Manager von BNP Paribas AM: „Sehen uns gerade Nachranganleihen an“

Darin erklärt der Fixed-Income-Experte von BNP Paribas Asset Management, warum er trotz enger Spreads weiter auf Unternehmensanleihen setzt, weshalb ausgerechnet Bankanleihen rund 40 Prozent der von ihm überblickten Portfolios ausmachen – und was er sich aktuell konkret von Nachranganleihen erhofft.

DAS INVESTMENT: Herr Hachette, der Anleihenmarkt ist riesig – nach Arten von Anleihen, aber auch nach Laufzeiten. Wo sehen Sie aktuell die besten Chancen?

Gonzague Hachette: Genau diese Vielfalt macht Fixed Income für mich so interessant. Bei Aktien haben Sie im Wesentlichen eben einfach Aktien. Im Renten-Bereich dagegen gibt es Staatsanleihen, Quasi-Staatsanleihen, Unternehmensanleihen, Finanzanleihen oder auch strukturierte Produkte wie CLOs und ABS – eine enorme Bandbreite an Instrumenten mit ganz unterschiedlichen Eigenschaften. Man muss das ganze Segment aber stets von einem Referenzpunkt aus betrachten. Also sehen, von welchem Land man spricht.

Wo sind Sie derzeit übergewichtet?

Hachette: Wir mögen sehr den Bereich Credit, also Unternehmensanleihen – trotz der Tatsache, dass sich die dortigen Spreads über die vergangenen zwei Jahre deutlich eingeengt haben. Aber das Umfeld in Europa ist bemerkenswert widerstandsfähig. Die Unternehmen sind nicht übermäßig hoch verschuldet, sie halten solide Liquiditätsreserven, und die Zinsdeckungsquoten – also die Fähigkeit der Unternehmen, ihren Schuldendienst zu leisten – liegen auf komfortablen Niveaus. Ob Covid, Ukrainekrieg oder Liberation Day: Die Unternehmen haben sich noch jedes Mal als resilient erwiesen. Deshalb bleiben wir investiert, auch wenn der Renditeaufschlag nicht mehr so groß ist wie früher.

Hinzu kommt, dass auch die andere Seite, also die der Staatsanleihen, nicht risikofrei ist. Viele Staaten sind immer höher verschuldet. Das ist ein Risiko, das Anleger manchmal unterschätzen.  

Und innerhalb des Kreditmarkts – gibt es Segmente, die Sie besonders mögen?

Hachette: Absolut. Wir unterscheiden zwischen Unternehmensanleihen und Finanzanleihen, also Bankanleihen. Banken funktionieren grundlegend anders als Industrieunternehmen – ihre Bilanzen sind anders strukturiert, und sie reagieren sensibler auf die Geldpolitik. Gleichzeitig sind die großen europäischen Banken heute gut kapitalisiert und stehen unter strenger Aufsicht. Ihre Anleihen bieten einen interessanten Renditeaufschlag – ohne dass wir ein entsprechendes Risikoniveau sehen würden. Etwa 40 Prozent unserer Portfolios sind aktuell in Finanztiteln investiert.

Einige Asset Manager machen es genau umgekehrt: Sie lassen gerade Finanztitel weg – weil die Bilanzen von Banken schwer zu beziffernde Risiken enthalten könnten. Wie begründen Sie Ihre Vorliebe für Banken gegenüber Ihren Kunden?

Hachette: Mit den Fundamentaldaten. Die europäische Bankenregulierung ist streng, die Unternehmen haben solide Eigenkapitalquoten. Und die Renditen dort sind einfach interessanter als bei vergleichbaren Industrieanleihen. 

Gibt es auch Sektoren, die Sie meiden?

Hachette: Im Moment Automobilhersteller – zu viele strukturelle Unsicherheiten. Auch die Transportindustrie ist ein Bereich, den wir eher meiden. Das sind zyklische Sektoren, die von der Konjunktur abhängen. Wir bevorzugen defensivere Sektoren mit gut prognostizierbaren Cashflows, aktuell insbesondere Versorger.

Wie stellen Sie sich bei Laufzeiten und Ratings auf?

Hachette: Das Herzstück unserer Portfolios sind Triple-B-Anleihen – dort ist auch das Angebot am größten und die Renditen im Investment-Grade-Bereich am attraktivsten. Im High-Yield-Segment mögen wir vor allem die höheren Qualitätssegmente, also Double-B. Single-B kaufen wir nur in begrenztem Umfang, Triple-C kaum. Auf der anderen Seite vermeiden wir auch die höchsten Investment-Grade-Ratings wie Triple-A oder Double-A: Dort ist kaum Wert mehr vorhanden.

Ein Thema, das viele Anleger gerade beschäftigt, ist die unberechenbare US-Politik. Wie steuern Sie durch das aktuelle Marktumfeld der Präsidentschaft Trump?

Hachette: Ich würde zwischen zwei Dingen unterscheiden: Volatilität und Unsicherheit. Volatilität ist für uns als aktive Investoren keine Bedrohung – sie ist eine Chance. Wenn die Märkte durch eine Trump-Ankündigung heftig schwanken, können wir gezielt Positionen aufbauen oder reduzieren, Absicherungsstrategien einsetzen und so Performance erwirtschaften. Das ist der Vorteil aktiv gemanagter Fonds.

Wie gehen Sie mit der Unsicherheit um?

Hachette: Das ist schwieriger. Unsicherheit lässt sich nicht managen – sie lässt sich nur beobachten und so gut wie möglich verstehen. Werden die Zölle erhöht oder werden sie zurückgenommen? Wohin entwickelt sich die Weltwirtschaft? Da gibt es keine einfachen Antworten. Der Vorteil eines großen Hauses wie BNP Paribas Asset Management ist: Wir haben sehr viele Analysten und Volkswirte, die jeden Markt, jede Notenbank, jede Volkswirtschaft abdecken. Dieses kollektive Wissen ist der beste Schutz gegen Überraschungen.

Gibt es einen Anleihenbereich, den Sie gerade besonders aufmerksam beobachten?

Hachette: Aktuell sehen wir uns insbesondere Nachranganleihen an – sogenannte Sub-Bonds. Das ist ein Segment, das in den vergangenen fünf bis zehn Jahren erheblich gewachsen ist. Früher waren Kunden bei diesen Instrumenten oft skeptisch, weil sie ihnen nicht vertraut waren. Heute sind sie in vielen Portfolios fest verankert – und das zu Recht, denn sie bieten interessante Renditen. Und das bei einem Risikoprofil, das wir mittlerweile gut einschätzen können. Es gibt zwei Arten dieser Papiere: Financial Subordinated Debt – also Nachranganleihen von Banken – und Corporate Hybrids, das Äquivalent für Nicht-Finanzunternehmen. Beide sind nachrangig, und der Emittent kann sie vor Fälligkeit kündigen.

Was bedeutet das für Anleger, wenn soche Papiere gekündigt werden, bevor sie regulär auslaufen?

Hachette: Angenommen, Sie kaufen eine Anleihe mit Fälligkeit 2035 und einem Kupon von vier Prozent, die 2030 kündbar ist. Wenn der Emittent sich 2030 am Markt günstiger refinanzieren kann, wird er die alte Anleihe zurückrufen. Das entscheidet der Emittent, nicht der Investor. Der Anleger erhält dann einfach seinen Nennwert zurück. Möglicherweise verliert er aber den Marktwert, falls die Anleihe über pari gehandelt wurde. Das ist das spezifische Risiko dieser Instrumente. Aber weil wir es gut verstehen, können wir damit auch umgehen.

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Im vergangenen September hat BNP Paribas AM einen Fonds für Nachranganleihen aufgelegt. Was versprechen Sie sich davon?

Hachette: Der Fonds konzentriert sich auf Euro-Nachranganleihen – zu etwa 75 Prozent Financial Sub-Debts und zu 25 Prozent Corporate Hybrids. Das Segment ist noch recht nischig, aber es wächst schnell. Wir sind nicht die Ersten in diesem Bereich, aber wir glauben, dass der Bedarf in den nächsten Jahren deutlich zunehmen wird.

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An wen richten Sie sich damit – private oder institutionelle Anleger?

Hachette: Grundsätzlich an beide. Aber wenn ich auf die Wachstumsdynamik der vergangenen Jahre schaue, dann ist das Wholesale-Segment – also Vertriebsplattformen, Privatbanken, Banken, die Fondsprodukte an ihre Endkunden distribuieren – derzeit der Motor. Institutionelle Kunden sind nach wie vor enorm wichtig in Bezug auf verwaltetes Vermögen. Aber der Wettbewerb dort ist intensiv, und die Verwaltungsgebühren stehen unter Druck. Im Retail- und Wholesale-Kanal sehen wir das größte Wachstumspotenzial.

Anleihenfonds gibt es mittlerweile auch als indexfolgende ETFs - und dort oft zu sehr günstigen Preisen. Lohnt sich der Aufwand des aktiven Anleihen-Pickings überhaupt noch?

Hachette: Der Anleihenmarkt ist komplex und lebt von Selektion. Wenn man einfach alle Anleihen eines Index kauft, hat man viel Umschlag und könnte in schlechte Emittenten investiert sein. Für echte Performance braucht es aktives Management. Das gibt es mittlerweile aber auch in ETFs: in aktiven ETFs. Diese Vehikel bieten Handelbarkeit quasi in Echtzeit plus die Portfoliokonstruktion eines aktiv gemanagten Fonds. Die Positionen können identisch sein mit denen eines klassischen Publikumsfonds. Der Unterschied ist nur die Verpackung und die Liquidität. Wir glauben, dass zukünftig zwar keine passiven, aber dafür aktive ETFs im Fixed-Income-Bereich noch eine bedeutende Rolle spielen werden.

Über den Interviewten

Gonzague Hachette

ist Senior Fixed Income Investment Specialist bei BNP Paribas Asset Management und überblickt in dieser Funktion die Euro-Credit-Strategien des Hauses. Vor der Übernahme durch BNP Paribas war er in gleicher Position bereits für Axa IM tätig gewesen. In der Vergangenheit war er zudem bei Blackrock, JP Morgan Chase und Natixis an Bord.