Bill Gross: Rationale Mäßigung

Bill Gross. Quelle: Getty Images

Bill Gross. Quelle: Getty Images

// //

Woher wissen wir, wann irrationaler Überschwang die Vermögenswerte unangemessen in die Höhe getrieben hat?
Alan Greenspan, 1996

Alan Greenspan prägte diese inzwischen berühmte Phrase in einer Zeitphase, die sich Ende 1996 als recht rational bewerteter Aktienmarkt herausstellte. Denn obwohl der Markt drei bis vier Jahre später tatsächlich von einer Art „Dotcom“-Fieber ergriffen wurde, stand der Dow Jones Industrial Average zu jenem Zeitpunkt noch bei relativ mageren 6000 Zählern, während das Kurs-Gewinn-Verhältnis im Jahresdurchschnitt bei lediglich 12x lag.

Und weil sich die US-Notenbank damals eher mit dem Wirtschaftswachstum und der Inflation befasste als mit den Aktienkursen, den Risikoaufschlägen und den künstlich niedrig gehaltenen Zinssätzen, sorgte diese Frage ihres Vorsitzenden für globale Schlagzeilen und wurde darüber hinaus als Titel für Professor Robert Shillers Buch gewählt, das fortan als strategischer Leitfaden für Portfoliomanager diente.

Drei Irrationalitäts-Wellen seit Greenspans Rede


Seit Greenspans Rede haben die Anleger zwei oder vielleicht auch drei Wellen beträchtlicher Irrationalität an den Märkten erfahren – die Asien-Krise 1998, die Dotcom-Blase 2000 und selbstverständlich die Subprime-Euphorie 2007 – und halten heute ihre Augen und Ohren offen, um frühzeitig mögliche Anzeichen einer erneuten Irrationalität zu erkennen. Denn wenn die Reise nach Jerusalem inzwischen das bevorzugte Spiel ist und nicht der Tanzmarathon nach Chuck Prince, so ist es von Vorteil, sich stets in der Nähe eines freien Stuhls aufzuhalten, selbst wenn die Vermögensverwalter 2013 von einer weltweiten „Euphorie der Unfehlbarkeit“ hypnotisiert werden dürften.

Diese akademische und dennoch bedeutende Bühne hat kürzlich ein weiteres Mitglied der Federal Reserve betreten – dieses Mal nicht ihr Vorsitzender, sondern ein relativ neuer Gouverneur, der ähnlich fordernd auftritt. Auch wenn der Rede von Jeremy Stein im Februar 2013 nicht dieselbe Aufmerksamkeit zuteil wurde wie jener des Fed-Chefs Greenspan, war sie in ihrer Ausrichtung und in der grundlegenden Fragestellung erstaunlich ähnlich. So fragt der Gouverneur: „Welche Faktoren rufen an den Kreditmärkten Phasen der Überhitzung hervor? ... Wieso geraten die Dinge manchmal aus dem Gleichgewicht?“

Auch ohne Greenspans Äußerung zu wiederholen, bringt Gouverneur Stein die gleichen Bedenken zum Ausdruck und möchte nahezu eineinhalb Jahrzehnte nach Greenspan ebenfalls erfahren: „Woher wissen wir, wann irrationaler Überschwang die Vermögenswerte unangemessen in die Höhe getrieben hat?“

Greenspan beantwortete seine Frage nicht


Ich denke, dass es nur fair ist, sie beide in zwei Punkten zu kritisieren: 1.) Obwohl Fed-Chef Greenspan die Frage in den Raum stellte, beantwortete er sie niemals richtig, zumindest nicht in seiner Rede von 1996. 2.) Wenn die Fed so clever ist, wieso sind einige von uns dann nach wie vor arm? Wieso sind unsere 401.000 im Jahr 2008 auf 201.000 geschrumpft, bevor sie anschließend wieder anstiegen und sich nun erneut nahe ihrer Hochstände befinden? Wenn die Notenbank tatsächlich so clever ist, wozu dann die Achterbahnfahrt, der Rückgang der Immobilienpreise um 30% seit 2006 sowie unsere derzeitige Arbeitslosenquote von 7,9%?

Nun, um diese Frage stellvertretend für den abwesenden Vorsitzenden und den zwangsläufig schweigsamen Gouverneur Stein zu beantworten: Die Fed ging davon aus, dass der Überschwang der Vermögenswerte nur einen indirekten und – was sich als falsch erwies – unbedeutenden Einfluss auf das Wirtschaftswachstum ausübte, solange die Inflation niedrig blieb und die Produktivitätsaussichten nahezu historische Größenordnungen beibehielten.

Dies gab ihr Vorsitzender in einem öffentlichen Schuldbekenntnis vor einigen Jahren auch zu, als er betonte: "So clever sind wir gar nicht. Von Zeit zu Zeit machen auch wir Fehler." In diesem Punkt stimme ich Ihnen zu, Herr Vorsitzender. Von Zeit zu Zeit machen wir alle Fehler.