Investment Circle 2016
Risk Management

Foto: Getty Images

Mut zur Wahrheit

Verlustängste dominieren weiterhin die Anlageentscheidungen der Deutschen, wie Umfragen zeigen. Dennoch wächst das Bewusstsein der Anleger, im Niedrigzinsumfeld risikobereiter agieren zu müssen – für Berater und Produktanbieter Chance und Herausforderung zugleich

Das Streben nach Sicherheit zählt zu den Urbedürfnissen des Menschen. Von Natur aus ist in jedem tief verankert, das eigene Hab und Gut zu erhalten und wenn möglich auch zu mehren. Nur zu menschlich ist auch der Wunsch jedes Anlegers, ein Vermögen aufzubauen und das Verlustrisiko dabei möglichst klein zu halten. Beides ist im Zuge der neuen Zeitrechnung an den Finanzmärkten alles andere als einfach – und in der Kombination schon gar nicht.

Da ist auf der einen Seite das Problem der ultra-niedrigen Zinsen. Bei Sparprodukten und an vielen Anleihemärkten sind die Renditen immer weiter geschrumpft und teils in den negativen Bereich gerutscht. Der jüngst von der Europäischen Zentralbank eingeführte Nullzins und die Ausdehnung des quantitativen Lockerungsprogramms vernichten nicht nur das Kapitalvermögen der Anleger, sondern auch deren Hoffnung auf eine baldige Wende. Denn um die Inflation und so die Konjunktur im Euroraum anzuheizen, hat EZB-Chef Mario Draghi die Maßnahmen auf lange Zeit angesetzt.

Für deutsche Anleger ist es also eigentlich schon „fünf nach zwölf“, um bei der Anlagestrategie umzusteuern. Mancher hat den Ernst der Lage bereits erkannt: Einer Umfrage des Meinungsforschungsinstituts YouGov zufolge liegt der Anteil derer, die ihre Geldanlage auf den Prüfstand stellen und sich Gedanken über Alternativen machen, bei gut einem Drittel.

Zwei Drittel der Befragten sind sogar der Meinung, dass die Zinspolitik der EZB das Ersparte der Anleger ruiniere. Während der Leidensdruck durch schmelzende Erträge steigt, besteht auf der anderen Seite das Problem der gestiegenen Marktrisiken.

Denn wer etwas mit seinem Kapital verdienen will, der muss unweigerlich in Anlagen investieren, die stärkeren Schwankungen unterliegen. Diese Erkenntnis scheint sich ebenfalls langsam durchzusetzen. „Im Besitz dominieren nach wie vor Sparklassiker mit festen Zinsen. Eine höhere Risikobereitschaft wird aber durch eine leicht steigende Aktiennachfrage sichtbar“, berichtet YouGov-Vorstand Oliver Gaedeke. Insgesamt sind es rund 23 Prozent der Anleger, die ein höheres Risiko akzeptieren können.

Sicherheitsbedürfnis überwiegt

Rund 7 Prozent der Deutschen wollen in den kommenden zwölf Monaten in Aktien, weitere 5 Prozent in Aktienfonds investieren. Allerdings ist die Schmerzgrenze der Befragten bei einem jährlichen Verlust von 4 Prozent erreicht. Rund jeder Fünfte ist bereit, diesen maximalen Verlust zu tragen. Ein Viertel der Anleger ist hingegen deutlich sicherheitsbewusster und akzeptiert nur ein Minus von maximal 1 Prozent im Jahr. Etwa ebenso viele wollen bei ihrer Anlage absolute Sicherheit, das heißt, sie sind überhaupt nicht bereit, etwaige Vermögensverluste hinzunehmen.



Abschreckend wirkt, dass höhere Renditen selbstredend mit erhöhten Risiken einhergehen: Eine Gesetzmäßigkeit, die seit jeher an den Märkten gilt. Nur mit dem kleinen Unterschied, dass es früher quasi einen risikolosen Zins gab, für den gemeinhin die Rendite von Staatsanleihen bonitätsstarker Schuldner galt. Jeder Anleger, der darüber hinaus etwas mehr verdienen wollte, konnte dies einfach umsetzen, indem er die Risiken renditeträchtiger, aber auch schwankungsintensiverer Anlagen in Kauf nahm.

Heute muss man gewisse Risiken eingehen, um überhaupt noch eine solide Grundverzinsung zu erzielen. Die Risikofreiheit beim Zins ist in der „neuen Normalität“ passé. Vielleicht ist das auch der Grund dafür, dass eine große Zahl der Deutschen überhaupt nicht anlagewillig ist und lieber in Passivität verharrt. Dies zumindest zeigt die aktuelle „Investor Pulse“-Studie des internationalen Vermögensverwalters BlackRock. Demnach bleibt Barvermögen die beliebteste Anlagelösung. Mit 63 Prozent rangiert Bares mit weitem Abstand vor allen anderen Investitionsformen. Und 36 Prozent der Anlageverweigerer würden sich nur dann ermutigt fühlen, einen größeren Teil ihres Geldes anzulegen, wenn es dabei ein ausreichendes Sicherheitsnetz geben würde.

Optimismus und Risikoaversion

Dabei schauen viele Deutsche prinzipiell optimistisch in ihre finanzielle Zukunft, nicht zuletzt aufgrund der stabilen Wirtschaft und des robusten Arbeitsmarkts. „Trotz der positiven Grundstimmung werden zum Beispiel wachsende Lebenshaltungs- und Gesundheitskosten – auch vor dem Hintergrund des demografischen Wandels unserer Gesellschaft – als Risiken empfunden. Zwar ist die Risikoaversion vieler Deutscher nachvollziehbar, doch im aktuellen Niedrigzinsumfeld dauerhaft nicht zielführend“, erklärt Christian Machts, Leiter des Privatkundengeschäfts für Deutschland, Österreich und Osteuropa bei BlackRock.

Klar ist: Investoren treffen heute auf jede Menge Herausforderungen. Neben dem Niedrigzins, der Deflationstendenzen in Teilen Europas und dem ungewissen Ausgang der geldpolitischen Strategie der EZB sind dies unter anderem das verlangsamten Wachstum in vielen Schwellenländern und der Preisverfall bei Rohstoffen mit entsprechenden möglichen Folgen für die Weltwirtschaft. Es kommt hinzu:

„Während Marktbewegungen früher überwiegend durch Fundamentaldaten geprägt und damit besser nachvollziehbar waren, spielen heute eher andere Faktoren eine Rolle, etwa die Erwartungen der Anleger an die Notenbankpolitik. Die Aktienmärkte werden somit immer unberechenbarer.“
- Ulrich Reitz, Chief Investment Officer beim Frankfurter Family Office FOCAM.

Es zeigen sich zunehmend positive Korrelationen zwischen den einzelnen Anlageklassen. „In der Vergangenheit konnte allein die Mischung aus Aktien und Renten bereits eine Portfoliodiversifikation erzeugen. Denn lange Zeit haben sich diese beiden Anlageklassen naturgemäß eher gegenläufig entwickelt. Doch in der neuen Normalität ist das nicht immer der Fall, wie zum Beispiel die Entwicklungen im vergangenen Jahr zeigen“, unterstreicht Martin Hellmich, Professor für Risk Management an der Frankfurt School of Finance & Management.

In der Tat fielen nach Ankündigung des Anleiheaufkaufprogramms durch die EZB in nur wenigen Tagen die Kurse von europäischen Staatsanleihen rasant. Gleichzeitig gaben auch die Notierungen an den Aktienmärkten nach. Wer in diesem Umfeld Verlusten entkommen wollte, musste schon auf eine noch breitere Streuung setzen oder auf alternative Anlagestrategien zurückgreifen. Die meisten Anleger sind damit aber schlicht überfordert.

Berater müssen Orientierung geben

Es liegt deshalb bei Fondsanbietern und Beratern, Orientierung zu geben und die passenden Alternativen für das aktuelle Marktumfeld aufzuzeigen. Die Studie von BlackRock offenbart in diesem Zusammenhang, dass Anleger von professioneller Finanzberatung noch viel zu selten Gebrauch machen und sogar jeder zweite Deutsche noch nie die Dienstleistungen eines Beraters in Anspruch genommen hat (siehe Grafik ). Dabei beurteilen diejenigen 17 Prozent, die sich beraten lassen, ihre finanzielle Zukunft im Allgemeinen optimistischer als jene, die ihre Anlagen völlig selbstständig auswählen.

Dass eine Entscheidungshilfe aber überaus wichtig sein kann und Analyse und Produktverständnis vor bösen Überraschungen schützen können, zeigt das teilweise enttäuschende Abschneiden einiger alternativer Produkte, die mit dem Anspruch an den Start gegangen sind, unter Risikogesichtspunkten optimierte Anlageergebnisse zu erwirtschaften – Stichworte sind hier etwa Multi-Asset- und Absolute-Return-Konzepte oder Quant-Modelle.

Während einige Produkte im Multi-Asset-Universum die Marktschwankungen in den vergangenen Monaten abfedern konnten, lagen andere deutlich im Minus. Anleger, die darauf vertrauten, dass die Streuung über verschiedene Anlageklassen weitgehend vor Verlusten schützt, mussten die bittere Erfahrung machen, dass Mischstrategien keine Selbstläufer sind. Ob ein Multi-Asset-Fonds die von seinem Anbieter in Aussicht gestellten Ergebnisse tatsächlich liefert, hängt ganz wesentlich von den Fähigkeiten des verantwortlichen Management-Teams ab.

EZB-Geldpolitik als Marktfaktor

Überhaupt scheint der Faktor Mensch nach wie vor eine tragende Rolle zu spielen – gerade auch beim Thema Risiko. Wenngleich sich die Infrastruktur an den Finanzmärkten deutlich gewandelt hat: Immer mehr Algorithmen übernehmen die Hoheit im Fondsmanagement und bei Allokationsentscheidungen.

Die Crux: Zwar sollen rein quantitative Ansätze menschliche Emotionen ausschalten, doch können streng regelbasierte Computerprogramme beim Auftreten sogenannter Schwarzer Schwäne, also nicht vorhersehbarer Extremereignisse, unter Risikogesichtspunkten nicht so flexibel eingreifen wie ein aktiver Manager.

Indem sie möglichst unabhängig von den Bewegungen der Märkte agieren und sich nicht an Vergleichsindizes orientieren, versuchen auch aktiv gemanagte Absolute-Return-Fonds dem Anleger eine Alternative bei der Suche nach Stabilität zu bieten. Doch auch hier hat sich gezeigt, dass das angestrebte Ziel, innerhalb bestimmter Zeiträume absolut positive Renditen zu erwirtschaften, nicht immer erreicht wird. Zumal Anleger häufig mit der Erwartung an diese Produkte herangehen, jederzeit im Plus zu liegen.

Ein Grund hierfür ist nicht zuletzt die noch immer uneinheitliche Verwendung und Interpretation der Begriffe. Je transparenter aber ein Produkt in Bezug auf das ist, was es unter Risikoaspekten zu leisten imstande ist, desto größer ist die Wahrscheinlichkeit, dass Anleger das zu ihrer individuellen Rendite-Risiko-Präferenz passende Konzept auswählen.

Eine solche Transparenz-Offensive würde sicherlich das Vertrauen in chancenreichere Investmentlösungen deutlich stärken. Dieser Meinung waren auch die Experten des Roundtable-Gesprächs zum Thema Risikomanagement, zu dem DAS INVESTMENT in Frankfurt eingeladen hatte. Denn entscheidend beim Umgang mit dem Thema Risiko bleibt vor allem eins: Psychologie.

Autor: Carsten Krüger

ROUNDTABLE

Bildquelle: Martin Kämper

„Markt-Zusammenhänge besser verstehen“

Anleger-Sentiment, Brexit-Szenarien, Aktienquoten und Branchenregulierung: Acht Experten diskutierten mit DAS INVESTMENT in Frankfurt zum Thema Risikomanagement




DAS INVESTMENT: Herr Gaedeke, hat sich bei deutschen Privatanlegern beim Thema Risiko in den zurückliegenden Monaten etwas verändert?

Oliver Gaedeke: Allgemein ist man aufgrund der niedrigen Sparzinsen offener, sich mit neuen Anlageprodukten zu beschäftigen. Die Fixierung auf das Tagesgeld geht zurück. Doch auf die Frage, ob man plane, mehr in Aktien zu investieren, um höhere Renditen zu erzielen, stimmen nur 23 Prozent zu. Einen Durchbruch für Aktien sehen wir also nach wie vor nicht: Die Mehrheit der Privatkunden ist maximal bereit, minus 4 Prozent Verlust pro Jahr in Kauf zu nehmen.

Oliver Gaedeke
ist Vorstand bei YouGov Deutschland.

YouGov ist ein an der Londoner Börse notiertes internationales Marktforschungs- und Beratungsinstitut. Der promovierte Psychologe ist zudem Lehrbeauftragter an der Fresenius Hochschule Köln.

Wie sieht die Aktienstrategie bei einer Pensionskasse aus, Frau Klinnert?

Charlotte Klinnert: Wir haben durchaus auch eine kleine Aktienquote, aber natürlich nicht in der Größenordnung, wie das in angelsächsischen Ländern der Fall ist. Wir praktizieren unsere Risikobetrachtung bereits nach Solvency-II-Kriterien: Wir schauen, dass wir alle Risiken möglichst komplett abgedeckt bekommen.

Denn wir denken, dass auch für uns durch EIPOA, also die europäische Aufsichtsbehörde, in Zukunft noch mehr Regulierung in dieser Richtung kommen wird. Kapitalerhalt ist und bleibt also das oberste Gebot. Rendite ist nachgelagert. Wir versuchen trotzdem noch auskömmliche Renditen zu erwirtschaften, aber man muss auch bedenken, dass in der betrieblichen Altersvorsorge für den Begünstigten bereits der erste zugesagte Euro ein echter Zusatzertrag ist.

Charlotte Klinnert
ist Vorstand für Kapitalanlagen bei der Pensionskasse vom Deutschen Roten Kreuz.

Die Bank- und Diplomkauffrau, zertifizierte Börsenhändlerin der FWB und DVFA Wertpapieranalystin (CEFA) war zuvor seit 2009 stellvertretende Geschäftsführerein der Zusatzversorgungskasse der Stadt Köln.

Ulrich Reitz: Uns allen macht die Tatsache zu schaffen, dass seit einigen Jahren die Bewegungen an den Kapitalmärkten wesentlich stärker durch die Maßnahmen der Notenbanken oder diesbezügliche Erwartungen ausgelöst werden. Früher haben fundamentale, realwirtschaftliche Dinge eine größere Rolle gespielt. Das wird heute durch die extreme Niedrigzinspolitik überlagert und führt auch zu Risiken in der Form, dass viele Anleger dies alles nur noch bedingt verstehen können.

Wir versuchen, unsere Kunden auf die Basis zurückzuführen: etwa auf den langfristigen Zusammenhang zwischen Unternehmensgewinn- und Aktienmarktentwicklung. Daran wird sich nichts ändern, auch nicht durch die Eingriffe der Notenbanken. Ob wir aber ein Kurs-Gewinn-Verhältnis im Dax von 16 oder von 8 haben, hängt von vielen Faktoren ab – unter anderem auch von der Angst und Gier der Anleger.

Ulrich Reitz
ist Chief Investment Officer beim Frankfurter Multi Family Office FOCAM. Vor seinem dortigen Einstieg im Jahr 2014 war Reitz unter anderem Fondsmanager bei Frankfurt Trust, Geschäftsführer der BHF Capital Trust und Direktor bei Gebser & Partner.

Andreas Schmidt-von Rhein: An der Risikowahrnehmung sowohl bei Privatkunden als auch im institutionellen Bereich hat zudem die letzte Finanzkrise ihren gehörigen Anteil. Heute geht es nicht mehr nur vorrangig um das Marktpreisrisiko, gemessen etwa anhand der Volatilität, Value at Risk, Tracking Error oder Ähnlichem, sondern auch um Kontrahenten- oder Liquiditätsrisiken. Das führt zur Frage, was ist denn jetzt nachhaltig wichtig, wie erfasse und gewichte ich die Risiken zueinander?

Darum haben wir bei FERI ein umfassendes Risikocontrolling aufgebaut und arbeiten im Portfoliomanagement seit einigen Jahren mit einer integrierten Risikosteuerung. Konkret: Ein eigenständiges Risikomanagementteam überwacht die eingegangenen Investmentrisiken der Kundenportfolios.

Andreas Schmidt-von Rhein
ist seit September 2014 Leiter Risikomanagementund Mitglied der geschäftsleitung in der FEREAL AG in Bad Homburg, in der die Alternative-Investment-Aktivitäten der FERI-Gruppe gebündelt sind. Der promovierte Betriebswirt leitete das Risikomanagement in der Vermögensverwaltung von Sal. Oppenheim.

Um die neuen Risiken zu charakterisieren, hat sich der Begriff der neuen Realität eingebürgert. Ist das wissenschaftlich gesehen eine passende Bezeichnung?

Martin Hellmich: Ja – doch muss man sagen, dass diese neue Realität sehr viele Facetten hat. Nehmen wir die Bankenregulierung von sogenannten Counterparty- Credit-Risiken: Die Konsequenz ist, dass Banken nur noch geringere Möglichkeiten haben werden , Risiken aus OTC-Derivaten auf die Handelsbücher zu nehmen. So können sie sich hier, ähnlich wie in den Aktienmärkten, fallenden Märkten weniger entgegenstellen.

Eine weitere mögliche Konsequenz ist, dass in Zukunft weniger Market Maker in diesen Segmenten engagiert sind, was wiederum geringere Liquidität, ungünstigere Preisstellung für den Kunden und oligopolartige Strukturen in wichtigen Assetklassen nach sich ziehen könnte. So ist die Bildung der neuen Realität keineswegs abgeschlossen. Ein weiterer wichtiger Aspekt ist, dass sich die Marktinfrastruktur auf den Finanzmärkten verschiebt, hin zu immer mehr Automatisierung, Elektronifizierung und Algorithmic Trading. Die Konsequenz wird sein: Der Faktor Mensch nimmt hier ab.

Martin Hellmich
hat sei September 2012 die Karl Friedrich Hagenmüller Profesur für Financial Risk Management an der Frankfurt School of Finance & Management inne. Er ist zudem Managing Partner der SCDM Germany GmbH, die als Plattform für Investoren im Bereich Structured Credit agiert.

Quantitatives Portfolio-Management vertraut dem Computer ohnehin mehr als dem Menschen. Aber kann man einen Schwarzen Schwan programmieren?

Alexander Tavernaro: Nein. Das Unangenehme am Unvorhersehbaren ist ja, dass es unvorhersehbar ist. Aber ich deute Ihre Frage mal eher in die Richtung, ob es auch Risiken gibt, die wir versuchen, in Addition zu quantitativen Modellen auch zu qualifizieren. Die gibt es: Ein großer Teil meiner Tätigkeit ist auf Einzelaktien ausgerichtet.

Bei einem Ereignis wie etwa dem Volkswagen-Skandal hilft Ihnen kein auf historischen Daten basiertes Risikomodell weiter. Sie brauchen für solche Fälle Implementierungsregeln, die in Abhängigkeit von den mit den Kunden vereinbarten Richtlinien Aktionen vorschlagen. Das kann etwa Benchmark-Neutralität oder eine Nullposition bei Absolute-Return-getriebenen Mandaten sein.

Alexander Tavernaro
CFA, ist Mitglied des Portfolio Management Teams von Invesco Quantitative Strategies mit Sitz in Frankfurt am Main. Bevor er im Jahr 2004 zu Invesco kam, war Tavernaro für die FERI-Gruppe und ABN Amro tätig.

Martin Lück: Dass sich das Augenmerk zurzeit stärker auf Absolute Returns als auf relative Performance richtet, hat viel mit dem Niedrigzinsumfeld zu tun. Wenn man für eine sichere Anlage einen bestimmten positiven Zins erwirtschaften kann, ist es selbstverständlich, dass sich jede andere Anlage dagegen benchmarken muss. Wenn ich aber davon ausgehe, dass das eigentliche Risiko für den Anleger nicht mehr darin besteht, weniger zu bekommen als die Benchmark, sondern darin, alles verlieren zu können, rückt plötzlich der Absolute Return in den Fokus. Das ist eine relativ natürliche Entwicklung.

Martin Lück
ist Leiter Kapitalmarktstrategie Deutschland, Österreich und Osteuropa bei BlackRock. Der promovierte Volkswirt und Bankkaufmann hat zuvor unter anderem als Chefvolkswirt für Deutschland bei der UBS Deutschland AG gearbeitet.

Andreas Schmidt-von Rhein: Wobei unter Absolute Return oder auch Total Return jeder etwas anderes versteht. Wir haben bereits 2011 beim BVI einen Vorschlag gemacht, wie man die Begrifflichkeiten schärfen kann. In beiden Fällen geht es darum, positive Renditen zu erzielen.

Bei Absolute-Return-Strategien will ich auf eine bestimmte regelmäßige Zeitperiode positive Renditen erzielen, indem ich Investmentstrategien verfolge, die kein strategisches Beta enthalten: etwa Long-short- oder marktneutrale Strategien. Benchmarks können hier also nicht über Marktindizes definiert werden. Total Return arbeitet mit dynamischen Betas: also in der Regel Wertsicherungsstrategien mit Risikobudgets.

Ulrich Reitz: Die Situation wird auch dadurch geprägt, dass wir in der Euro-Zone gegenwärtig keine Inflation haben. Früher waren viele Anleger froh, wenn sie auf dem Sparbuch 2,5 Prozent oder mit einer Bundesobligation 3,5 Prozent Verzinsung bekamen, aber vielleicht lag in dieser Phase die Inflationsrate auch bei 4 Prozent.

Der Privatanleger hat im Wesentlichen die nominale Rendite vor Augen und sieht, dass er keine Zinsen mehr bekommt. Vergessen wird häufig, dass wir momentan gemessen am Warenkorb eben auch keine Geldentwertung haben. Das sieht man privat wahrscheinlich anders, wenn man ins Restaurant geht oder zum Friseur, aber insgesamt sind die Preise aktuell stabil.

Alexander Tavernaro: Die Finanzkompetenz ist meines Erachtens in den zurückliegenden Jahren nicht nennenswert gestiegen. Auch nicht durch das Internet, durch Informationsblätter oder Ähnliches. Viele Anleger haben einfach keine Lust, das alles durchzulesen, oder die Informationen werden relativ flüchtig mit beigepackt. So zweifle ich schon daran, ob ein großer Bildungsrun bei Finanzprodukten entsteht. Um Glaubwürdigkeit herzustellen, ist es im Gegenzug wichtig, dass die Branche in ihren Definitionen klar ist. Das darf nicht vom Marketing allein bestimmt werden.

Ufuk Boydak: Gerade im Publikumsbereich zeigt sich hier aber Bedenkliches. Das Multi-Asset-Thema hatten wir schon, aktuell schießt von allen Seiten das Thema Absolute Return aus den vertriebsgetriebenen Gesellschaften hoch. Hintergrund ist, dass die Ergebnisse der großen Mischfonds zuletzt eher schwächer ausfielen und die zukünftige Gemengelage auch nicht viel rosiger aussieht. Also hat jede große Bank jetzt einen Absolute-Return-Fonds im Angebot – Hauptsache volatilitätsarm.

Ufuk Boydak
CFA, ist Vorstand und Teilhaber der LOYS AG,der er seit 2009 angehört. Er managt mehrere Fonds der Investmentboutique, die in Oldenburg und Frankfurt am Main ansässig ist.

Das Thema Regulierung haben wir schon mehrfach berührt. Wie lautet Ihre Bilanz: mehrheitlich gut oder schlecht?

Hellmich: Es gibt in der Tat eine ganze Reihe von Aspekten, in denen die Auswirkungen der Regulierung eher negativ sind. Nehmen wir die Regulierung der Banken, die in der Folge die Geschäftsmodelle signifikant verteuern. Das Thema Liquidity Coverage Ratio etwa hat für Banken bedeutet, dass sie in den letzten Jahren durch Aufbau von Liquiditätsreserven in Assetklassen mit niedrigen Renditen ihre Zinseinnahmen deutlich reduziert haben. Dies verhindert den Aufbau von Reserven und zugleich, dass die Banken ihr Geschäft in gewissen anderen Segmenten ausweiten.

Schmidt-von Rhein: Doch muss man auch mal den Regulator in Schutz nehmen. Für ihn stehen zwei grundsätzliche Ziele im Vordergrund, die ja völlig richtig sind: der Anlegerschutz und die Begrenzung der systemischen Risiken für die Finanzmärkte. Die Effekte, die Sie nennen, sind daher durchaus gewollt und als Lehre aus der Finanzmarktkrise zu verstehen. Man will mehr Transparenz in zuvor unregulierten Bereichen schaffen. So hat man zum Beispiel auch die Sachwertebranche in den regulatorischen Rahmen geholt, wie man das für Publikumfonds und Spezialfonds im Wertpapierbereich kennt. Über die konkrete Umsetzung im Detail kann sicherlich intensiv und lange diskutiert werden.

Wie steht Deutschland regulierungstechnisch im internationalen Vergleich da?

Lück: Das kann man am einfachsten mit der Frage beantworten, ob deutsche Regulierer so viel unwissender als ihre Counterparts in Großbritannien oder in den USA sind. Die Antwort ist natürlich nein. Aber in Europa sitzen sie immer mit etlichen anderen Nationen an einem Tisch und müssen sich einigen. Das ist auch der Grund, warum Europa erst vier Jahre nach den USA überhaupt auf die Idee gekommen ist, eine Bankenunion anzustreben und den Sektor mal vom Kopf auf die Füße zu stellen. Das ist eine ganz andere, viel komplexere Geschichte in der Währungsunion oder überhaupt in der Europäischen Union als in einem Finanzraum, der diese Rücksichten nicht nehmen muss.

Klinnert: Und es ist ja absolut richtig, in Zeiten steigender Risiken mehr Eigenkapital von Finanzakteuren zu verlangen. Das System dient eben dazu, mehr Risikopuffer für Risiken vorzuhalten, die nun mal einfach da sind – und wenig beherrschbar.

Schmidt-von Rhein: Vor der Finanzkrise konnten Banken ja etwa sogenannte Asset Backed Securities auflegen, verpacken und verkaufen, ohne dass sie auch nur einen Cent Eigenkapital reinstecken mussten. Das ist jetzt anders: Jeder Emittent muss mindestens einen Anteil von 5 Prozent des Emissionsvolumens halten, haftet also mit seinem eigenen Geld, sonst dürfen Fondsmanager die Papiere nicht erwerben. Das ergibt auf jeden Fall Sinn.

Hellmich: Ganz bestimmt. Doch sollten wir auch hier etwas differenzieren. Ich war vor Kurzem bei der ABS-Konferenz in Las Vegas und habe in verschiedenen Panels den Eindruck erhalten, dass es auch in Zukunft wieder Möglichkeiten der regulatorischen Arbitrage geben wird.

Da gibt es sehr intelligente Ansätze. Und sehen wir mal von der negativen Eigendynamik ab, die der Markt später bekam: In der Rückschau haben die Banken im ABS-Markt zunächst das getan, was man von ihnen gewollt hat. Die Absicht der Politik war anfangs, bessere Wachstumsraten zu generieren, die Banken sollten dafür Kredite bereitstellen.

Solche Tendenzen gibt es auch heute wieder: Studiert man das Green Paper zur Capital Market Union, dann sieht man, dass von verschiedenen Seiten, sowohl von der EZB wie auch von der Europäischen Kommission, der Assetklasse ABS wieder eine wichtige Rolle zugemessen wird, welche sie ohne Zweifel in der Zukunft auch in Europa wieder haben wird.

Lassen Sie uns ein weiteres Thema anschneiden: Die Schwellenländer sind abgetaucht, die ganze Emerging-Market-Story ist im Endkundenmarkt ziemlich kaputt. Wie wichtig ist sie noch für Sie?

Tavernaro: Deutlich weniger wichtig als noch vor zehn Jahren. Unser Team hat sich gegen Ende der 2000er-Jahre verstärkt mit den Emerging Markets beschäftigt. Darauf basieren auch auch unsere Modelle zur Portfoliosteuerung. Denn anders als in Teilen der entwickelten Welt ist die Betrachtungsweise in den Emerging Markets viel stärker länderbezogen.

Das heißt, ich vergleiche Aktien weniger innerhalb einer halbwegs homogenen Region wie etwa der Eurozone. Wir hören häufig von Kunden, dass sie ihr Engagement in den Emerging Markets auf Anraten von Asset-Liability-Studien zurückführen, die heute deutlich weniger Exposure in Schwellenländern empfehlen als noch vor fünf oder vor zehn Jahren.

Das ist auch eine Überlegung, die mit dem gestiegenen Risiko zusammenhängt. Für den, der dort konträr herangeht, ist das vielleicht keine schlechte Gelegenheit. Und eins dürfen wir nicht vergessen: Das Emerging-Market-Exposure auch der deutschen Firmen ist enorm, wenn Sie allein an den Absatzmarkt China denken.

Boydak: Bei Emerging Markets sind wir ganz klar auf der antizyklischen Seite positioniert. Wie überall, muss man das jeweilige Rendite-Risiko-Verhältnis vernünftig analysieren. Wenn ich jetzt in der Türkei investiere, und die Währung wertet mir schon jedes Jahr 10 Prozent ab, dann müssen es bei der Renditeaussicht vielleicht nicht nur 12 Prozent sein, sondern schon deutlich mehr.

Dann ist noch das innenpolitische Risiko heranzuziehen, was die Aktienmärkte dann immer mal wieder entgleisen lassen kann. Der Preis für das Risiko ist immer die interessante Größe. Zusammengefasst lässt sich sagen: Die Masse schaut immer auf die Vergangenheit und schließt daraus auf die Zukunft. Nach unserer Meinung sollte man schauen, was die Beweggründe für eine bestimmte Entwicklung waren, um dann daraus Schlüsse für die Zukunft abzuleiten.

Reitz: Was in der ganzen Schwellenländer-Thematik in den vergangenen Jahren zu kurz gekommen ist, ist die Differenzierung zwischen den Märkten. Früher wurde alles in einen Topf geworfen. Von Goldman Sachs etwa wurde der Begriff BRIC geprägt: Wenn Sie heute Brasilien mit China, Russland und Indien vergleichen, liegen ökonomische Welten dazwischen.

Insofern glaube ich, man sollte eigentlich nicht mehr so sehr den Sammelbegriff Emerging Markets bemühen. Es gibt dort nach wie vor interessante Möglichkeiten, insbesondere dann, wenn sich die Rohstoffpreise nach fünf Jahren Baisse wieder stabilisieren. Wenn man in den industrialisierten Ländern in Aktien investiert, macht man sicherlich auch einen Unterschied, ob man in der Euro-Zone investiert oder etwa in Japan, wo die Korrelation nicht so ausgeprägt ist wie zwischen Europa und den USA. Ich glaube, das sollte man auch bei den Schwellenländern so handhaben.

Wenn Sie nach vorn schauen: Was sind für Sie weitere Herausforderungen für das Risikomanagement?

Lück: Wichtig ist es, die Komplexität zu reduzieren, indem man sich darüber klar ist, welcher Gestalt die Risiken überhaupt sind, wann und wie sie auftauchen und welche Folgen sie haben können – also, wenn man so will, eine Kategorisierung vorzunehmen. BlackRock zum Beispiel ist als Risikomanagementfirma gegründet worden.

Darum haben wir Prozesse, ganze Portfolien auf ihre verschieden strukturierten Risiken zu durchleuchten, über verschiedene Laufzeiten hinweg und mit verschiedenen Eintrittswahrscheinlichkeiten bis hin zu Stresstestmöglichkeiten, um dann diese Risiken auch in ihren Auswirkungen in Realzeit praktisch zu überprüfen. Die Herausforderung ist, diesen Prozess so gut wie möglich zu gestalten.

Wir sind mit dem Privatanleger gestartet, wir wollen auch damit schließen: Glauben Sie an einen langfristigen Mentalitätswandel, der auch zu mehr Aktienengagement führt?

Gaedeke: Dafür wäre es wichtig, konkrete Bilder zu vermitteln. Was heißt es, über Aktien an der Wertschöpfung eines Unternehmens beteiligt zu sein? Hier haben etwa die Angelsachsen ein besseres Verständnis aus ihrer Geschichte und Tradition heraus. Und ein höherer Grad der Konkretisierung wäre auch hierzulande ein Ansatz, den man in Beratungsgesprächen oder auch durch entsprechende Produktbeschreibungen stärker fördern sollte.

Das Gespräch moderierte Markus Deselaers

Neue Dimension

Transparent, täglich handelbar, reguliert – keine typischen Merkmale für alternative Investments, wohl aber für den BlackRock Multi-Manager Alternative Strategies Fund. Das Fondsmanagement trifft eine Auswahl aus den besten Anlagekonzepten

Foto: Getty Images

BlackRock Multi-Manager Alternative Strategies Fund

Alternative Fonds sind auf dem Vormarsch. 2015 sammelten sie in Europa knapp 90 Milliarden Euro ein, so die aktuellen Schätzungen des Analysehauses Lipper. Auch für 2016 rechnet Lipper mit hohen Zuflüssen in diese Fonds. Dieser Einschätzung stimmt Christian Machts voll zu:

„Viele Anleger spüren die Konsequenzen des Marktumfelds. Daher suchen sie nach verlässlichen Renditen bei gleichzeitigem Schutz vor Volatilität und Abwärtsrisiken. Breit gestreute, liquide Investitionen in alternative Investments sind unserer Ansicht daher einen Blick wert“- meint der Leiter des Privatkunden-Geschäfts bei BlackRock in Deutschland, Österreich und Osteuropa.

Die Auswahl an Fonds, die mit der europäischen Fondsrichtlinie Ucits einhergehen und einen Mix aus alternativen Strategien anbieten, ist noch recht überschaubar. Im Januar hat BlackRock dieses Angebot erweitert: „Der BlackRock Multi-Manager Alternative Strategies Fund bietet Anlegern einen Basisbaustein für ihr Portfolio“, sagt Machts.

Er ist eine Mischung aus Strategien der wesentlichen Segmente von Alternativen Investments, die von namhaften Häusern gemanagt werden. „Privatanleger haben durch den Fonds Zugang zu Strategien, die bislang großen institutionellen Investoren vorbehalten waren“, so Machts.

Mit Long-short-Strategie

Die strategische Allokation des Portfolios enthält 20 bis 40 Prozent Long Short Credit und 15 bis 35 Prozent Long Short Equity. Bei diesen beiden Segmenten wird in Long- und Short-Positionen in Kreditpapieren beziehungsweise Aktien investiert.

10 bis 35 Prozent des Portfolios stecken in Relative-Value-Strategien, die Bewertungsunterschiede an den Kapitalmärkten ausnutzen. Jeweils 5 bis 30 Prozent fallen auf Event Driven und Global Macro. Erstere versuchen aus Sondersituation wie Firmenübernahmen Profit zu schlagen, Letztere bilden makroökonomische Trends ab.



Die Allokation des Portfolios sowie die Auswahl der Sub-Manager übernimmt BlackRock Alternative Advisors. Das Team der US-Gesellschaft unter Leitung von Bryan White besteht aus 89 Investmentexperten, die in den USA, London und Asien sitzen. Das Team verwaltet über 21 Milliarden US-Dollar. Aus den weltweit über 8.000 Hedgefonds-Managern hat BlackRock 140 ausgewählt, die aufgrund ihrer Anlagekompetenz, Integrität und Stabilität für eine Zusammenarbeit infrage kommen.

Aus diesem Pool filtert das Team zunächst rund 50 Manager heraus, die unter anderem die nötige Liquidität und Transparenz auf Positionsebene mitbringen, damit der Fonds den Ucits-Regeln genügen kann.

Ins Portfolio kommen schließlich sechs bis zwölf Strategien. Aktuell sind sechs Sub-Manager mit ihren Strategien im Fonds. Dazu zählen zum Beispiel Benefit Street Partners, Pine River Capital Management und Boussard & Gavaudan Asset Management. Wichtig dabei: Der Fonds ist kein Dachfonds und investiert daher auch nicht in Zielfonds. Die selektierten Manager setzen ihre Strategie als eigens für den Fonds initiiertes Anlageprogramm um.

Das Risikomanagement erfolgt auf zwei Ebenen. Qualitativ werden die Investitionen eines Managers auf Positionsebene, die operative Infrastruktur und die Belastbarkeit der Organisationsstruktur beurteilt. Eine quantitative Kontrolle erfolgt über BlackRocks langjährig bewährte Plattform Aladdin, eine riesige Datenbank, die zu den bekanntesten Risikomanagement-Systemen im Markt zählt und auch von Externen eingesetzt wird.

Die angestrebte Volatilität im Fonds liegt bei 6 bis 8 Prozent über einen gesamten Marktzyklus und bei einem niedrigen Beta zum Aktien- und Anleihenmarkt.

„Korrelationsmuster, also die Entwicklung einzelner Anlageklassen in Abhängigkeit voneinander, verändern sich, und die Volatilität nimmt zu. Dies macht es nicht leicht, Portfolios unter dem Rendite-Risiko-Aspekt zu optimieren. Vor diesem Hintergrund stellen alternative Anlagestrategien eine wichtige Quelle für unkorrelierte Erträge dar“ - so Machts.

Autorin: Sabine Groth

Marktrisiken meiden

Der Invesco Global Equity Market Neutral Fund macht seinem Namen alle Ehre: Sein Ziel sind stete Erträge unabhängig von der Marktentwicklung

Foto: Getty Images

Invesco Global Equity Market Neutral Fund

Ob die Aktienmärkte steigen oder fallen, ist für Alexander Tavernaro und Alexander Uhlmann nicht entscheidend. Es könnten ruhig die Kurse aller Aktien in ihrem Portfolio nach unten rauschen. Entscheidend ist für die beiden nur, dass sich ihr Korb mit den Long-Positionen besser oder weniger schlecht entwickelt als der Korb mit den Short-Positionen.

Tavernaro und Uhlmann managen den Invesco Global Equity Market Neutral Fund. Der Fonds verfolgt eine marktneutrale Strategie: „Damit liefert er das, was sich gegenwärtig viele Anleger wünschen“, erklärt Tavernaro.

„Wir streben stabile, attraktive Erträge bei maßvollen Schwankungsbreiten ohne unvorhersehbare Einbrüche und zudem eine möglichst hohe Unabhängigkeit von den klassischen Kapitalanlagemärkten an“, so der Fondsmanager weiter.

Ein Blick in die Vergangenheit zeigt die klaren Vorzüge von marktneutralen Strategien. „Der Barclay Equity Market Neutral Index lieferte seit seinem Start 1997 positive Erträge sowohl in Aufwärts- als auch in Abwärtsmärkten“, berichtet Tavernaro. Tatsächlich lag die jährliche Rendite des Barclay Equity Market Neutral Index im Zeitraum von 1997 bis Ende 2015 im Schnitt bei 5,6 Prozent und damit genauso hoch wie die des MSCI World. Die durchschnittliche Volatilität lag mit 2,7 Prozent jedoch im Bereich der globalen Staatsanleihen und deutlich unter der Aktienvolatilität von 14,4 Prozent. Zudem korrelierte der Index nur gering mit globalen Aktien und sogar leicht negativ mit globalen Staatsanleihen. „Damit sind marktneutrale Strategien eine gute Ergänzung im klassischen Portfolio“, unterstreicht Tavernaro.

Die Manager des Invesco Global Equity Market Neutral Fund investieren in nahezu gleich viele Long- und Short-Positionen auf globale Aktien. Ihre Bruttoinvestitionsquote liegt bei 300 Prozent. 150 Prozent sind jeweils long und short investiert. In den Risikoeigenschaften ähneln sich das Long- und das Short-Portfolio ebenfalls: Beide enthalten je knapp 140 Aktien, die größten Einzeltitel haben ein Gewicht von maximal 3 beziehungsweise minus 3 Prozent. Das Beta soll um null herum liegen.

Investieren mit Swap-Konstruktion

Da die Fondsmanager in einer Ucits-Struktur keine physischen Leerverkäufe tätigen dürfen, nutzen sie eine Swap-Konstruktion. Ein Kontrahent sichert dabei die Differenz des Long-Portfolios gegenüber dem Short-Portfolio zu. Mit steigendem Fondsvolumen soll das Kontrahentenrisiko durch die Verteilung auf mehrere Gegenparteien gesenkt werden.

Die Aktienauswahl erfolgt durch das Invesco Quantitative Strategies Team. Nach diesem strukturierten Ansatz werden unter anderem auch die Long-only-Aktienfonds Pan European Structured Equity Fund und Global Structured Equity Fund gemanagt. Der Bereich besteht seit über 30 Jahren, seit 1992 werden dort auch marktneutrale Strategien gemanagt. Das globale Anlageuniversum umfasst rund 3.000 Unternehmen.

„Jeden Titel untersuchen wir auf Basis von vier Investmentkonzepten“, sagt Tavernaro. Erstens blicken die Invesco-Experten auf die Gewinnerwartungen und darauf, wie Analysten ihre Einschätzungen verändern. Zweitens schauen sie sich an, wie sich die Marktteilnehmer verhalten und wie sich der Kurs entwickelt hat. „Daneben interessieren uns fundamentale Daten, zum Beispiel das Management und die Qualität des Unternehmens. Generell bevorzugen wir konservative Bilanzen“, erklärt Tavernaro. Als letzter Punkt wird analysiert, wie die Aktien im Vergleich zu ihrem Sektor bewertet sind auf Basis von Kennzahlen wie Cashflow-, Gewinn- und Dividendenrendite.



„Aus diesen vier Faktoren leiten wir eine Renditeprognose für jeden Titel ab. So können wir erkennen, welche Aktien innerhalb einer Region oder einer Branche die besseren, welche die schlechteren sind“, erklärt Tavernaro. Entsprechend werden die Long- und Short-Positionen ausgewählt.

Rendite- und Risikoprognosen

Neben der Renditeprognose erstellt das Team eine Risikoprognose. „Dazu nutzen wir ebenfalls komplexe Modelle, die die Risikorelationen einzelner Aktien zueinander darstellen“, berichtet Tavernaro. Auf Basis dieser Daten erfolgt dann die Portfoliooptimierung über eine vom Investmentteam entwickelte Software, die seit mehr als zehn Jahren im Einsatz ist. Das Performance-Ziel des Invesco Global Equity Market Neutral Fund liegt bei 6 Prozent brutto über dem Drei-Monats-Euribor.

„Dabei streben wir eine maximale Volatilität von 7,5 Prozent an, das entspricht langfristig etwa der halben Aktienmarktvolatilität“, so Tavernaro. Der Fonds wurde zwar erst im Juni 2015 aufgelegt, die Strategie besteht aber seit April 2008. Seitdem lag die Performance (vor Kosten) im Schnitt bei 6,5 Prozent pro Jahr und die Volatilität bei knapp 7 Prozent.

Autorin: Sabine Groth

SCHAU GENAU

Bei LOYS steht die gründliche Abwägung von Chancen und Risiken im Zentrum. Alternative Strategien spannen im LOYS Global L/S einen zusätzlichen Sicherheitsschirm

Foto: Getty Images

Der LOYS Global L/S

Einerseits verlangt die „Neue Normalität“ an den Finanzmärkten von Investoren und somit auch von Produktanbietern, dass sie das Thema Risiko neu definieren und dies bei der Auswahl der Anlageobjekte und der Steuerung der Fondsportfolios konsequent berücksichtigen.

Andererseits gelten trotz der veränderten Marktbedingungen auch weiterhin traditionelle Grundprinzipen der Kapitalanlage. Wie zum Beispiel, dass man ein Anlageobjekt durch und durch verstanden haben sollte, um erfolgreich darin zu investieren. Genau diesen Spagat zwischen Tradition und Moderne hat sich die in Oldenburg ansässige Investmentboutique LOYS auf die Fahnen geschrieben.

„Konservatives Investieren im ursprünglichen Sinn steht im Zentrum unserer Anlagementalität“, beschreibt Ufuk Boydak, Vorstand und Fondsmanager der LOYS AG die Investmentphilosophie seines Hauses.

„Für uns basiert das Risiko einer Anlage nicht auf Kennzahlen wie etwa Volatilität oder Value at Risk, die durch Marktschwankungen maßgeblich beeinflusst werden. Stattdessen definieren wir das Risiko in erster Linie über das Unternehmen selbst, also seine Marktposition, das Management und die Bilanz“, so Boydak. Ein Ansatz, der von gründlicher Analyse und gesundem Menschenverstand geprägt ist.

Bei LOYS setzt man auf die Erfahrung als Stockpicker. Im Mittelpunkt steht die fundamentale Analyse, um den Wert eines Unternehmens zu beurteilen sowie die qualitative Bewertung des Geschäftsmodells. Die Portfoliogestaltung basiert in erster Line auf der Unterbewertung von Unternehmen: Dafür versuchen die Norddeutschen Aktien zu finden, die nach eigener Berechnung einen Euro wert sein müssten, aber für nur 70 Cent zu haben sind.

Im weltweit ausgerichteten Aktienportfolio LOYS Global System hat das bislang gut funktioniert. Mit seiner breiten Diversifizierung und einem konsequenten Value-Ansatz hat der Wert des Fonds seit Auflage im Jahr 2013 um fast die Hälfte zugelegt. In dem bereits 2011 aufgelegten LOYS Global L/S wird der Risikoabsicherung eine noch größere Aufmerksamkeit geschenkt. Dieser Fonds ist in der strategischen Konstruktion eng verwandt mit dem LOYS Global System, der in qualitative, möglichst unterbewertete Unternehmen investiert, um Anlegern über die Jahre einen Mehrertrag zu stiften.

Mehr Long als Short

Dennoch gibt es einige entscheidende Unterschiede: Der LOYS Global L/S setzt nicht nur auf steigende, sondern auch auf fallende Aktienpreise. Boydak: „Während wir stets stärker auf der Long-Seite investiert sind und in erster Linie von steigenden Kursen profitieren wollen, kann ein Teil des Portfolios short investiert werden. So können auch sinkende Indexstände zu Absicherungszwecken genutzt werden.“

Dazu verkauft der Fondsmanager Terminkontrakte auf Marktindizes der jeweiligen Regionen, wie etwa den Dax oder S&P 500, die sich aus der Bottom-up-orientierten Titelselektion ergeben. Unter dem Strich sollen aber etwa 30 Prozent mehr Long- als Short-Positionen im Fonds sein. „Mit diesem Ansatz kann das Risiko einzelner Märkte reduziert und dem Anleger größtenteils Alpha, also die durch aktives Stockpicking erzielte Überrendite, extrahiert werden. Im Ergebnis reduzieren wir die Schwankungsintensität des Portfolios, da Marktrücksetzer abgefedert werden.“

Eine weitere Stellschraube hat der Manager bei der Risikosteuerung: Die Liquidität im Fonds kann bei Bedarf deutlich hochgefahren werden, wenn sich keine geeigneten unterbewerteten Unternehmen im Markt finden lassen. Aktuell beträgt die Kasseposition im LOYS Global L/S etwa 35 Prozent. Während demgegenüber das Konzept des LOYS Global System darauf ausgerichtet ist, jederzeit nahezu voll investiert zu sein, können sich Marktrücksetzer stärker niederschlagen, dafür aber auch die Rendite deutlich höher ausfallen.

Dass das Sicherheitsnetz im LOYS Global L/S bislang keine Löcher hat, zeigt ein Blick auf die Zahlen. In den vergangenen drei Jahren erzielte der Fonds einen Wertzuwachs von gut 20 Prozent – bei einer Schwankungsbreite von 4,5 Prozent. In der gleichen Zeit machten Anleger mit dem LOYS Global System ein Plus von gut 45 Prozent, bei etwas höheren Schwankungen von 12 Prozent.

Autor: Carsten Krüger

Video-Interviews

Martin Lück - BlackRock

Andreas Schmidt-von Rhein - FEREAL

Ufuk Boydak - LOYS

Oliver Gaedeke - YouGov

Ulrich Reitz - FOCAM

Alexander Tavernaro - Invesco

Martin Hellmich - Frankfurt School of Fianance & Management