Multi-Asset-Portfolios Anlagestrategien für die Spätphase des Konjunkturzyklus
Das Basiswachstum erscheint robust, aber es ist zunehmend anfällig für Abwärtsrisiken. Und das führt zu Revisionen zahlreicher Wachstumsprognosen. Die ohnehin bereits hohe Inflation ist weiter gestiegen. Und die Märkte haben eine rasche Straffung der Geldpolitik eingepreist, da die Zentralbanken die Preiserhöhungen schnell unter Kontrolle bringen müssen.
Die Konjunkturindikatoren von PIMCO – basierend auf Daten, die eine breite Palette von Makro- und Marktfaktoren abdecken – zeigen nun eine 98-prozentige Wahrscheinlichkeit, dass sich die Weltwirtschaft in der zweiten Hälfte der wirtschaftlichen Expansion befindet. Obwohl wir uns in einem spätzyklischen Umfeld befinden, geht unsere Basisprognose nicht von einer globalen Rezession im Jahr 2022 aus. Die Bilanzen der privaten Haushalte und der Unternehmen sind im Allgemeinen gesund, der Nachholbedarf an Dienstleistungen muss erst noch gedeckt werden, und es sind weitere Investitionen in Infrastruktur und Energie erforderlich. Die US-Notenbank und viele andere Zentralbanken haben jedoch deutlich gemacht, dass die Eindämmung der Inflation jetzt ihre Hauptaufgabe ist. Als Reaktion darauf verschärfen sich die Kredit- und Finanzierungsbedingungen. Die Märkte, bis dato an eine verlässlich lockere Geldpolitik gewöhnt, müssen sich umstellen.
In der Realwirtschaft gibt es nach wie vor Angebotsengpässe – diese reichen von Arbeitskräften bis zu Halbleitern. Es gab zwar Hoffnung auf eine Entspannung an dieser Front. Doch der Krieg in der Ukraine hat die Lieferketten weiter beschädigt und die Rohstoffpreise steigen lassen. Wir gehen davon aus, dass die hohe Inflation die Zentralbanken auch weiterhin veranlassen wird, die Leitzinsen zu erhöhen, was zu einer Differenzierung zwischen und innerhalb der Anlageklassen führen wird.
Bei Finanzanlagen haben Aktien und Rohstoffe im späten Zyklus gegenüber Laufzeitpapieren und Anleihen in der Regel die Nase vorn. Aber auch bei den erstgenannten Anlageklassen muss mit niedrigeren Renditen und höherer Volatilität in allen Bereichen gerechnet werden.
Kernthemen bei Multi-Asset-Portfolios
In den Multi-Asset-Portfolios von PIMCO folgen wir den klassischen Leitlinien für die Spätphase des Zyklus. Wir haben die Beta-Exposure insgesamt reduziert, um den in diesem Umfeld erwarteten niedrigeren Renditen und der höheren Volatilität Rechnung zu tragen. Unter Berücksichtigung sämtlicher Anlageklassen bevorzugen wir Aktien gegenüber Laufzeittiteln und Unternehmensanleihen. Innerhalb der jeweiligen Anlageklassen konzentriert sich PIMCO auf Engagements mit höherer Qualität. Wir halten ferner Wertpapiere, die von einer höheren Inflation profitieren können und die bei der Diversifizierung von Portfolios nützlich sind, wie etwa Rohstoffe und ausgewählte Währungen.
Aktien
Im vergangenen Jahr haben viele günstigere, eher zyklisch orientierte Aktien aufgrund des robusten Wirtschaftswachstums und des Risiko-Appetits der Anleger hohe Renditen erzielt. In Zukunft bevorzugen wir jedoch weniger zyklische, qualitativ hochwertigere Unternehmen, die unserer Meinung nach widerstandsfähiger gegen die Dynamik in einem späten Zyklus sein werden. Wir suchen nach Unternehmen mit stabilem Cashflow, hoher Rentabilität und solidem Umsatz, die für Zeiten wirtschaftlicher Unsicherheit gut gewappnet sind.
Außerdem haben wir unsere Allokation auf Sektoren mit genau diesen Merkmalen verlagert. Dazu gehören etwa das Gesundheitswesen und die Pharmabranche. Unternehmen in diesen Sektoren sind tendenziell weniger zinsempfindlich und weniger anfällig für steigende Faktor-Kosten, den Wegfall fiskalischer Anreize und sich abschwächende pandemiebedingte Nachfragetrends. Wir bevorzugen auch weiterhin Halbleiterunternehmen, die in der Vergangenheit recht zyklisch waren, nun aber über verbesserte Bilanzen verfügen und von einem starken langfristigen Rückenwind profitieren dürften, der sie im nächsten Zyklus weniger abhängig vom Gesamtwachstum machen wird.
Unterzieht man Aktien einer Faktor-Analyse, so haben Qualitätsaktien in dieser Phase des Zyklus historisch gesehen die besten risikobereinigten Renditen erzielt, während Value- und Small-Cap-Aktien in der Regel zurückbleiben (siehe Grafik 1).
Grafik 1: In der Spätphase des Konjunkturzyklus ist die Qualität von Aktien wichtiger als jedes andere Kriterium
Ein Portfolio kann sehr wohl in Sachen Qualität übergewichtet sein, ohne Wachstumschancen aufzugeben. Doch sollten sich Anleger nicht so sehr auf die Zahlen für das Gesamtwachstum konzentrieren, sondern auch die Qualität des Gewinnwachstums im Auge haben. Dadurch lassen sich tatsächlich Cash-generierende Unternehmen von solchen unterscheiden, deren Wachstum beim Gewinn je Aktie nichts weiter als kreative Buchführung ist.
