VV-Fonds-Perspektiven „Bei der Bewertung müssen wir umdenken“

Guido Barthels, Georg Graf von Wallwitz, Jürgen Kultscher, Manfred Schlumberger, Christian Tolle (von links) (Foto: Uwe Nölke)

Guido Barthels, Georg Graf von Wallwitz, Jürgen Kultscher, Manfred Schlumberger, Christian Tolle (von links) (Foto: Uwe Nölke)

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DAS INVESTMENT.com: Die Europäische Zentralbank hält die Geldschleusen weiter offen. Ist sie mit ihrer Strategie noch auf dem richtigen Weg?

Manfred Schlumberger, Frankfurt-Trust:
Zur Vorgehensweise der EZB gibt es kaum Alternativen. Wir haben zwei zentrale Probleme in Europa: zum einen die Kreditversorgung in der Peripherie. Zum anderen ist der Euro natürlich zu stark für die Wirtschaft vieler Euro-Länder.

Die US-amerikanische Fed kann da eine andere Richtung einschlagen. Es sieht so aus, als ob die Konjunktur in den USA sich festigt: Das heißt, wir müssen uns wahrscheinlich schon im kommenden Jahr mit den ersten Zinserhöhungsschritten der Fed auseinandersetzen.

Georg Graf von Wallwitz, Eyb & Wallwitz:
Ich halte die Politik der EZB nicht für alternativlos. Ich fürchte, dass wir in Europa weniger als Kernproblem eine Bankenkrise oder einen zu teuren Euro haben, sondern dass die Verschuldung zu hoch ist. Und erst wenn diese abgebaut wird, kommen wir wieder richtig auf die Beine.

Das können wir am Beispiel der USA beobachten: Dort ist die Verschuldung wieder auf dem Niveau der 90er Jahre angekommen. So springen auch der Arbeitsmarkt und der Häusermarkt wieder einigermaßen an, und es geht dem Konsum besser.

Schlumberger:
Es ist richtig, dass die Bankensanierung in den USA wesentlich schneller und erfolgreicher war als in Europa – man hat die Banken einfach zur Rekapitalisierung gezwungen. Und auch die private Verschuldung der Amerikaner mag vom extrem hohen Niveau heruntergekommen sein. Dagegen steht aber der massive Anstieg der Staatsverschuldung, den man beachten muss.

Guido Barthels, Ethenea Independent Investors:
Wir können auf jeden Fall eine gewisse Schizophrenie bei der Regulierung der Banken in Europa attestieren. Zum einen verschärfen wir gerade über Basel III drastisch die Richtlinien zur Eigenkapitalunterlegung von Darlehen.

Und gleichzeitig fordern wir von den Banken, dass sie fleißig Kredite vergeben sollen. Aber auch nur solche, die nicht irgendwann mal Not leidend werden, denn dann müsste ja wieder der Steuerzahler oder ein Bankenrettungsfonds einspringen.

Für Euphorie auf dem Börsenparkett sorgte, dass der Dax unlängst die 10.000er-Marke gerissen hat. Ist das ein passendes Szenario, um die Aufmerksamkeit privater Anleger auch wieder stärker auf Aktien zu lenken?


Christian Tolle, Gothaer Asset Management:
In Deutschland lässt sich leider feststellen, dass die überwältigende Mehrheit der Anleger und Sparer lieber Gläubiger als Eigentümer ist. Mir wäre es lieber, wenn sich die Kultur hier generell ändert, unabhängig von der Höhe einzelner Aktienindizes.

Das wäre auch im Sinn eines langfristig orientierten Vermögensaufbaus oder in Bezug auf die Altersvorsorge angemessen – insbesondere vor dem Hintergrund der historisch niedrigen Zinsen.

Fundamental halten wir Aktien aktuell zwar für ambitioniert bewertet, und viele Unternehmensgewinne müssen entsprechend steigen, um die Bewertungen nachhaltig erscheinen zu lassen. Dennoch ist unsere Meinung weiter positiv für Aktien. Etwaige Rücksetzer würden wir nutzen, um das Exposure in unseren Fonds zu erhöhen.

Wie hat sich Ihr quantitatives Modell zurzeit bei der Portfolioaufstellung positioniert, Herr Kultscher?


Jürgen Kultscher, Arts Asset Management:
Unser Modell reagiert ausschließlich auf Preisdaten und auf mittelfristige Zeitfenster. Zurzeit reizt es dabei die jeweiligen maximalen Aktienquoten aus, es erkennt also stabile Trends im Aktienmarkt. Von der sektoralen Betrachtung her sind wir hauptsächlich in den USA, in Emerging Markets und ein wenig in Asien investiert.

Und in den Mischfonds, wo wir fixe Rentenquoten einsetzen, ist das System hauptsächlich in Corporates, Bonds, Emerging Market Bonds und interessanterweise auch teilweise in inflationsgelinkte Renten investiert. Anscheinend gab es da auch einen positiven Trend. Ich kann nur schätzen, dass im Markt mittlerweile vielleicht eine gewisse Inflationserwartung existiert.

Barthels:
Wir haben uns auch inflationsgelinkte Bonds mal angeschaut, sind nur leider Gottes zum Schluss gekommen, dass diese mittlerweile recht teuer geworden sind. Wir haben unlängst auf der Rentenseite die Risiken heruntergenommen – also die Corporates zugunsten von Staatsanleihen reduziert.

Dort bekomme ich jetzt vielleicht 50 bis 80 Basispunkte weniger, aber habe also ungleich viel mehr Liquidität zur Verfügung, wenn es dann mal wirklich brennen sollte. Und ich sehe die Gefahr einer Überhitzung und einer wie auch immer ausgelösten Korrektur speziell in den Kreditmärkten – möglicherweise auch in den Aktienmärkten.

Wobei eben ja angeklungen ist, dass die USA vergleichsweise stabil aussehen.


von Wallwitz:
Sagen wir es mal so: Die Daten aus den USA sind zunächst immer rosiger, als sie dann am Ende rauskommen. Das erste Quartal war zuerst auf ein Wachstum von 1,7 Prozent geschätzt, und jetzt sind wir bei minus 2,9. Rein statistisch gesehen wird das schwer aufzuholen sein.

Andererseits gehören wir zu den Permabullen bei den USA: Die Vereinigten Staaten bekommen vieles hin, was die Europäer nicht schaffen. Und es ist immer eine riskante Sache, gegen Amerika zu wetten. Gleichwohl, was viel mehr weh tut in den USA, sind die Bewertungen gerade in den Aktienmärkten. Da gibt es deutliche Aufschläge gegenüber europäischen Aktien.

Und wie nehmen Sie konkret die Risiken aus dem Portfolio, Herr Tolle?

Tolle: Grundsätzlich ist das beste Risikomanagement, sein Vermögen zu streuen. Über 90 Prozent des nachhaltigen Anlageerfolgs hängen von der Asset Allocation ab. Dazu stehen uns alle relevanten Asset-Klassen zur Verfügung. Um auch in der taktischen Allokation die Risiken zu managen, nutzen wir eine Vielzahl unterschiedlicher Risikoindikatoren.

Diese liefern uns dann ein fundiertes Bild darüber, ob die Ampel aktuell eher Grün, Gelb oder Rot anzeigt. So erhalten wir Anhaltspunkte, welche Asset-Klassen unter- oder übergewichtet werden sollten.

Schlumberger: Grundsätzlich besteht das Geschäft ja darin, aus Risiken möglichst Erträge zu generieren. Aber würden wir das Gefühl bekommen, dass der Aktienmarkt dreht und sich ein Gegentrend etwa über eine Zinserhöhung in den USA manifestiert, würden wir zunächst Futures zur Absicherung nutzen.

Das wäre die schnellste und effizienteste Form, um die Aktienquote massiv herunterzunehmen. Aber wir sollten in die Strategie auch einbeziehen, dass ein Zinserhöhungszyklus in den USA, verbunden mit einer starken Konjunktur- und Gewinndynamik, für den Aktienmarkt nach einer Korrektur wieder positiv wirken könnte. Wie beim Fußball muss man versuchen, immer zwei Spielzüge weiter zu denken.

Kultscher:
Bei uns ist das Risikomanagement in der Systematik verankert. Wenn die Märkte steigen, kauft das System und verkauft aber erst dann wieder, wenn es zu Verlusten kommt, also wenn quasi im Markt schon Rückschläge eingepreist sind. Dazu haben wir eine Stop-loss-Systematik installiert.

Wir sichern nicht über Derivate ab, sondern verkaufen direkt das Underlying. Kommt es generell im globalen Aktienmarkt zu Korrekturen, senken wir durchaus rasch die Aktienquote. Mich würde es nicht überraschen, wenn die Systematik innerhalb von einigen Wochen oder Monaten die Aktienquote von 100 auf 0 Prozent zurückfährt.

Barthels:
Wir machen das ein bisschen anders. Risikosteuerung setzen wir auf der Rentenseite fast ausschließlich mit Derivaten um. Und wir reduzieren auch die Gewinne, indem wir uns für jedes Asset oder jede Asset-Klasse bestimmte Renditeziele setzen. Sind diese erreicht, nehmen wir die Gewinne mit. Wenn wir dann nicht alles abschöpfen, ist das weniger dramatisch: Es muss ja auch jemand anderes im Markt Geld verdienen dürfen.

von Wallwitz:
Ja, man muss auch gönnen können. Aber Scherz beiseite: Auch wir entdecken in der Tat die Staatsanleihe wieder. Diese Papiere sind ja nicht nur liquide, wenn es mal kracht, sondern sie bringen auch Potenzial nach oben mit. Und dieses stabilisierende Element möchte man nutzen, wenn die Märkte wieder rauer werden.

Bei der Bewertung müssen wir ein wenig umdenken. Was früher in einem normalen Zinsumfeld teuer war, ist es heute nicht mehr unbedingt. Und wahrscheinlich ist im jetzigen Zinsumfeld ein KGV von 20 an den Aktienmärkten auch nicht so wahnsinnig teuer, wie es einem zunächst erscheinen mag.