Rekordhoch bei Bundesanleihen - wie geht es weiter?

Jörg Zeuner

Jörg Zeuner

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Die Renditen von US-Treasuries, Bundesanleihen und Eidgenossen fallen scheinbar unaufhaltsam. Auf diesen Niveaus erwarten Bondinvestoren einen Rückfall in die Rezession mit deflationären Tendenzen. Wir teilen diese Einschätzung nicht. Entsprechend erachten wir die G7 Bondmärkte für teuer und erwarten eine Korrektur. Bondinvestoren sollten dies in ihren Anlageentscheidungen berücksichtigen.

Staatsanleihen sind teuer


Die Renditen von US-Treasuries, Bundesanleihen und Eidgenossen fallen scheinbar unaufhaltsam. Vor allem am langen Ende sind die Renditen sowohl in den USA als auch in Deutschland mit 2,65 Prozent und 2,36 Prozent weit unter dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre von 4,4 Prozent und 3,6 Prozent. Die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen befinden sich mittlerweile nahe dem Tiefststand zu Beginn der Weltwirtschaftskrise.

Ausgelöst durch die Schuldenkrise in den Peripheriestaaten der Eurozone haben die Renditen deutscher Bundesanleihen im August neue Rekordtiefs erreicht. Auf diesen Niveaus erwarten Bondinvestoren einen Rückfall in die Rezession. Der „double dip“, also ein zweiter Wirtschaftsabschwung, scheint an den Obligationenmärkten ausgemachte Sache zu sein.

Wir teilen diese Einschätzung nicht. Wir erwarten zwar ein rückläufiges Exportwachstum in Deutschland und der Schweiz, halten die Gesamtnachfrage aber auch in den USA für robust genug, um ein Schrumpfen der jeweiligen Wirtschaftsleistung zu verhindern.

Entsprechend erachten wir die G7-Bondmärkte für teuer:

  • Aktien- und Rohstoffmärkte antizipieren derzeit ein optimistischeres Szenario.
  • Die Risiken aus der immer noch steigenden Staatsverschuldung werden auf diesen Niveaus nur noch schwerlich eingepreist.

Fallende Inflationserwartungen sind ein Grund

Ein deutlicher Rückgang der Inflationserwartungen in den vergangenen Wochen trug zu den Renditerückgängen maßgeblich bei. Viele Investoren scheinen ihre Inflationsangst abgelegt zu haben.
Wir erwarten ebenfalls Preisstabilität, halten einen weiteren, deutlichen Rückgang der Inflationserwartungen aber für unangebracht:

  • Der Weizenpreis sorgt bald für eine leicht höhere Teuerung bei Nahrungsmitteln.
  • Die Berechnung des Konsumentenpreisindex normalisiert sich, da der niedrige Ölpreis aus dem Frühjahr 2009 aus der Berechnung verschwindet.
  • Die amerikanischen Banken lockern langsam ihre Kreditvergaberichtlinien.
  • Geplante (Mehrwert-)Steuererhöhungen werden die Konsumentenpreisinflation in einigen Ländern zumindest kurzfristig ansteigen lassen.

Inflationsraten zwischen einem Prozent in der Schweiz und rund 1,5 Prozent in den USA und in der Eurozone erscheinen derzeit realistisch. Der Markt für „Inflation Swaps“ antizipiert für die USA Inflationsraten von rund 2 Prozent in etwa vier Jahren.

Die Fed greift ein

Die amerikanische Notenbank (Fed) unternimmt erneute Anstrengungen, um ein Abgleiten in die Deflation auch tatsächlich zu verhindern. Sie reinvestiert seit August die Erlöse aus der Rückzahlung hypothekarisch abgesicherter Anleihen (mortgage-backed securities) und Schuldverschreibungen der beiden staatlichen Immobilienfinanzierer Fannie Mae und Freddie Mac in amerikanische Staatsanleihen, damit ihre Bilanzsumme nicht schrumpft.

Derzeit beläuft sich die Fed-Bilanz auf rund 2.000 Milliarden Dollar. Die Investition in Treasuries wird die gesamtwirtschaftliche Nachfrage jedoch nur beleben, wenn der Staat sein Defizit nicht reduziert. Andernfalls braucht die Fed einen alternativen Transmissionsmechanismus für ihre Geldpolitik.