Marktkommentar Robeco Notenbankpolitik: „Massive Verzerrungen an den Finanzmärkten“

Sander Bus (links) und Victor Verberk (rechts), Co-Heads des Credit-Teams von Robeco

Sander Bus (links) und Victor Verberk (rechts), Co-Heads des Credit-Teams von Robeco

ARTIKEL-INHALT 
//

Der US-Konjunkturzyklus neigt sich allmählich dem Ende entgegen. Die Wirtschaft läuft nur noch auf einem Zylinder: dem Konsum. Und auch dieser fängt an zu stottern. Sieben Jahre nach Beginn der wirtschaftlichen Expansion steigt die Wahrscheinlichkeit einer US-Rezession im Jahr 2017. Die sehr zögerliche Haltung der US-Notenbank Fed in Bezug auf Zinserhöhungen überrascht deshalb nicht.

Unterdessen verursachen die niedrigen Zinssätze Kollateralschäden in Form massiver Verzerrungen an den Finanzmärkten. Deshalb hat die Fed kaum eine andere Wahl, als die Zinssätze unverändert zu lassen – mit einer Neigung zu Zinserhöhungen. Zwar verliert auch in Europa das Wirtschaftswachstum an Schwung, eine Rezession ist hier aber weit weniger wahrscheinlich als in den USA. Denn dort sehen wir für die späte Zyklusphase typische Signale, die wir in Europa bislang nicht erkennen können. Die Bilanzen von US-Unternehmen haben sich verschlechtert, da diese eigene Aktien zurückkaufen, um ihren Gewinn je Aktie zu steigern und so schwindende Erträge zu kompensieren. Die Unternehmen geben zurzeit mehr aus, als sie an Cashflow einnehmen, was höhere Schulden zur Folge hat. Die hohe Verschuldung macht die Unternehmensanleihemärkte anfälliger, wenn die Wirtschaft in eine Rezession gerät.

An Chinas Entwicklung hängt das Schicksal der Schwellen- und Industrieländer

In den Schwellenländern geht das Wirtschaftswachstum nach Jahren mit rasantem Kreditwachstum und nach dem Ende des „Rohstoff-Superzyklus“ weiter zurück. Das Schicksal der Schwellenländer – und auch der Industrieländer – hängt sehr stark von der weiteren Entwicklung in China ab. Das Land trägt nach wie vor am meisten zum globalen BIP-Wachstum bei, und im letzten Jahr haben wir gesehen, welchen Einfluss es auf die Rohstoffmärkte hat.

Chinas Wachstum ist in den vergangenen Jahren durch rasches Kreditwachstum befeuert worden. Eine Verlangsamung des Kreditwachstums, es muss gar nicht negativ werden, dürfte ausreichen, um das Wirtschaftswachstum in Mitleidenschaft zu ziehen. Für noch bedenklicher halten wir, dass die Kreditvergabe in den am wenigsten produktiven Bereichen der Wirtschaft, den staatseigenen Unternehmen, ausgeweitet worden ist. Die Banken wurden und werden hierzu „angehalten“. Notleidende Kredite könnten zu einem ernsthaften Problem werden.

Da in den Industrie- und auch in den Schwellenländern das Bevölkerungswachstum und die Produktivität zurückgehen, ist es eigentlich keine Überraschung, dass das trendmäßige Wachstum mittlerweile auf ein strukturell niedrigeres Niveau gesunken ist. Dies wurde lange Zeit durch das Kreditwachstum ausgeglichen, was aber auf Dauer nicht beibehalten werden kann. Die Notenbanken versuchen, die Kreditblase wieder aufzupumpen. Das ist eine riskante Strategie, die nicht nur zu einer Destabilisierung der Märkte führen kann, sondern auch Druck von der Politik nimmt, dringend erforderliche Strukturreformen anzugehen.