Der breite Markt legt den Fokus derzeit vor allem auf eine robuste zyklische Gewinnerholung von Substanzwerten. Viele Investoren gehen offensichtlich davon aus, dass der lange Höhenflug von Wachstumswerten vorerst vorbei ist. Dabei neigen sie allerdings dazu, die potenzielle Nachhaltigkeit des Cashflow-Wachstums dieser Unternehmen zu unterschätzen. Zunächst könnte sich die aktuelle Stilrotation fortsetzen, auch wenn auf kurze Sicht erhebliche Unsicherheiten bestehen. Entscheidend wird beispielsweise sein, wie schnell die Corona-Pandemie vollständig unter Kontrolle gebracht wird. Denn dann könnte sich, gestützt auf die sich derzeit abzeichnende, sukzessive Wiedereröffnung der Wirtschaft und die weiterlaufenden Fiskalhilfen der Regierungen, ein massiver Nachfragestau auflösen. Ein solches Umfeld würde Substanzaktien, die üblicherweise stark konjunkturabhängig sind, klar begünstigen.
Da bestimmte Wachstumstitel im vergangenen Jahr – scheinbar völlig losgelöst von deren Bewertungen – massiv aufgekauft wurden, könnte die Stilrotation zugunsten von Substanzaktien auf kurze Sicht durchaus noch Spielraum haben (Abbildung 1). Zugleich scheinen aber die Aktien vieler führender Large-Cap-Wachstumsunternehmen nicht mehr übermäßig hoch bewertet, wenn man deren Potenzial für weiteres Wachstum einpreist.
Abbildung 1: Kurs-Gewinn-Verhältnis im Russell 1000 Growth Index
Zeitraum: 31. Dezember 1997 bis 28. Februar 2021; Quelle: Analyse von T. Rowe Price Analyse mit Daten von Factset Research Systems
Zudem lassen die Fundamentaldaten dieser Unternehmen nicht darauf schließen, dass Substanzaktien grundsätzlich oder dauerhaft besser abschneiden als Wachstumsaktien. Value-Titel haben sich tatsächlich schon seit 2005 schlechter entwickelt als Growth-Aktien. Das ist unter anderem darauf zurückzuführen, dass vor allem in einigen Technologiesegmenten innovationsstarke Wachstumsunternehmen Marktanteile von wertorientierten Betrieben erobert oder für zunehmenden Preisdruck und damit sinkende Gewinnmargen gesorgt haben.
Das unterschiedliche Schicksal der Gewinner und Verlierer der Disruption erklärt, warum das Wachstum in Bezug auf den Ertrag je Aktie, den Umsatz und den freien Cashflow bei den Substanzwerten im Russell 1000 Index vor der Pandemie so viel schwächer ausgefallen ist als dasjenige der Wachstumswerte (Abbildung 2).
Abbildung 2: Large Cap-Wachstumsunternehmen weisen überlegene Fundamentaldaten auf
Zeitraum: 1. Juni, 2007 bis 31. März 2020; Quelle: Analyse von T. Rowe Price Analyse mit Daten von Factset Research Systems
