Für die Investmentlandschaft nach Corona, die durch höhere Inflation, Zinsen und Bewertungen gekennzeichnet ist, braucht es aus unserer Sicht einen neuen Anlageansatz für Aktien.

Eine Folge dieses neuen Umfelds ist, dass die Marktrenditen – das sogenannte Beta – niedriger sind. Das wiederum bedeutet, dass ein höherer Anteil der Renditen von Aktienportfolios durch Überrenditen – oder Alpha – generiert werden muss. In den zwölf Jahren nach der Finanzkrise war das Beta ungewöhnlich hoch, da die Bewertungen von sehr niedrigen auf normale Niveaus zurückkehrten und die Renditeunterschiede zwischen einzelnen Aktien sehr gering waren. Anleger nutzten Kursrückschläge für Nachkäufe, weshalb Abwärtsphasen recht kurz und flach ausfielen.

Zudem war die Fed bereit, den Märkten bei Turbulenzen zu Hilfe zu eilen. Das war die Stunde des Beta, denn gut gestützte Märkte sorgten für extreme Kurszuwächse, die dem S&P 500 Index in den Jahren 2010 bis 2021 eine Rendite von durchschnittlich 15 Prozent pro Jahr bescherten. In der Zeit vor der Finanzkrise waren die Marktrückgänge dagegen tendenziell länger und tiefer ausgefallen (siehe Grafik).

Grafik: Bei Talfahrten kaufen – ja oder nein?

Daraus resultierten nicht nur höhere Schwankungen, sondern auch bessere Chancen, mit einer geschickten Aktienauswahl Renditen über dem Markt – also Alpha – zu erzielen. Wir erwarten, dass diese Rahmenbedingungen zurückkehren und sich mit ihnen der Ausblick für das Alpha aufhellt.

Die Märkte sind bekanntermaßen unberechenbar. Dennoch beobachten wir, dass fünf Entwicklungen am Markt für einen Fokus auf Alpha bei der Aktienanlage sprechen:

Die Volatilität dürfe eher zu- als abnehmen

In diesem Jahr ist die Volatilität an den Aktienmärkten bislang relativ gering, bei festverzinslichen Anlagen dagegen hoch (Aktienvolatilität gemessen am VIX-Index, Zinsvolatilität gemessen am MOVE- Index. Daten von Refinitiv DataStream, August 2023). Diese Diskrepanz signalisiert große Unsicherheit an den Märkten und macht es wahrscheinlicher, dass auch die Aktienmärkte volatiler werden.

Geopolitische Sorgen, Versorgungsengpässe und Zentralbanken, die ihre Inflationspolitik von der Datenlage abhängig machen, dürften immer wieder Volatilitätsschübe auslösen. Mit der Volatilität gehen Kurseinbrüche einher, die Fehlbewertungen zur Folge haben können und aktiven Stockpickern Chancen eröffnen, Aktien von aussichtsreichen Unternehmen mit Abschlägen zu kaufen.

Zyklische Aktien, deren Wertentwicklung mit dem BIP-Wachstum korreliert, werden in Rezessionen regelmäßig abgestraft. Chancen sehen wir dagegen bei Titeln, die stärker abgewertet wurden, als anhand ihrer Fundamentaldaten zu erwarten gewesen wäre, oder die eine tiefere Rezession einpreisen, als wir sie für wahrscheinlich halten.

Renditeunterschiede normalisieren sich

Die Jahre nach der Finanzkrise waren von einer mäßigen Aktienstreuung und geringen Renditeunterschieden zwischen Spitzenreitern und Schlusslichtern geprägt. In dem vom Beta getriebenen Umfeld profitierten alle. Für Stockpicker war das eine wenig einträgliche Phase, in der es sich kaum auszahlte, die „Gewinner“ zu kaufen oder die „Verlierer“ zu meiden. Wir erwarten, dass die Unterschiede bei den Gewinnen, Bewertungen und Renditen in der aktuellen Phase nach der Pandemie zunehmen werden. Die Folge ist ein Umfeld, in dem eine geschickte Aktienauswahl einen größeren Beitrag zur Performance eines Portfolios leisten kann.

Titelspezifische Merkmale gewinnen an Bedeutung

Unsere Daten zeigen, dass die wachsenden Renditeunterschiede immer stärker auf titelspezifische Faktoren zurückzuführen sind und weniger auf Stilfaktoren (etwa Growth- versus Value-Aktien oder kleine versus große Unternehmen), die 2020 sowie 2021 im Vordergrund standen. Auch wenn eine Fortsetzung des aktuellen Trends keine ausgemachte Sache ist, glauben wir, dass eine aktive, auf Fundamentaldaten basierende Titelauswahl die Anlageergebnisse stärker beeinflussen kann. Wir erwarten zudem, dass sich der Fokus von Makrosorgen auf die Frage verlagern wird, wie Unternehmen in einem Umfeld mit langsamerem Wachstum sowie höheren Inflationsraten und Zinsen zurechtkommen. Damit gewinnen die Fundamentaldaten der einzelnen Unternehmen bei Anlageentscheidungen an Bedeutung.

Der Markt dürfte an Breite gewinnen

Aktuell ist die Marktbreite so gering wie nie zuvor. So entfielen am 30. Juni auf die fünf größten Aktien im S&P 500 Index 22 Prozent der Marktkapitalisierung. Vor Corona, also am Jahresende 2019, waren es knapp 16 Prozent und vor der Finanzkrise Ende 2007 nur 13 Prozent (Daten von Refinitiv).

Ein Vergleich der kapitalisierungsgewichteten mit den gleichgewichteten Renditen des Index zeigt, wie sehr die Mega-Caps vor allem aus den Sektoren IT, Telekommunikationsdienste und zyklische Konsumgüter in diesem Jahr die Performance des größten US-Börsenbarometers bestimmt haben. Da Anleger die Fundamentaldaten der Unternehmen zunehmend zur Kenntnis nehmen und schätzen, erwarten wir, dass der Markt jenseits der aktuellen Player an Breite gewinnen wird. Dies dürfte Stockpickern bessere Chancen bieten, die über die nötigen Ressourcen verfügen, um Unternehmen mit starken Fundamentaldaten und attraktiven langfristigen Wachstumsaussichten aufzuspüren.

Chancen und Risiken durch KI

Wir gehen davon aus, dass die künstliche Intelligenz (KI) zu einer größeren Streuung an den Märkten beitragen wird, da sie nahezu alle Branchen betrifft und immenses Potenzial birgt. Bei den Softwareunternehmen beispielsweise werden unserer Ansicht nach diejenigen zu den Gewinnern gehören, die die KI erfolgreich in ihre Produkte integrieren und ihre Preise erhöhen können.

Wettbewerber, die dies nicht schaffen, werden hingegen vom Markt verschwinden. In anderen Technologiebereichen nutzen einige Firmen KI, um ihre Rentabilität zu steigern, während sie für andere lediglich ein Kostenfaktor ist. Die Auswirkungen von KI sind jedoch nicht auf den Tech-Sektor beschränkt. Wir erwarten, dass durch innovative KI-Anwendungen in vielen Branchen neue Geschäftsmodelle entstehen, während andere überflüssig werden (wie etwa Callcenter, wo künftig Chatbots statt Menschen arbeiten werden). Die Anwendungsmöglichkeiten von KI sowie deren Auswirkungen und Risiken für einzelne Sektoren, Branchen und einzelne Titel zu verstehen wird unseres Erachtens zunehmend die Anlageergebnisse bestimmen.

Die Unterschiede werden wieder größer

Im aktuellen Marktumfeld, das sich nach Corona gerade herausbildet, sind neben den Inflationsraten und Zinsen auch die Aktienbewertungen höher. Unterdessen wird das Angebot durch die demografische Entwicklung (alternde Bevölkerung, Fachkräftemangel), die Deglobalisierung und die Dekarbonisierung beschränkt. All das erhöht den Inflationsdruck, da Unternehmen ihre Strategien und Ausgaben anpassen müssen.

Künftig werden die Zentralbanken der Industrieländer wohl eher die Inflation bekämpfen müssen als die Wirtschaft stützen. Ein weniger freundliches Szenario für die Finanzmärkte wird die Folge sein. Aktien sind langfristig betrachtet die renditestärkste Anlageklasse, und wir sehen keinen Grund, warum sich daran etwas ändern sollte (Quelle: BlackRock Investment Institute mit Daten von Refinitiv DataStream, August 2023. Basierend auf einer Analyse der jährlichen Renditen des MSCI All-Country World Index und des Bloomberg Barclays Global Aggregat).

Höhere Aktienbewertungen als zu Beginn des vorherigen Marktregimes und höhere Zinsen bedeuten jedoch insgesamt geringere Marktrenditen beziehungsweise ein niedrigeres Beta. Wir erwarten größere Unterschiede bei den Gewinnschätzungen, Bewertungen und Aktienrenditen, die erfahrene Manager nutzen können, um mehr Alpha zu generieren. Daraus folgt unseres Erachtens, dass die aktive Rendite in den kommenden Jahren größeren Anteil an der Gesamtrendite der Anleger haben wird.