Die lockere Geldpolitik der Zentralbanken, die einen Anstieg der Preise von Vermögenswerten und eine Neutralisierung des Kreditrisikos zur Folge hatte, ist beendet. Das bedeutet: die aktive Verwaltung von Anleihenportfolios, die Steuerung des Exposures und der modifizierten Duration sowie die sorgfältige Analyse der Fundamentaldaten von Emittenten gewinnen wieder an Bedeutung.

Aktive Verwaltung liefert Outperformance

In den vergangenen zwanzig Jahren herrschten sehr günstige Bedingungen an den Anleihenmärkten, die durch den allgemeinen Zinsrückgang und den massiven Ankauf von Vermögenswerten durch die Zentralbanken angetrieben wurden. Gemessen am Bloomberg Euro Aggregate Bond Index, der Staats- und Unternehmensanleihen umfasst, wiesen sie für den Zeitraum von Mitte 2003 bis Mitte 2023 eine Performance von 70 Prozent auf. Diese Wertentwicklung kann sich im Vergleich zu den Aktienmärkten sehen lassen, zumal die Volatilität der Anleihenmärkte über den gesamten Zeitraum deutlich geringer war.

Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, ob die aktive Verwaltung einen Mehrwert bietet?

Nach den Aufwärtsphasen kam es immer wieder zu Rückschlägen, und dann zahlte sich die aktive Verwaltung regelmäßig aus. Sie lieferte über den gesamten Zeitraum eine Outperformance, die in den Stressphasen, die die vergangenen zwei Jahrzehnte prägten, erzielt wurde: insbesondere im Zuge der Finanzkrise der 2000er Jahre, während der europäischen Staatsschuldenkrise zwischen Mitte 2010 und Mitte 2011, während des „Taper Tantrum“ im Jahr 2013 oder kürzlich angesichts der Rückkehr der Inflation und der geldpolitischen Wende der Zentralbanken im Jahr 2022.

 

Anleihenmärkte anfälliger für zyklische Schwankungen

Die Zentralbanken haben die systematische Stimulierung der Konjunktur beendet und werden diese Politik künftig nicht mehr verfolgen. Dies dürfte eine zyklischere Entwicklung zur Folge haben. Die Währungshüter sind entschlossen, die stark gestiegene Inflation einzudämmen, und räumen diesem Ziel im Rahmen ihres Mandats Vorrang vor der Unterstützung des Wachstums ein. Dementsprechend werden sie den Anleihenmärkten nicht mehr die gleiche Unterstützung bieten, und diese werden in Zukunft anfälliger für zyklische Schwankungen sein.

Ein statisches Exposure – durch Nachbildung eines Index – in den verschiedenen Marktsegmenten (Staatsanleihen, Unternehmensanleihen, Investment-Grade- oder High-Yield-Anleihen, Schwellenländeranleihen) und in den verschiedenen Bereichen der Renditekurve wird nicht mehr ausreichen, um stetige Renditen bei kontrolliertem Risiko zu erzielen.

Duration vorausschauend anpassen

Unter den aktuellen Bedingungen müssen Anleihemanager die Laufzeit und die Duration (Empfindlichkeit gegenüber steigenden oder fallenden Zinsen, ausgedrückt in Jahren) ihres Portfolios vorausschauend anpassen, da diese nun wieder die wichtigsten Performancetreiber sind. Eine dynamische Allokation, bei der bestimmte Segmente der Anleihenmärkte und das lange oder das kurze Ende der Renditekurve bevorzugt oder sogar Short-Positionen in bestimmten Bereichen der Renditekurve eingegangen werden, ist entscheidend. Dies ist ein großer Unterschied zur passiven Verwaltung, bei der die Duration nicht angepasst werden kann, unabhängig davon, wie volatil oder stabil die Märkte sind. Die modifizierte Duration eines Portfolios ist in Zeiten des Umbruchs jedoch äußerst wichtig. An den europäischen Anleihenmärkten liegt sie aktuell im Schnitt (für den Bloomberg Euro Aggregate Bond Index) bei etwa 600 Basispunkten, während ein aktiver Fondsmanager von Carmignac die Duration des Portfolios innerhalb einer Bandbreite von beispielsweise -350 Basispunkten (im Oktober 2018) bis +900 Basispunkten (im August 2020) anpassen kann, je nachdem wie stark das Portfolio auf Zinsänderungen reagieren soll (Referenz: Carmignac Portfolio Global Bond).