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Aktienmärkte 2013: Congratulazione Mario Draghi!

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Um die generelle Attraktivität von Aktien gegenüber anderen Anlageklassen einzuschätzen, subtrahieren wir von der ermittelten Gewinnrendite, zum Beispiel des europäischen Aktienindex STOXX Europe 600, einen konkurrierenden fiktiven Anleihezins (Mix aus Staatsanleihen und Unternehmensanleihen). Die daraus resultierende aktuelle Risikoprämie vergleichen wir mit ihrer Historie. Dabei kann das Problem entstehen, dass aufgrund der derzeitig niedrigen Zinsen eine – gegenüber ihrem langfristigen historischen Mittelwert – systematisch „zu hohe“ Risikoprämie auf eine „zu niedrige“ Aktienmarktbewertung schließen lässt.

Ein „überhöhtes“ Kurspotenzial wäre die Folge. Um nicht in diese „Falle“ zu tappen, arbeiten wir mit einem deutlich höheren Mittelwert für die Risikoprämie: Als Ausgangspunkt haben wir dafür die Lehman-Insolvenz im September 2008 gewählt, da es sich hierbei unseres Erachtens um einen „Strukturbruch“ an den Finanzmärkten handelt. Aber selbst unter dieser Annahme sind insbesondere europäische Aktien – trotz des Kursanstiegs in den vergangenen drei Monaten – um ca. 15 Prozent unterbewertet.

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Diese Einschätzung wird gestützt von weiteren fundamentalen Bewertungskennziffern wie Dividendenrendite, Kurs-Buchwert- und Kurs-Cashflow- Verhältnis. Nach den starken Kurszuwächsen über die Sommermonate würde es uns jedoch nicht überraschen, wenn die Märkte zwischenzeitlich konsolidieren. Teile des obenbeschriebenen Modells – das wir als Evolution des sogenannten „Fed-Modells“ verstehen – fließen auch in unsere Einzelwertanalyse und in die Analyse von Branchen ein.

Dort spielen sektor- und einzeltitelspezifische Überlegungen eine wichtige Rolle, zum Beispiel zur Qualität des Managements oder zur Positionierung des Unternehmens im Konjunkturzyklus. Obwohl die Aktienmärkte Anzeichen zeigen, dass sie in einen „Normalbetrieb“ übergehen, bestimmen weiterhin vorderhand das polit- und makroökonomische Bild die Kursentwicklung. Im Folgenden gehen wir daher nur kurz auf regionen- und branchenspezifische Schwerpunktthemen ein.

Im Vergleich zu europäischen Aktien und Beteiligungspapieren aus den Emerging Markets sind US-Titel höher bewertet. Die USA galten in den vergangenen Monaten als „sicherer Hafen“ und zogen viel Kapital an. Gemessen am Kurs-Buchwert-Verhältnis, werden sie mit einem Aufschlag von fast 50 Prozent gegenüber ihren europäischen Pendants gehandelt.

Diese Diskrepanz war seit der Hightech-Blase vor zwölf Jahren nicht mehr so groß, was gegen einen Ausbau der Investitionsquote in USamerikanischen Aktien spricht. Innerhalb der Eurozone bilden deutsche Aktien weiterhin den Schwerpunkt in unseren Portfolios – mit ihnen lässt sich am Aufschwung der Weltwirtschaft teilhaben, und sie profitieren von einem Umfeld aus günstiger Refinanzierung und stabiler Gesamtwirtschaft.

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