Swap-ETFs: Toyota im Dax

Quelle: Fotolia

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Der deutsche Aktienindex Dax enthält die 30 größten deutschen Unternehmen. Beim US-Index S&P 500 sind es – Überraschung – 500, und der MSCI WeltIndex bringt es derzeit sogar auf 1.659 Aktien. Börsengehandelte Indexfonds (Exchange Traded Funds, ETFs), die die Wertentwicklung dieser Indizes abbilden, müssten konsequenterweise aus genau denselben Einzelteilen bestehen – in exakt der gleichen Gewichtung. Und trotzdem tun sie es nicht.

So hielt der Dax-ETF aus dem Hause DB X-Trackers am 31. Dezember 2008 als größte Position rund 565.000 Anteile des Schweizer Pharma-Produzenten Roche. Es folgen unter anderem die japanischen Autobauer Mitsubishi und Toyota. Insge samt umfasste das Portfolio 39 Positionen aus zehn Ländern.

Dennoch bewegt sich der Dax-ETF nahezu exakt wie der Dax. Möglich macht diesen scheinbaren Widerspruch eine Technik, die einige Anbieter seit ein paar Jahren für den Bau ihrer ETFs nutzen. Anstatt jedes Indexmitglied mit exakt derselben Gewichtung ins Fondsvermögen zu kaufen, stellen sie ein Portfolio zusammen, das mit dem Index rein gar nichts zu tun hat. Die zwangsläufig ebenso indexferne Wertentwicklung liefern sie einem Geschäftspartner, meist die Bank-Mutter der Fondsgesellschaft. Als Gegenleistung liefert diese wiederum die genaue Index-Performance an den Fonds. Dieses Tauschgeschäft heißt Swap.

„Swap-basierte ETFs liefern in Sachen Replikationsqualität im Durchschnitt deutlich bessere Ergebnisse“

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Die Anbieter DB X-Trackers, Lyxor, Comstage, ETF-Securities und Source Markets bauen ihre Fonds durchweg nach diesem Muster. „Swap-basierte ETFs liefern in Sachen Replikationsqualität im Durchschnitt deutlich bessere Ergebnisse“, wertet das Analysehaus Scope in einer Studie. Soll heißen: Swap-ETFs bilden den Index besonders gut ab, weil dessen Entwicklung am Stück eingebucht wird. Abgezogen werden nur Managementgebühr und die Kosten für den Swap.

Der Nachteil: Da die Geldströme aus einem Swap nicht im Sekundentakt abgerechnet werden können, werden nur die Zahlungsversprechen getauscht. Und solche Versprechen werden unter Umständen nicht gehalten: Sollte der Versprechende in Konkurs gehen, geht der Tauschpartner leer aus. Angesichts der Finanzkrise, die September 2008 im Niedergang der Investmentbank Lehman Brothers gipfelte, ist das kein allzu absurder Gedanke mehr.

Zwar begrenzen die europäischen Fondsrichtlinien den Swap-Anteil und damit das Kontrahentenrisiko auf maximal 10 Prozent des Fondsvermögens. In der Praxis erreicht der Anteil des Zahlungsversprechens am Fondsportfolio – das der Differenz zwischen Portfolio und dem gewünschten Indexstand entspricht – sogar nur selten mehr als 3 Prozent. Trotzdem, ein Makel bleibt.

Die Swapper reagierten unterschiedlich auf die Kritik. Während ETF-Securities generell mehrere Swap-Partner verpflichtet, die im Pleitefall nacheinander in den Vertrag eintreten, lassen sich Comstage und DB X-Trackers inzwischen ihre Swaps besichern. Bei Comstage unterlegt die Commerzbank ihr Performance-Versprechen mit Bundesanleihen und Anleihen öffentlicher Körperschaften. „Wir haben das Sicherungsniveau auf 130 Prozent des Swap-Anteils festgelegt“, sagt Ralph Stemper, Produktmanager bei Comstage. Bei DB X-Trackers besichert der Swap-Partner, die Deutsche Bank, mindestens 108 Prozent des gesamten Fondsvermögens, darf dafür aber auch Aktien verwenden. Alle Produkte, ausgenommen die Rentenfonds, sind so gesichert.

„Bei Swap-ETFs hatte der Anleger aber nie etwas von seinem zusätzlichen Ausfallrisiko“, sagt ETF-Lab-Sprecher Thomas Pohlmann

Höhere Kosten entstehen den Anlegern durch solche Maßnahmen nicht. Und geht es nach den Verfechtern der voll replizierenden ETF-Kultur – also denjenigen, die ihre Fonds genau dem Index nachbauen –, ist das auch nur recht und billig. „Normalerweise bekommt man für ein Risiko auf dem Kapitalmarkt eine Gegenleistung. Bei Swap-ETFs hatte der Anleger aber nie etwas von seinem zusätzlichen Ausfallrisiko“, sagt ETF-Lab-Sprecher Thomas Pohlmann. Dass ein Swap-ETF als Gegenleistung für das Zusatzrisiko den Index besser abbildet, lässt er nicht gelten. „Bei einigen Indizes schneiden voll replizierende ETFs sogar besser ab als die geswapten“, meint er.