasten von Sparern und Kapitalsammelstellen wie Lebensversicherungen oder Pensionskassen gehen, ist unstrittig. Gerne wird dabei aber vergessen, dass nicht nur die südeuropäischen „Schuldenländer“ von dieser Entwicklung profitieren, wie gerne von deutschen Politikern behauptet wird, sondern auch der deutsche Bundeshaushalt. Ohne die Entlastung bei den Zinsausgaben würde Finanzminister Schäuble nicht annähernd in die Reichweite der „Schwarzen Null“ kommen. Trotzdem muss man konstatieren, dass sich das Anleihekaufprogramm der EZB deutlich weniger positiv ausgewirkt hat, als das der FED.

Die Gründe hierfür sind schnell gefunden: In den USA laufen 80 Prozent aller Unternehmensfinanzierungen über den Kapitalmarkt, also über die Emission von Anleihen, und nur 20 Prozent über klassische Bankkredite. In der Eurozone ist dieses Verhältnis genau umgekehrt. Geht es den Banken also schlecht, leidet die Realwirtschaft bei uns deutlich stärker. Deshalb hat es sich im Rückblick als fataler Fehler herausgestellt, dass im Zuge der Finanzkrise das Bankensystem nicht reformiert und mit genügend Eigenkapital ausgestattet wurde. Ähnlich wie in Japan hat man ein System von Zombie-Banken erhalten, die ohne staatliche Hilfe nicht überlebensfähig sind und ihrem gesamtwirtschaftlichen Auftrag der Kreditgewährung nur unzureichend nachkommen können.



Die EZB kann deswegen mit ihren Anleihekäufen nicht die gleiche „Hebelwirkung“ auf die Realwirtschaft ausüben wie die FED und setzt zum Ausgleich auf ein im Verhältnis zu ihrer Bilanzsumme größeres Kaufvolumen und mehr Gattungen (also nicht nur Staats-, sondern auch Unternehmensanleihen). Ziel ist, die Verfügbarkeit von Krediten für Unternehmen zu fördern, was ihr allerdings aus den oben genannten Gründen nur zum Teil gelungen ist. Zwar haben sich die Kreditbedingungen für die meisten Unternehmen, v.a. auch in Südeuropa verbessert. Aber nach 7 Jahren immer niedrigerer und mittlerweile sogar negativer Zinsen und immer größerer Anleihekaufprogrammen trifft das Gesetz der abnehmenden Grenzerträge auch die EZB. Die stimmungsaufhellende Wirkung lässt nach (vgl. Grafik 1). Fehlallokationen sind die Folge: Immobilienbesitzer und generell Schuldner werden von den Sparern „alimentiert“ mit der Gefahr von weiteren Spekulationsblasen.