Zinswende: Land in Sicht oder Eisberg voraus?

Wortwahl als Berufsrisiko: US-Notenbankpräsident Ben Bernanke

Wortwahl als Berufsrisiko: US-Notenbankpräsident Ben Bernanke

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Die US-Notenbank (Fed) denkt derzeit öffentlich über eine Exit-Strategie aus der ultralockeren Geldpolitik (Quantitative Easing, QE3) nach. Da ihre Verlautbarungen erheblichen Interpretationsspielraum lassen, ist nicht nur unter Volkswirten eine heftige Diskussion über Timing, Ausgestaltung und Auswirkungen dieser Strategie entbrannt. Wir gehen davon aus, dass die Fed es angesichts der konjunkturellen Erholung in den USA durchaus ernst meint mit der Absicht, die Geldpolitik zu normalisieren. Daher dürften Zinsen und Renditen dort ihre Tiefststände hinter sich haben. Dies hat auch für die Eurozone Bedeutung, wo ein Zinsanstieg angesichts andauernder Rezession und hoher Staatsschulden neue Spannungen im Gefüge der Währungsunion auslösen könnte.

Daher dürfte die Entwicklung in den USA in den kommenden Monaten für erhöhte Unsicherheit auch hierzulande sorgen, obwohl der EZB-Rat auf seiner Juli-Sitzung erstmals eine Vorfestlegung traf, dass er für eine längere Zeit an der ultralockeren Geldpolitik mit Zinsen auf dem heutigen Niveau oder sogar darunter festhalten wird. >>Vergrößern
Das Ausstiegs-Szenario der Fed

Im September 2012 beschloss der Offenmarktausschuss der Fed angesichts enttäuschender Konjunkturdaten, insbesondere wegen der hohen Arbeitslosigkeit, zeitlich unbegrenzte Ankäufe von Staatsanleihen in Höhe von 45 Mrd. USD und von besicherten Hypothekenanleihen im Wert von 40 Mrd. USD pro Monat (QE3). Zusammen mit akkommodierenden Maßnahmen anderer Zentralbanken repräsentierte QE3 den Höhepunkt der globalen geldpolitischen Interventionen zur Bekämpfung der Folgen der Finanzkrise, die seit 2008 Volkswirtschaften und Finanzmärkte gleichermaßen im Griff hat. Im Ergebnis sorgen sie bis heute für extrem niedrige kurzfristige Zinsen und Anleiherenditen gleichermaßen. Auch und insbesondere Risiko-Anlageklassen wie z. B. Aktien profitierten von der „Sonder-Liquidität“ – in den USA selbst, aber auch in vielen anderen Geographien. >>Vergrößern

Mittlerweile fasst auch die US-Konjunktur wieder Tritt, denn trotz fiskalischer Zwangsverwaltung erholt sich der Immobilienmarkt zusehends und auch Stimmungs- und Industriedaten weisen nach oben. Die Arbeitslosenquote hat sich von einem Höchststand von 10 Prozent im Oktober 2009 über 8,1 Prozent bei Einführung von QE3 auf 7,6 Prozent im Mai 2013 verringert. Die Fed erwartet in den kommenden Quartalen eine weitere Konjunkturbelebung, weiteres Beschäftigungswachstum und eine Annäherung der Inflation an den Zielwert von 2 Prozent.

Vor diesem Hintergrund hat der Offenmarktausschuss der Fed begonnen, über die Verlangsamung von QE3 nachzudenken. Fed-Präsident Ben Bernanke erwähnte die Möglichkeit einer Reduzierung der Anleihekäufe erstmals eher beiläufig am 22. Mai angesichts der turnusgemäßen Anhörung zur Geldpolitik im US-Kongress. Am 19. Juni lieferte er auf der Pressekonferenz nach der gelpolitischen Sitzung des Offenmarktausschusses eine Präzisierung nach. Spätestens seit dieser Pressekonferenz dürfte klar sein, dass es sich bei der Exit-Kommunikation der Fed um mehr als nur einen verbalen Testballon handelt, um mögliche Marktreaktionen auszuloten. Bernanke entwarf ein Ausstiegsszenario, in dem möglicherweise bereits in diesem Jahr das monatliche Volumen der Anleihekäufe reduziert wird, ehe sie um die Mitte 2014 ganz eingestellt werden.

Allerdings ist dieses Szenario strikt an die Bedingung geknüpft, dass die Konjunktur- und Inflations-Prognosen der Fed auch tatsächlich eintreten, sich also Arbeitslosigkeit und Inflationsrate klar in Richtung ihrer Zielwerte entwickeln. Diese Konditionalität wurde von etlichen anderen Mitgliedern des Offenmarktausschusses hervorgehoben, um die anfänglich stark verunsicherten Märkte wieder etwas zu beruhigen. Wie einzelne Volkswirte und Marktteilnehmer in den kommenden Monaten die Risiken eines frühen ersten Schrittes zur Liquiditätsreduktion bewerten, wird also maßgeblich von ihrer jeweiligen Konjunkturprognose abhängen, die wiederum von veröffentlichten Konjunkturdaten beeinflusst werden.

Vor diesem Hintergrund dürfte der Markt ausgesprochen sensibel vor allem auf die wichtigsten US-Daten reagieren wird, und auf deren Kommentierung durch die Fed. Konjunkturdaten anderer Länder werden unserer Meinung nach durch die Fixierung auf die Fed eher in den Hintergrund treten. Zwar wird die Fed auch Entwicklungen außerhalb der USA zur Kenntnis nehmen. Solange sie aber die USA nicht nachhaltig beeinflussen, dürfte sie eher nach der Maxime „think local, act local“ agieren, nicht zuletzt, um Risiken für die USA, die mit der ultralockeren Geldpolitik einhergehen, zu minimieren.