Aktienmarkt „Momentane Ängstlichkeit ist nur eine Midlife Crisis“
Steigende Zinsen, höhere Ölpreise, ein abrupter Konjunkturabschwung in China, Unternehmensgewinne, die lediglich den Erwartungen entsprechen, und Spannungen zwischen den USA und China, die über den Handel hinausgehen, haben 2018 alle zusammen einen dunklen Schatten auf die Märkte gelegt.
Die meisten dieser Belastungen sollten jedoch bis Mitte 2019 nachlassen und dann eine Wiederbelebung des Bullenmarktes folgen. Im Gegensatz zum Aufwärtstrend der Märkte zwischen 2009 und 2017, als eine geringe Volatilität und hohe Renditen koexistierten, erwarten uns in Zukunft mittlere Renditen, verbunden mit einer typischeren Volatilität und einer kleineren Anzahl von Assets.
Ankurbelung des Konsums
Chinas Reaktion auf den Abschwung war für den größten Teil des Jahres 2018 langsam und verhalten, scheint aber jetzt an Tempo und Kraft zuzulegen. Zur Ankurbelung des Konsums haben die politischen Entscheidungsträger bei mehr als 1.800 Artikeln Steuererleichterungen eingeführt und Einfuhrzölle gesenkt. Diese schließen sich an einen Neustart bei den Infrastrukturinvestitionen an. Es werden weitere politische Maßnahmen folgen, bis ein akzeptables Wachstum in diesen Bereichen wiederhergestellt ist.
Derzeit verschärft sich der Konjunkturabschwung in China, und wir sehen aufgrund der verzögerten, dafür jetzt umso aggressiveren geldpolitischen Reaktion bis zum Frühjahr 2019 für China weiteres Abwärtspotenzial, dem dann in der zweiten Jahreshälfte 2019 eine Belebung folgen sollte. Dies wird besonders für Europa und viele aufstrebende Länder relevant sein, die vom Abschwung in China am stärksten betroffen sind.
Mitte des Konjunkturzyklus
In Anerkennung der Tatsache, dass sich die globalen Volkswirtschaften in der Mitte des Konjunkturzyklus befinden, haben wir nach gesunden zunehmenden Gewinnen gesucht. Die jüngste Berichtssaison hat diese Prognose zwar nicht bestätigt, wir sind aber dennoch nicht bereit, eine Reihe potenziell vorübergehender Probleme in einem einzelnen Quartal fortzuschreiben.
Während der Druck durch Zoll- und Arbeitskosten für einige wenige Unternehmen durchsickerte, besteht doch ein enger Zusammenhang zwischen Lohnwachstum und Produktivität mit einer Verzögerung von acht bis zehn Quartalen. Diesmal könnte es angesichts der Senkung der US-Unternehmenssteuer im Jahr 2017 schneller gehen und die Unternehmen dazu veranlassen, wieder in ihr Geschäft zu investieren. Auch sind in unseren Augen schnellere Amortisationen durch Investitionen in das Leistungsvermögen versus Kapazitätsinvestitionen wahrscheinlich.
Monetäre Normalisierung
1.200% Rendite in 20 Jahren?
Eine Zinspause und Stabilisierung der US-Zinsen würden der Europäischen Zentralbank und der Bank of Japan auch Raum geben, eine monetäre Normalisierung einzuleiten, was wiederum die Nachfrage nach dem US-Dollar schwächen würde. Der starke Dollar hat die Rohstoffe und Vermögenswerte der Schwellenländer im Jahr 2018 ebenso stark belastet wie die abrupte Abschwächung Chinas.
Die Spannungen zwischen den USA und China sind nach wie vor ein Unsicherheitsfaktor. Von allen Überraschungen im Jahr 2018 war die Verwandlung der Handelsspannungen zwischen den USA und China in einen möglichen Kalten Krieg die am meisten überraschende und am größten enttäuschende Entwicklung für die Märkte.
Klarheit für 2019 und darüber hinaus ist derzeit nicht abzusehen. Es bleibt noch viel zu tun, doch sind wir weiterhin optimistisch, dass die USA und China Bereiche der Kooperation finden werden, die der Weltwirtschaft von Vorteil sind.
Verschlechterte Bonitäten
Wo soll man 2019 investieren? Trotz der jüngsten Turbulenzen rechnen wir weiterhin damit, dass Wachstumsanlagen – eine Untergruppe der Risikoanlagen, deren Cashflows etwas schneller als der Durchschnitt wachsen, wenn Wachstum und Preismacht zunehmen – am stärksten von der aktuellen Belebung der Konjunktur profitieren werden.
Zunehmend Sorge bereiten uns vereinzelte Bonitätsverschlechterungen von Unternehmensanleihen und die engen Spreads. Wir sind der Meinung, dass Aktien als Investition in Unternehmensrisiko ein höheres Potenzial bieten als Unternehmensanleihen, da bei Ersteren die Cashflows zunehmen können, bei Letzteren jedoch nicht.
Die Divergenz nimmt zu
Wir erwarten ebenfalls, dass die USA-Zentriertheit auf Anlageklassen und Währungen im Laufe des Jahres 2019 abnimmt und eines von drei potenziellen Wachstumsmustern entsteht: Entweder gibt das Wachstum in den USA nach und nähert sich dem der restlichen Welt an, das seinerseits zulegt, oder die Divergenz nimmt zu.
Während wir zu Anfang des Jahres mit anhaltenden Divergenzen zugunsten der USA rechnen, erwarten wir die größte Wahrscheinlichkeit für den Beginn der Aufholjagd der restlichen Welt im Frühjahr/Sommer 2019. In den Schwellenländern sehen wir einige Nutznießer von neu ausgerichteten Lieferketten, eine weiter gefasste Verbesserung der Nachfrage aus China bis zum zweiten Halbjahr und einen geringeren Finanzierungsdruck, falls die Fed eine Pause einlegt.
Verstärkte Investitionen in Produktivität dürften nicht nur diesen Zyklus verlängern, sondern auch für viele der etablierten Geschäftsmodelle von heute zu einem störungsanfälligeren Umfeld führen. In solchen Zeiten, in denen die Gewinner und Verlierer weit gestreut sind, legen wir einen Schwerpunkt auf Liquidität, damit wir im Gleichschritt mit den Ereignissen Portfolioadjustierungen vornehmen können und das Kapital optimal eingesetzt wird.
