Zu Beginn des Jahres 2024 ist die Inflation drei Monate in Folge höher ausgefallen als erwartet. Angesichts der anhaltenden Teuerung stellt sich die Frage: Wird diese mit einer robusten Konjunktur einhergehen, was das Risiko einer erneuten Überhitzung der Wirtschaft erhöht, oder mit einem langsameren Wachstum und potenziell stagflationären Aussichten?

Die Einzelhandelsumsätze im Februar und die Zahl der Beschäftigten außerhalb der Landwirtschaft im März sprachen für das erste Szenario. Die Erwartungen, wie oft die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) die Leitzinsen in diesem Jahr senken wird, sanken auf nahezu Null. Die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen stiegen auf 4,7 Prozent.

Andere Daten deuten jedoch auf ein unerwartet langsameres Wachstum hin. Dazu gehören das US-Wirtschaftswachstum, die Einkaufsmanagerindizes und schließlich die privaten Beschäftigtenzahlen außerhalb der Landwirtschaft, die allesamt unter den Prognosen lagen.

Konjunktur verlangsamt sich – eine positive Entwicklung

Die Verlangsamung ist insofern ermutigend, als dass die Inflation ohne sie wahrscheinlich nicht abnehmen wird. Wie schnell dies geschieht und wie weit sie gehen muss, ist die Hauptsorge der Anleger. Wir sind der Ansicht, dass eine weiche Landung nicht abgesagt, sondern nur verzögert wurde und dass das Wachstum bis zum nächsten Jahr über der langfristigen Trendrate von 1,8 Prozent bleiben wird.

Wir gehen nach wie vor davon aus, dass die Fed die Zinssätze bis Ende des Jahres senken wird und im Jahr 2025 weitere Zinsschritte nach unten folgen werden. Die Marktteilnehmer gehen derzeit von einer 50-prozentigen Wahrscheinlichkeit einer Zinssenkung bereits im September aus. Die Renditen von Staatsanleihen sind wieder in Richtung 4,4 Prozent gefallen.

Steigende Zinsen belasten den Aktienmarkt

Die bis vor kurzem steigenden Zinsen und insbesondere Realrenditen belasteten erwartungsgemäß die Kurse am Aktienmarkt: Der technologielastige Nasdaq 100 liegt 1,3 Prozent unter seinem Höchststand von Ende März (Stand: 7. Mai 2024).

Angesichts des Renditeanstiegs wäre ein stärkerer Rückgang der Aktienkurse denkbar gewesen. Eine sowohl in den USA als auch Europa gute Berichtsaison stützte jedoch den Markt.

Unter der Annahme, dass die Leitzinserwartungen und Realrenditen nicht wesentlich steigen, dürften die Erträge die Haupttriebkraft der Aktienkurse bleiben. Wenn sich das Wirtschaftswachstum nicht zu stark verlangsamt, dürften sie weiter steigen.

Starke Gewinnprognosen im Technologiesektor

Die gestiegenen Gewinnerwartungen für den Nasdaq 100 spiegeln die unmittelbare Auswirkung erhöhter Investitionen in die Halbleiterindustrie dank des US Chips Act, Ausgaben für die Entwicklung von Modellen für künstliche Intelligenz (KI) wider. Dazu kommen erwartete Gewinne durch KI, da die Unternehmen lernen, wie sie die Technologie zur Steigerung ihrer Einnahmen beziehungsweise Senkung ihrer Kosten nutzen können.

Dieser Anstieg beschränkte sich nicht nur auf die „Magnificent 7“-Aktien. Die Gewinnprognosen für den Index sind im vergangenen Jahr auch ohne Apple, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft, Nvidia und Tesla um 18 Prozent gestiegen. Selbst wenn die Erwartungen unseres Erachtens nicht in gleichem Maße weiter steigen werden – obwohl es noch keine Anzeichen für eine Verlangsamung gibt –, dürften sie dennoch die Prognosen für andere Teile des Marktes oder Regionen übertreffen.

Neben diesen positiven Gewinnaussichten sind die Bewertungen angemessen. Das gilt umso mehr jetzt, da die Kurse leicht gefallen und die Gewinnerwartungen weiter gestiegen sind.

Wie wir bereits in diesem Jahr gesehen haben, würden die Bewertungen und Preise sinken, wenn die Inflation wieder höher als erwartet ausfallen und die Leitzinsprognosen steigen sollten. Der positive Ertragstrend sollte sich aber schließlich wieder durchsetzen.

Robustes Wachstum in China

Für China zeigen die Daten ein anhaltend robustes Wachstum, das durch die Nachfrage nach den Exporten des Landes und die urlaubsbedingte Reisetätigkeit unterstützt wird. Diesen positiven Faktoren stehen jedoch die schwachen Immobilieninvestitionen entgegen. Die chinesische Regierung ist sich der Risiken bewusst. Wir gehen davon aus, dass die politische Unterstützung in den kommenden Monaten verstärkt werden wird. Das wichtigste Instrument dürfte die Fiskalpolitik sein, die eher früher als später zum Einsatz kommen könnte.

Der MSCI China hat sich seit Ende März besser entwickelt als die weltweiten Aktienmärkte. Dies ist in erster Linie auf eine Erholung der Bewertungen zurückzuführen. Die Gewinnerwartungen haben jedoch (noch) keine große Rolle gespielt. Im vergangenen Jahr haben sich die Schätzungen für den voraussichtlichen Gewinn pro Aktie (EPS) der Unternehmen im MSCI China im Gegensatz zu denen für die meisten anderen großen Marktindizes nicht verändert. In dem Maße, in dem sich die Stimmung ausländischer Anleger gegenüber China zu verbessern beginnt – oder zumindest nicht weiter nachlässt – könnten sich die Bewertungen (teilweise) normalisieren. Letztendlich aber müssen die Erträge die Rolle des Motors für den Kursanstieg übernehmen.