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US-Präsident Joe Biden mit Finanzministerin Janet Yellen Foto: IMAGO / UPI Photo
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Weltleitwährung unter Druck

Bleibt der US-Dollar im Sinkflug?

Anujeet Sareen, Portfoliomanager Brandywine Global

Die US-Währung befindet sich in einer Schwächephase – beispielsweise gegenüber dem Euro: Kostete ein Euro am 1. Februar 2020 noch 1,10 US-Dollar, waren ein Jahr später bereits 1,21 US-Dollar fällig. Ein Grund für die aktuelle US-Dollarschwäche sind die verbesserten globalen Konjunkturaussichten. Diese haben sich aufgrund einer Kombination aus vielerorts effektiven Reaktionen auf die Corona-Pandemie und stützender Geld- und Fiskalpolitik aufgehellt. Inmitten der Krise wurde der US-Dollar als Weltreservewährung im März zunächst stärker, schwächte sich seitdem vor dem Hintergrund eines solideren globalen Wachstumsausblicks, der insbesondere mit den Nachrichten über die vielversprechende Wirksamkeit der Covid-19-Impfstoffe zusammenhängt, aber ab.

Dieser Trend dürfte aller Voraussicht nach anhalten: Zwar erholt sich die US-Wirtschaft kontinuierlich weiter. Die Konjunktur im Rest der Welt, mit Ausnahme von China, ist jedoch in der ersten Hälfte des Jahres 2020 stärker geschrumpft. Diese Länder werden daher wahrscheinlich auch einen stärkeren Aufschwung erleben. Sofern sich das US-Wachstum in einem sich verbessernden globalen konjunkturellen Umfeld unterdurchschnittlich entwickelt, verliert der US-Dollar in der Regel an Wert.

Geldpolitik der Fed übt Druck auf den US-Dollar aus

Geldpolitische Aspekte spielen ebenfalls eine Rolle für die jüngste Abwertung der US-Währung. Auch die US-Notenbank Federal Reserve folgte dem globalen Trend einer geldpolitischen Lockerung. Zusätzlich formulierte die Fed ihr Inflationsziel um: Im Gegensatz zu früheren Zyklen will die Fed die Stimulierung nicht zurücknehmen, wenn sich die Binnenwirtschaft verbessert. Stattdessen wird sie erst handeln, wenn sich die Inflationsdynamik stärker um das Ziel herum verfestigt hat. Folglich bleiben die Leitzinsen weiterhin niedrig, was den US-Dollar weiter unter Druck setzt.

Darüber hinaus hat sich die US-Handelsbilanz in den vergangenen sechs Monaten wesentlich verschlechtert: Das Defizit im November war so hoch wie seit weit mehr als einem Jahrzehnt nicht mehr. Das spiegelt teilweise die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit des US-Dollars, die relativ gesehen höhere fiskalische Unterstützung der Einkommen von US-Haushalten und die Natur des Aufschwungs wider, der den Konsum von Gütern gegenüber dem von Dienstleistungen fördert.

Wie geht es weiter mit der US-Währung?

Insbesondere die globalen Wachstumsaussichten dürften die weitere Entwicklung vom US-Dollar auf absehbare Zeit bestimmen. Die Frühindikatoren scheinen einheitlich konstruktiv für die konjunkturelle Entwicklung im Jahr 2021 zu sein. Im Zuge des Vorankommens der Impfkampagnen dürfte sich letztlich auch die Nachfrage im Dienstleistungssektor stark beleben. Absehbar ist, dass 2021 eines der konjunkturell stärksten Jahre in der Geschichte sein könnte – rund um die Welt dürften sich die Währungen festigen, was den Greenback unter Druck bringt.

Die US-Handelsbilanz für das erste Halbjahr 2021 dürfte ebenfalls Gegenwind für den US-Dollar bedeuten. Denn der durch eine vierte und fünfte Phase der fiskalischen Anreize gestützte weitere Anstieg der Kaufkraft der US-Haushalte wird durch die begrenzten Möglichkeiten eingeschränkt, das Geld für Dienstleistungen auszugeben. Diese Kräfte dürften zu einer weiteren Erosion der Handelsbilanz führen, was die US-Währung zusätzlich schwächt.

Die Federal Reserve im Gleichschritt mit anderen Notenbanken

Im Gegensatz zur Dotcom-Blase in den frühen 2000er Jahren und der globalen Finanzkrise im Jahr 2008 war die Rezession des vergangenen Jahres kein primäres US-Problem – sondern eine globale Herausforderung. Man könnte daher argumentieren: Es gibt keinen Grund, zu erwarten, dass die US-Wirtschaft in ihrer Erholung hinterherhinkt – wie es von 2001 bis 2007 und 2009 bis 2011 der Fall war. Zu dieser Zeit betrieb die Fed eine sehr viel akkommodierendere Politik als andere Zentralbanken.

Heute hat die Fed die Geldpolitik zusammen mit den Notenbanken weltweit gelockert. Mit Ausnahme der People's Bank of China unterscheidet sich ihr Weg nicht wesentlich von dem anderer großer Zentralbanken. Die Erholung des US-Wachstums war dieses Mal absolut und relativ gesehen viel robuster, weil die Finanzpolitik den privaten Sektor stärker finanziell unterstützt hat. Darüber hinaus sind die USA weltweit führend in der Bereitstellung von Technologiedienstleistungen, die sich im Jahr 2020 als unverzichtbar erwiesen haben.

Die zusätzliche fiskalische Unterstützung aus dem Dezember-Paket und der bevorstehende Stimulus der Biden-Administration stärken wahrscheinlich das Wachstum im Land – selbst, wenn ein Teil dieser Nachfrage durch den Handelssektor nach außen dringt. Schließlich werden in den USA die Impfstoffe aggressiver eingesetzt als in anderen großen Ländern, mit Ausnahme Großbritanniens. Daher könnte die US-Wirtschaft ihre Produktionslücke schneller schließen als die meisten anderen Staaten, wodurch möglicherweise das relative Wachstum der USA begünstigt wird. Die jüngste Outperformance von US-Small-Cap-Aktien gegenüber nicht-amerikanischen Small-Caps könnte dieses Ergebnis bereits einpreisen.

Dennoch: Der US-Dollar dürfte in der ersten Jahreshälfte 2021 weiter abwerten, insbesondere gegenüber den Schwellenländer- und Rohstoffwährungen. Anders als in der zweiten Jahreshälfte 2020 wird der diesjährige Abwärtstrend des US-Dollars allerdings wahrscheinlich mit größeren Schwankungen verbunden sein. Denn die Fed wandelt auf einem schmalen Grat: Zwischen einem deutlich über dem Trend liegendem Wachstum und dem abnehmenden Bedarf an Stimulierungsmaßnahmen auf der einen Seite – und der Absicht, ihr neues Inflationsziel möglichst punktgenau zu erreichen, auf der anderen.

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