Private-Equity-Strategien auf liquide Märkte übertragen

DAS INVESTMENT: Herr van Randenborgh, Sie befassen sich intensiv mit Beta-Transformation, was ist das Kernelement Ihrer Strategie?

Matthias van Randenborgh: Beta-Transformation wird seit 40 Jahren in der Private-Equity-Industrie erfolgreich genutzt, um die Aktienrisikoprämie zu einer höheren Rendite-Risiko-Effizienz zu überführen. Wir haben den Ansatz weitergedacht und ein Verfahren entwickelt, um Beta-Transformation mit liquiden Aktien umzusetzen.

Beta-Transformation ist ein Prozess, bei dem durch die Hebelung aller im Portfolio gehaltenen Aktien mit Non-Recourse Leverage – dazu später mehr – ein Aktienportfolio offensiver aufgestellt wird, bei gleichzeitiger Erhöhung der Rechtsschiefe des Aktienportfolios.

Zunächst einmal: Was bedeutet Rechtsschiefe?

van Randenborgh: Rechtsschiefe ist eine statistische Kennzahl, über die Eigenschaften einer Verteilung beschrieben werden. Bei rechtsschiefen Verteilungen wird der Mittelwert durch eine kleine Anzahl von positiven „Ausreißern“ positiv beeinflusst. Der Mittelwert ist dann höher als der Median. Lottogewinne sind rechtsschief verteilt: 5 Millionen Menschen spielen Lotto, einer gewinnt  20 Millionen Euro und alle anderen gehen leer aus. Im Mittel haben alle 4 Euro gewonnen, der Median ist jedoch Null. Auch das Vermögen und Einkommen der Bevölkerung sind rechtsschief verteilt. Aktienrenditen sind zwangsläufig rechtsschief verteilt, weil Aktien maximal 100 Prozent verlieren können, sich aber vervielfachen können.

… und warum sollte man mehr davon haben wollen?

van Randenborgh: Weil die langfristige Aktienrisikoprämie faktisch die Performance der Gewinnerunternehmen des Kapitalmarktes abbildet, ich nenne diese auch gerne die „Rechtsschiefe-Träger“ des Kapitalmarktes.

Anschaulich erläutert: In USA gab es in den letzten 100 Jahren rund 26.000 Unternehmen, die es an die Börse geschafft haben. Von diesen ist es weniger als der Hälfte gelungen, während ihrer Verweildauer an der Börse die Treasury Bills (den risikofreien Zins) outzuperformen (inklusive Dividenden). Noch beeindruckender: Die schlechtesten 96 Prozent zusammen, das sind immerhin 25.000 Unternehmen, schafften es gerade so, mit der Performance von Treasury-Bills gleichzuziehen. Diese 25.000 Unternehmen haben folglich zusammengenommen keinen Performancebeitrag zur langfristigen US-Aktienrisikoprämie beigesteuert.

Die gesamte Wertschöpfung der US-Aktienbörsen der letzten 100 Jahre, etwa 50 Billionen US-Dollar, wird von nur 4 Prozent (ca. 1.000) aller Unternehmen gestellt. Und das ist kein US-spezifisches Phänomen. Genau diese Rechtsschiefe beobachten wir in allen Aktienmärkten.

Nun zur Frage: Um eine höhere Aktienrisikoprämie zu haben, müssen sie den langfristigen relativen Performancebeitrag dieser 4 Prozent Rechtsschiefe-Träger im Portfolio erhöhen. Das ist es, was Private-Equity-Manager (PE) und neXDos durch Beta-Transformation erzielen.   

Sie erwähnten eingangs Non-Recourse Leverage. Was verstehen Sie darunter?

van Randenborgh: Bei Non-Recourse Leverage handelt es sich um Kreditvereinbarungen, bei denen die Kreditgeber über die gestellten Sicherheiten hinaus keine Rückgriffsrechte auf das sonstige Vermögen des Kreditnehmers haben. Auch dann nicht, wenn bei einem Zahlungsausfall des Kreditnehmers die Restschuld den Wert der gestellten Sicherheiten übersteigt. 

Und warum erhöht Non-Recourse Leverage die Rechtsschiefe und damit das Renditepotenzial eines Aktienportfolios?

van Randenborgh: Wenn Sie alle Ihre Aktien mit Non-Recourse Leverage offensiver erwerben, zum Beispiel mit 50 Prozent Fremdkapital, und ohne persönliche Haftung (Non-Recourse), partizipieren sie doppelt von der Rechtsschiefe der Renditeverteilung: Sie sichern sich die Gewinnpotenziale einzelner erfolgreicher Aktien, ohne diese Gewinne einsetzen zu müssen, um eventuelle Verluste der Kreditgeber mit den schlecht laufenden Unternehmen auszugleichen. Das hat folgende Effekte:

• Das Renditepotenzial des Aktienportfolios wird stark erhöht, weil Sie die Performance der Unternehmen, die langfristig für 100 Prozent der Aktienrisikoprämie verantwortlich sind, doppelt einstreichen.
• Bei den Verliererunternehmen erfahren Sie eine schnellere, aber nicht zwingend größere, Verlustentfaltung als gewöhnliche Investoren. Der Performancebeitrag der Verliererunternehmen ist jedoch bedeutungslos für die langfristige Aktienrisikoprämie.
• Die Volatilität wird um rund 50 Prozent erhöht – wenn zum Beispiel das Aktienportfolio vor Beta-Transformation eine Volatilität von 20 Prozent hatte, dann hat es nach Beta-Transformation eine Volatilität von 30 Prozent – aber gleichzeitig wird die Upside-Volatilität überproportional zur Downside-Volatilität erhöht.

Das ist für langfristig anlegende Investoren eine sehr vorteilhafte Transformation.