Tortenschlacht

Ein Name kommt in schöner Regelmäßigkeit immer dann ins Spiel, wenn an den Aktienbörsen die nackte Panik regiert: Harry Max Markowitz. Seine Entdeckung: die moderne Portfoliotheorie. Seine Botschaft: Nur wer sein Vermögen über unterschiedliche Assets streut, optimiert die Rendite-Risiko-Relation seines Portfolios und ist davor gefeit, in der Baisse schlimm abzustürzen. Problem: Die wenigsten halten sich an die vergleichsweise simple Markowitz-Maxime. Dabei hat der US-Ökonom, der für seine 1952 entwickelten Erkenntnisse 1990 den Nobelpreis bekam, mittlerweile sehr erfolgreiche wissenschaftliche Mitstreiter. Die Stiftungen der US-amerikanischen Elite- Universitäten Yale und Harvard etwa verwalten ihre Milliarden erfolgreich nach dem Markowitz-Ansatz. Und sie haben den damals untersuchten Aktien- und Rentenanlagen sogenannte Real Assets an die Seite gestellt: Fast 30 Prozent ihrer Portfolio-Mischungen entfallen etwa auf Immobilien, Wald oder Rohstoffe, die aufgrund nur gering schwankender Wertentwicklung stabilisierend auf das Gesamtdepot wirken. Sachwert-Investitionen bieten auch geschlossene Fonds. Darum sind sich deren Initiatoren und Vermittler einig: Jetzt schlägt ihre Stunde. Mit höheren Weihen Schützenhilfe bekommen die Fans geschlossener Fonds ebenfalls aus Forschung und Lehre. Allen voran von Franz-Jürgen Busse: Der BWL-Professor an der Fachhochschule München hat mit dem Institut für Finanz- und Investitionsmanagement (Infinanz) ein Tool namens Asset Optimizer entwickelt, das er als „Lotse zum perfekten Portfolio“ bewirbt und auf das sich marketingwirksam nicht zuletzt viele Dachfonds-Prospekte beziehen. Hierzu zählen etwa die Best-Select- Reihe von MPC, der Vorsorge-Port- folio-Fonds von DCM, die Protos-Invest- Serie von Steiner + Company oder der Portfoliofonds 1 von C-Quadrat. Busse ist sicher: „Die von uns in einem objektiven Verfahren errechneten Ergebnisse belegen die wichtige Bedeutung alternativer Assets für die Effizienz eines Portfolios.“ Bislang sind laut dem umtriebigen Institutschef Daten von rund 8.000 Fonds aus den vergangenen 15 Jahren in den Asset Optimizer eingeflossen. Zusätzlich hat sein Team Indizes etwa für Private-Equity- und Policenfonds entwickelt. Die Ergebnisse sind eindrucksvoll: So glänzten geschlossene Fonds bei der Asienkrise 1997 und nach den Terroranschlägen am 11. September 2001 im Schnitt mit 5,97 respektive 6,2 Prozent Rendite, während Börsenindizes international im blutroten Bereich waren. Etwas stutzig macht allerdings, dass laut Infinanz auch während des Börsencrashs 1987 geschlossene Fonds mit 5,1 Prozent im Plus gewesen sein sollen – die damals eher dürftige Fondsdatengrundlage kommentiert Busse denn auch damit, dass „der Durchschnittswert einer Stichprobe untersuchter geschlossener Fonds“ dies ergeben habe. Offen lässt der Wissenschaftler, um wie viele und welche Fonds es sich dabei gehandelt hat. Tool mit virtuellem Touch Hinzu kommt, dass das Busse-Tool pauschal ausweist, dass ein Portfolio mit einer Beimischung geschlossener Fonds von 50 Prozent und mehr keine Verlust - risiken mehr hat. Für die Beratungs- und Anlagepraxis dürfte ein solcher Schwerpunkt auf geschlossene Fonds wohl eher von virtueller Bedeutung sein – und so schränkt Busse ein, dass es sich bei seinen Darstellungen um „plakative Beispiele“ handelt. Ohnehin ist die Wissenschaft in Fragen der Einsetzbarkeit geschlossener Fonds für die Asset Allocation tief gespalten. Olaf Stotz, Asset-Allocation-Experte und Professor an der Frankfurt School of Finance, bezweifelt die Anwendbarkeit liquider und illiquider Assets in einer Portfolio-Optimierung: „Wir haben versucht, geschlossene Fonds in die Berechnungen einzubringen, doch ist dies aufgrund des intransparenten Markts und der fehlenden Preisbildung für einzelne Fondsanteile schwierig. Konkrete Risiken lassen sich kaum ermitteln, da würde man Äpfel mit Birnen vergleichen. Schlimmstenfalls kommt eine Mond-Allokation zustande.“ Besser sei es, das Risiko illiquider Assets aus liquiden Marktpreisen vergleichbarer Anlageformen zu berechnen, beispielsweise das Risiko für Schiffsfonds aus Schiffsaktien. Jörg Richter, Leiter des Instituts für Qualitätssicherung und Prüfung von Finanzdienstleistungen (IQF), kritisiert: „Aufgrund hoher Kosten und schlechter Fungibilität halten wir geschlossene Fonds für die Asset Allocation nur für sehr bedingt geeignet. Besonders die Anlageklasse Immobilienfonds ist durch die offenen, fungiblen Produkte besser umzusetzen. Doch bei sehr Vermögenden lassen sich ausgewählte Private Placements nach sorgfältiger Prüfung ins Portfolio integrieren.“ Karsten Mieth, Vorstand beim Emissionshaus Demark, das die Portfoliofondsreihe Abakus Balance exklusiv vertreibt, vertraut einem eigenen Tool zur Asset Allocation: „Problematisch sind unterschiedliche Ergebnisse vergleichbarer Fonds, zu einer Risikosenkung führt die Mischung gegenläufiger Märkte aber fast immer. Die übermäßige Verfeinerung eines Tools bringt keine deutliche Verbesserung, sondern eher eine Scheingenauigkeit.“ Eins aber ist für Mieth sicher: „Jenseits der akademischen Debatte um Volltreffer auf der Effizienzlinie performen geschlossene Fonds über die Zeitreihen ziemlich konstant.“ Die Abakus-Fonds investieren in bis zu 14 Asset-Klassen, davon entfallen laut dem Demark-Vorstand rund 20 Prozent auf Schiffs- und 15 Prozent auf Immobilienfonds. Ähnlich sieht es beim jüngst emittierten und von Busse beratenen Portfolio- 1-Fonds von C-Quadrat aus: „Mit plus oder minus 5 Prozentpunkten werden wir zu je 25 Prozent Immobilien- und Schiffsfonds allokieren“, sagt Geschäftsführer Detlef Kraus. Schiffsfonds besser als geplant Dass zumindest die traditionellen Beteiligungssparten Immobilien und Schiffe eine relativ hohe Prognosesicherheit gewährleisten, beweist ein Blick auf den Portfolio-Index des Hamburger Analysehauses Fondsmedia. Dessen Vergleich zeigt: 324 ausgewertete Schiffsfonds erreichten im Schnitt mehr als 110 Prozent der prospektierten Auszahlungen, bei 63 Immobilienfonds waren es immerhin 77,5 Prozent. Diese Vorteile geschlossener Fonds nutzt nicht zuletzt auch die Berenberg Bank bei ihrer Asset Allocation. „Die qualifizierte Finanzberatung muss illiquide Investitionsgegenstände zwingend berücksichtigen“, sagt Jürgen Raeke, Geschäftsführer bei Berenberg Private Capital. Bei den Allokationen der Hamburger Privatbank können diese Investitionen durchaus rund 30 Prozent ausmachen. Mit Immobilien überversorgt Oftmals ist dabei die Investition in Immobilienbeteiligungen mit deutschen Objekten nur eingeschränkt angezeigt: „Viele Kunden sind mit Immobilien eher überversorgt und bringen selbst genutztes Wohneigentum ein, das nicht zur Disposition steht und damit auch nicht innerhalb der Allokation optimiert werden kann“, berichtet Raeke. In welcher Form Immobilien insbesondere deutscher Provenienz überhaupt noch ein Basis-Investment bei geschlossenen Fonds darstellen, ist unter Initiatoren und Vertrieben ohnehin umstritten: Zwar entfielen laut Marktstudie des Berliner Research-Hauses Scope auf Immobilienfonds in der ersten Jahreshälfte noch rund 35 Prozent des gesamten Platzierungsvolumens, der Trend ist aber deutlich rückläufig. In deutsche Objekte fließt nur noch ein Viertel der Anlegergelder – vor zehn Jahren waren es noch drei Viertel. So kommen etwa für Horst Schneider, Leiter Vermögensmanagement beim Finanzvertrieb MLP, auf jeden Fall Alternativen zu den Klassikern Immobilie und Schiff infrage: „Sofern der Anleger keine Cashflows benötigt, können auch Waldfonds oder Private Equity in die Asset Allocation integriert werden.“ MLP setzt laut Schneider zur Beratung ein von der Software-Schmiede Aixigo entwickeltes Allokations-Tool ein, das auch illiquide Assets berücksichtigt. MLP ist kein Einzelfall: Auch der Maklerpool Jung, DMS & Cie. hat eine solche Software von der Tochtergesellschaft Advisor Tech im Angebot – wenn auch, wie Vorstand Thomas Heß einräumt, bislang die angeschlossenen Makler professionelle Asset-Allocation-Tools eingeschränkt nutzen. Es könnte sein, dass sich das jetzt ändert: Immerhin scheint die gegenwärtige Notlage die Finanzwelt stärker zu erschüttern als alles, was zuvor an Öl-, Asien-, Russland-  und sonstigen Krisen dagewesen ist.  Zudem nähern sich die Performancezyklen der internationalen Aktien- und Rentenmärkte immer weiter an, was zu Zeiten, als Markowitz seine Theorie entwickelte,  noch anders war. Das schafft erweiterten Beratungsbedarf. Gute Chancen also für geschlossene Fonds, künftig einen größeren Beitrag zur Sachwertin - vestition und Portfoliogestaltung zu leisten. Und dabei wird es wohl nicht so sehr darauf ankommen, was ein Tool bei der Asset-Aufteilung als zweite Nachkommastelle ausspuckt.