Ein Aktienhändler an der Börse Südkoreas. Weitere Zinssenkung soll das wirtschaftliche Wachstum Südkoreas stimulieren. (Bild: Getty Images)

Ein Aktienhändler an der Börse Südkoreas. Weitere Zinssenkung soll das wirtschaftliche Wachstum Südkoreas stimulieren. (Bild: Getty Images)

Absolute-Return-Strategien

„Die Bank of Korea muss die Zinsen weiter senken“

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Der jüngste Anleihe-Ausverkauf war in den meisten Märkten sehr aggressiv. In Großbritannien fiel die Bewegung in den realen Renditen jedoch viel verhaltener aus als in den nominalen Renditen, da die britische Breakeven-Inflationsrate sich so gut entwickelt hat. Eine solche Entwicklung gab es weder in den USA noch in der Eurozone, wo der nominale Ausverkauf fast ausschließlich von den realen Renditen getrieben wurde. Marktberichte, die versuchen, den Kursverfall als Auswirkungen einer Konjunkturbelebung zu erklären, waren nicht durch eine Aufwärtsbewegung der Breakeven-Inflationsraten in den USA und der Eurozone untermauert. Vor allem die an Verbindlichkeiten orientierte Investmentnachfrage steht hinter der Nachfrage nach realen Renditen aus Großbritannien. Zu verdanken ist diese einer verbesserten Finanzierungssituation, höheren Renditen und einem mangelnden Angebot in diesem Quartal.

Breakeven-Inflationsrate für britische Anleihen könnte zu hoch sein

Die britische Breakeven-Rate ist zurück auf dem Niveau von der Zeit, bevor die disinflationären Ängste sich Ende 2014 und Anfang 2015 ausbreiteten – und damit wieder im Einklang mit dem langfristigen Durchschnitt. Es gibt durchaus Gründe, die aktuelle Breakeven-Rate für zu hoch zu halten, wenn man die Stärke des Pfund Sterling und den Abwärtsdruck auf die Preise durch die Herstellkosten bedenkt. Unsere Strategie besteht daraus, sowohl die reale Rendite als auch die Breakeven-Inflationsrate zu verkaufen. Die Spanne zwischen den beiden ist sehr groß geworden, da die Breakeven-Rate sich normalisiert hat während die realen Renditen sehr niedrig geblieben sind. Positive wirtschaftliche Überraschungen sollten die realen Renditen gegenüber den Breakeven-Inflationsraten steigen lassen. Alternativ sollte diese Strategie ebenfalls bei wirtschaftlichen Enttäuschungen gut performen. Diese sollten zu einem erhöhten Anstieg der Breakeven-Rate gegenüber der Bewegung der realen Renditen führen.

Südkorea: Von Zinssenkungen profitieren

Die starke Verschiebung der mittelfristigen nachhaltigen Wachstumsrate hat die südkoreanische Wirtschaft mächtig unter Druck gebracht. Als Folge dürfte die Inflation weiter sinken. In unserem zentralen Szenario gehen wir davon aus, dass die Bank of Korea die Zinsen senken muss, um das Wachstum zu stimulieren. Das dürfte die Anleiherenditen nach unten drücken. Unsere Strategie ist es daher, in Long-Positionen auf kurzfristige koreanische Anleihen zu investieren, die von solchen Zinssenkungen profitieren.

Die koreanische Wirtschaft bekommt Gegenwind vom externen Umfeld und dem wachsenden Exportwettbewerb. Japans aggressive Währungspolitik erhöht das Potenzial für Gegenmaßnahmen durch andere Länder, die damit kämpfen, ihre Wirtschaft zu stimulieren. Für Korea ist das allerdings kaum eine Option, da das Land bereits einen beträchtlichen Leistungsbilanzüberschuss aufweist. Dieser wird zusätzlich vom niedrigen Ölpreis unterstützt, der die erheblichen Importkosten des Landes senkt.

Gleichzeitig hat die strukturelle Verlangsamung der chinesischen Wirtschaft Korea getroffen. Das Land ist Koreas wichtigster Handelspartner, ein Viertel der Exporte gehen ins Reich der Mitte. Darüber hinaus gibt es Anzeichen, die die These stützen, dass die Verbindung zwischen einer Erholung der US-Wirtschaft und der asiatisch-pazifischen Region diesmal weniger Zugkraft hat als in vorigen Zyklen.

Externer Gegenwind plus fragile Binnenwirtschaft

Zudem ist die inländische Wirtschaft etwas fragil. 87 Prozent der Beschäftigten arbeiten im Dienstleistungssektor, den die Regierung weiter verhätschelt. Die Immobilienpreise sind abgeflacht und die Verschuldung des privaten Sektors steigt unerbittlich. Das ist einer der Hauptgründe, warum die Zentralbank sich sträubt, die Zinsen aggressiver zu senken. Die Regierung hat die Wahlen mit dem Versprechen von 4 Prozent Wirtschaftswachstum gewonnen. Sie hat versucht, die Wirtschaft zu stimulieren, indem sie die Nachfrage nach Hypotheken durch das Senken der Loan-to-Value-Quoten anfacht. Die Regierung plant ein Haushaltsdefizit für 2015 von 2,7 Prozent, ein sehr hoher Wert im historischen Vergleich.

Zwar beträgt die Staatsverschuldung nur 40 Prozent des Bruttoinlandsprodukts, sie ist aber limitiert auf ein Ausmaß, das für vernünftig gilt. Denn die Pensionsrückstellungen sind knapp, und die Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter nimmt ab 2016 ab. Als Folge sparen die Verbraucher mehr und mindern so den Nutzen der stimulierenden Maßnahmen. Die Inflation liegt seit zwei Jahren unter der Zielgröße, und der niedrige Ölpreis hat noch gar nicht voll durchgeschlagen. Trotz des 80-prozentigen Anstiegs der Tabaksteuer kommt die Inflation 2015 unter Druck. Daher erwarten wir, dass die Bank of Korea weitere Maßnahmen ergreift, um die Geldpolitik zu lockern.

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