Zwei Anleihenmanager im Streitgespräch

Herr Herrmann, Sie sind nicht nur Portfoliomanager, sondern auch Volkswirt. Vor Kurzem lautete die große Frage noch, wann Fed und EZB die Zinsen senken. Jetzt erhöhen beide wieder. Haben die Märkte die Inflation grundlegend unterschätzt?

Felix Herrmann: Der Markt hat den Iran-Krieg schlicht nicht kommen sehen. Praktisch alle großen Notenbanken erhöhen jetzt, weil die Energiepreise durch die Decke gehen. Vor allem Diesel und Benzin sind weltweit teuer. Abseits der Energie gibt es gar nicht so viel Inflationsdruck. Die Notenbanker fürchten aber Zweitrundeneffekte, und wir haben gerade erst eine Phase sehr hoher Inflation hinter uns. Dass sie empfindlicher reagieren, ist verständlich. Man sollte trotzdem einen Schritt zurücktreten: Seit Corona und dem russischen Angriff auf die Ukraine leben wir in einer Welt, in der überall etwas knapp ist. Die Demografie verknappt das Arbeitsangebot, und um Kapital herrscht Wettbewerb. Vor Corona gab es davon fast im Überfluss, heute konkurriert jeder darum.

Wo liegt dann die neue Normalität bei den Leitzinsen?

Veysey: Das ist schwer zu bestimmen. Ich glaube aber nicht, dass wir die Niveaus sehen, die der Markt am kurzen Ende gerade einpreist. Bisher gibt es keine Zweitrundeneffekte, und die Kerninflation bleibt relativ gedämpft. Die Notenbanken werden sich hüten, zu aggressiv anzuheben, denn eine angebotsgetriebene Inflation bekommen sie mit höheren Zinsen ohnehin kaum in den Griff. Das große Gegengewicht sind Zweitrundeneffekte. Fordern Beschäftigte höhere Löhne und geben Unternehmen die höheren Energie- und Vorleistungskosten an die Verbraucher weiter, verstärkt sich das von selbst. Dann müssten manche Notenbanken womöglich stärker gegenhalten. Es hängt also davon ab, ob sich einige der Kriege auf der Welt schnell beilegen lassen. Sonst dürften die Zweitrundeneffekte in etwa sechs bis zwölf Monaten fast automatisch kommen.

Herrmann: Ich möchte meinen Punkt noch einmal unterstreichen. Wir haben seit ein paar Jahren enorme Knappheiten auf der Angebotsseite: Arbeit, Kapital, Energie, Rohstoffe, im Grunde ist alles knapp. Deshalb warne ich vor der Vorstellung, dass die Energiepreise zusammenbrechen, sobald der Krieg im Nahen Osten vorbei ist. Vielleicht bricht der Ölpreis ein. Aber Energie ist so viel mehr als Öl. Weltweit entstehen Rechenzentren mit gewaltigem Energiebedarf. Die Nachfrage wird das Angebot noch eine ganze Weile übersteigen, und das erzeugt strukturellen Inflationsdruck. Meine These lautet daher: Die Inflation bleibt uns erhalten. Fällt der Ölpreis, wird es natürlich Phasen geben, in denen sie auch mal auf 2 Prozent sinkt.

Knappheit hält aber nicht ewig. Fallen die Renditen dann nicht ohnehin in fünf bis zehn Jahren wieder?

Herrmann: Nehmen wir den Arbeitsmarkt und klammern KI aus, denn was die bringt, weiß niemand wirklich. Die Gesellschaften altern, die Erwerbsbevölkerung schrumpft. Schauen Sie nach China: Heute leben dort 1,4 Milliarden Menschen, und die Bevölkerung wird in den kommenden Jahrzehnten massiv schrumpfen. Arbeitskräfte werden knapp, und das treibt die Löhne. Die Investitionen in KI-Infrastruktur werden in zwei, drei, vier Jahren zwar zurückgehen. Die laufenden Kosten bleiben aber hoch, weil die Chips alle vier bis fünf Jahre erneuert werden müssen. Einzelne Knappheiten mögen verschwinden, im Großen und Ganzen bleiben sie.

Herr Veysey, Sie sprechen von einer historischen Neubewertung und einem seltenen Einstiegszeitpunkt. Das haben 2023, ebenfalls bei rund 5 Prozent, auch viele gesagt. Warum liegen Sie diesmal nicht falsch?

Veysey: 2023 lag eine lange Phase hoher Zinsen hinter uns, und die Folgen kamen allmählich in der Realwirtschaft an. Bei 5 Prozent signalisierten die Frühindikatoren der Fed klar ein schwächeres Wachstum. So deutliche Signale sehen wir heute noch nicht, vielleicht auch, weil der massive Ausbau der KI-Infrastruktur kurzfristig das Wachstum stützt. Die Wirtschaftsgeschichte lehrt aber: Wenn man die Zinsen hoch genug treibt, bricht irgendwann etwas. Das zeigt sich schon bei Kreditkarten- und Hypothekenzinsen, bald auch bei den Finanzierungskosten der Unternehmen. Die Staaten zahlen bereits deutlich mehr und können weniger für ihre Wähler ausgeben, als sie gern würden. Steigen die Zinsen weiter, und kurzfristig sieht es danach aus, dürfte das System irgendwann an seine Grenzen kommen. Wohin sich Wachstum und Inflation über mehrere Jahre entwickeln, ist schwer zu sagen. Das Einstiegsniveau bei Staatsanleihen ist aber außergewöhnlich attraktiv und preist bereits viele Risiken ein.

Der Guinness Global Dynamic Bond: drei Renditemotoren und eine lange Duration

Veysey ist seit gut 26 Jahren am globalen Rentenmarkt unterwegs. Er startete im Jahr 2000 bei HSBC. Bekannt wurde er mit dem Sanlam Strategic Bond Fund, den er 2012 auflegte und nach der Übernahme durch Man GLG bis 2024 managte, in der Spitze mit rund 2 Milliarden US-Dollar. Anfang 2026 kam er zu Guinness Global Investors, wo Mitte Juli sein Guinness Global Dynamic Bond (ISIN: IE000RUU5NS2) startete.

Der Fonds hat drei Renditequellen: hohe monatliche Erträge, einen wertorientierten Kreditansatz und ein dynamisches Makro-Overlay. Die erste ist derzeit die leichteste. Ende August lag die Rendite auf Endfälligkeit bei 6,26 Prozent, dollar-abgesichert bei 6,52 Prozent, bei einem Durchschnittsrating von BBB+ und nur 34 Positionen. „Allein 6 Prozent laufender Ertrag ergeben über fünf Jahre mit Zinseszins 34 Prozent“, rechnet Veysey vor. Einen Index nachzubilden kommt für ihn nicht infrage: „Wer einen Anleiheindex kauft, kauft im Grunde die am höchsten verschuldeten Staaten oder Unternehmen.“

Seine Kandidaten findet er mit einem eigenen Bewertungsverfahren namens CAVS (Credit Adjusted Valuation Scoring). Es vergleicht jede der mehr als 30.000 Anleihen aus globalen Aggregate- und Hochzinsindizes mit ähnlich gestrickten Papieren und errechnet daraus eine faire Rendite. Liegt die tatsächliche Rendite deutlich darüber, schaut Veysey genauer hin. Entscheidend ist dann ein Katalysator, etwa eine regulatorische Änderung, ein Rückkaufangebot oder eine Übernahme durch einen bonitätsstärkeren Käufer.

Sein Lieblingsbeispiel stammt aus der Londoner Canary Wharf. Eine Anleihe mit AAA-Rating war von etwa 125 bis 130 auf rund 110 gefallen. Die Emittentin hatte ein Bürohochhaus verkauft und wollte die Anleihe deshalb vorzeitig zum Nennwert tilgen. Nach Lesart von Veyseys Team stand den Gläubigern laut Prospekt aber der volle Wert zu, den sie auf etwa 180 schätzten. „Wir kauften bei rund 115, das Risiko nach unten lag bei 100, dazu gab es rund 6,5 Prozent Kupon“, sagt Veysey. Pensionsfonds und Versicherer klagten und bekamen recht, auch in der Berufung. Nach fast drei Jahren wurden die Anleger nahe 180 ausgezahlt, die Kupons obendrauf.

Die dritte Quelle ist ein weitgehend quantitatives Makro-Overlay für Industrieländer. Es wertet unter anderem Konjunkturüberraschungen, Angebot und Nachfrage an den Anleihemärkten, die Positionierung der Spekulanten und das Kursmomentum aus. Daraus leitet Veysey Duration, Währungspositionen und Kreditsensitivität ab. In den von Guinness untersuchten Phasen steigender US-Renditen zwischen 2015 und 2024 summierten sich die relativen Renditevorteile seines damaligen Fonds gegenüber dem in Pfund abgesicherten Bloomberg Global Aggregate auf 37,1 Prozentpunkte.

Seinen wichtigsten Wendepunkt erlebte er im Herbst 2023. Die Spekulanten waren in US-Staatsanleihen so stark short wie seit zwei Jahrzehnten nicht. Dann kauften institutionelle Investoren bei 5 Prozent Rendite in großem Stil, und Fed-Chef Jerome Powell signalisierte das Ende der Zinserhöhungen. Binnen sechs Wochen fiel die Rendite auf unter 4 Prozent, und Veyseys Fonds hatte die maximale Duration an Bord. Die heutige Lage erinnert ihn stark an damals. Passend dazu ist die größte Position des neuen Fonds eine US-Staatsanleihe mit Fälligkeit 2056.

Anzeige

ETF Checkliste von BlackRock

Worauf du bei der Auswahl eines ETFs achten solltest

Mit einer Checkliste hilft BlackRock bei der Auswahl passender Produkte. Sie zeigt die wichtigsten Faktoren, um ETFs klar zu vergleichen und fundierte Entscheidungen zu treffen.

Jetzt lesen

Anzeige

ETF Checkliste von BlackRock

Worauf du bei der Auswahl eines ETFs achten solltest

Mit einer Checkliste hilft BlackRock bei der Auswahl passender Produkte. Sie zeigt die wichtigsten Faktoren, um ETFs klar zu vergleichen und fundierte Entscheidungen zu treffen.

Jetzt lesen

Herr Herrmann, bei Renditen von 5 oder sogar 6 Prozent: Kaufen Sie heute mehr Kreditrisiko, oder nehmen Sie einfach eine solide Staatsanleihe?

Herrmann: Wir ziehen Kreditrisiken nach wie vor Staatsanleiherisiken vor. Die Unternehmen haben nach dem enormen Zinsanstieg seit 2022 ihre Hausaufgaben gemacht. Gerade in der Europäischen Union ist ihre Verschuldung deutlich gesunken, während die Staatsschulden weiter steigen. Wir sehen also eine K-förmige Entwicklung. Ich gebe Craig recht, dass Staatsanleihen heute deutlich attraktiver sind. Aber die Zinskurve ist sehr flach. Mit kurz laufenden Staatsanleihen verdient man fast so viel wie am langen Ende. Man hat natürlich ein Wiederanlagerisiko. Trotzdem zögere ich, lange Duration zu kaufen, gerade weil das kurze Ende so attraktiv ist.

Da tut sich zwischen Ihnen beiden eine interessante Lücke auf. Aramea fährt rund 3,3 Jahre Duration, Guinness bis zu zehn Jahre. Herr Veysey sagt laut und deutlich: Ich will Duration. Herr Herrmann ist vorsichtiger. Wer von Ihnen liegt falsch?

Herrmann: Das wird die Zeit zeigen. Aber lassen Sie mich etwas klarstellen: Im Aramea Kaizen (ISIN: DE000A3CNGB6) steckt ein großer Teil des Portfolios in Nachrang- und Wandelanleihen, und die haben naturgemäß eine sehr kurze Duration. Die Duration unseres Fonds wird nie länger als fünf Jahre sein, wir bewegen uns zwischen drei und fünf Jahren. Die Duration ist also nicht unsere wichtigste Stellschraube.

Was müsste passieren, damit Sie sich ärgern, nicht deutlich länger gegangen zu sein?

Herrmann: Eine Waffenruhe im Nahen Osten würde helfen. Fallen die Energiepreise, preist der Markt die Notenbankerwartungen neu ein. Das würde die Renditen senken, sicher am kurzen Ende und wahrscheinlich auch etwas am langen. Das wäre derzeit der wichtigste Grund, die Duration zu verlängern. Die anderen Treiber des Renditeanstiegs, also der Wettbewerb um Kapital und die enormen Schulden, verschwinden nicht über Nacht. Deshalb muss man Duration viel taktischer spielen als vor Corona und vor dem russischen Angriff auf die Ukraine. Springen die Renditen am langen Ende noch einmal, würde ich auf jeden Fall kaufen. Aber eben taktisch.

Herr Veysey, und was müsste passieren, damit Ihnen sieben bis zehn Jahre Duration richtig wehtun?

Veysey: Mir gefällt, dass wir schon einen deutlichen Renditesprung hinter uns haben. Wie gesagt, der Markt preist aggressivere Zinserhöhungen ein, als die Notenbanken tatsächlich umsetzen dürften. Es liegt aber auch am Charakter meines Fonds. Die Kreditpositionen tragen wenig Duration bei und sind eher kurz. Die Gesamtduration steuere ich sehr aktiv über längere Positionen in attraktiv bewerteten Staatsanleihemärkten und kann Zinsrisiken auch über Futures absichern. Der Fonds ist wirklich aktiv gemanagt, mit einer Duration zwischen null und zehn Jahren. Im Anleihemarkt passiert täglich viel, das wir einfangen wollen, von Angebot und Nachfrage über Kursmomentum bis zu möglichen Gegenbewegungen. Die Fundamentaldaten sind natürlich wichtig. Bei der Positionierung sehe ich aber, dass die Spekulanten extrem short sind, ganz ähnlich wie im Sommer und Herbst 2023. Staatsanleihen rentieren außergewöhnlich hoch. Bei Unternehmensanleihen sind die Gesamtrenditen dagegen nicht einmal so hoch wie vor ein paar Jahren, weil sich die Spreads so stark eingeengt haben. Deshalb halte ich eine längere Duration jetzt für sinnvoll, wie 2023 in meinem alten Fonds. Bei so einseitiger Positionierung und solchen Bewertungen könnten die Renditen deutlich drehen.

Der Fonds: Aramea Kaizen – das Best-of eines Rentenhauses

Wer beim Namen Kaizen an japanische Aktien denkt, liegt falsch. Der Fonds startete im September 2021 unter dem etwas sperrigen Namen Aramea Rendite Global Nachhaltig und bekam später einen neuen Namen. Kaizen bedeutet auf Japanisch „Veränderung zum Besseren“, also jeden Tag ein bisschen besser werden. Herrmann nimmt das mit hanseatischer Nüchternheit: „Mir geht es am Ende des Tages darum, den Fonds vernünftig zu managen.“

Hinter dem Namen steckt eine einfache Idee: das Beste aus dem Hamburger Rentenhaus in einem Fonds. Aramea wurde 2007 gegründet, verwaltet rund 4,5 Milliarden Euro und hat sich vor allem als Rentenspezialist einen Namen gemacht. Den Kaizen steuern Herrmann und Christian Bender, dahinter arbeitet das gesamte Fixed-Income-Team mit mindestens zehn Leuten. Eine Benchmark gibt es nicht, dafür eine klare Handschrift: Wandel- und Nachranganleihen sind immer ungewöhnlich stark vertreten. Dazu kommen klassische Renten, Schwellenländeranleihen und ein aktives Währungsmanagement.

Wandelanleihen mag Herrmann wegen ihrer Asymmetrie. Steigen die Aktien, ist man grob zu zwei Dritteln dabei. Fallen sie, trifft es einen nur zu etwa einem Drittel. Nebenbei bekommt man so Zugang zum KI-Boom. Ins Jahr startete er mit knapp 26 Prozent Wandelanleihen, nach einem starken ersten Halbjahr sind es noch 14,4 Prozent. „Das ist das sportlichste Segment“, sagt er. „Da knallt es in beide Richtungen am meisten.“

Der größte Block sind mit 24 Prozent Nachranganleihen. Dass die Spreads eng sind, stört ihn wenig. Wer sie mit dem Niveau vor Corona vergleiche, vergleiche Äpfel mit Birnen, weil die Unternehmen ihre Schulden deutlich abgebaut hätten. „Anders als Staaten werden Unternehmen eben nicht von der Zentralbank gerettet, wenn es mal haarig wird.“

Warum er lieber Kredit- als Zinsrisiken kauft, belegt Herrmann gern mit einer Statistik. Seit 2022 verlor der Stoxx 600 in 13 Wochen jeweils mehr als 3 Prozent. In neun davon brachten zehnjährige Bundesanleihen keinen positiven Beitrag. „Das klassische 60/40-Denken funktioniert in dieser Form nicht mehr.“ Entsprechend ist der Fonds gebaut: Strategisch entfallen 65 Prozent auf das offensive Segment. „Wir sind eher ein Kredit- als ein Durationsfonds“, sagt Herrmann. Die Modified Duration liegt bei 3,29.

In den Schwellenländern, die rund 16 Prozent des Fonds ausmachen, kauft das Team lieber Lokalwährungsanleihen von EIB, KfW oder Weltbank als Staatsanleihen. Das bringt ein besseres Rating bei gleicher Währungswette. In Brasilien kostet das knapp zwei Prozentpunkte Rendite, rund 12,2 statt 14,5 Prozent. Herrmanns Kommentar: „12,2 Prozent sind immer noch schön auskömmlich.“ Insgesamt liegen etwa 40 Prozent außerhalb des Euro, der Dollar ist komplett ungesichert. Mit seiner Zuversicht für den Dollar stand Herrmann lange ziemlich allein da, allmählich dreht sich der Wind.

Herr Herrmann, im Kaizen steckt inzwischen so ziemlich alles – Staatsanleihen, Unternehmensanleihen, Nachrang, Wandelanleihen, Schwellenländerwährungen. Ist das noch ein klassischer Rentenfonds oder ein Multi-Asset-Fonds, der zufällig fast alles über Anleihen abbildet?

Herrmann: Wir können in diesem Fonds alles machen. Aber wir haben diese klare Aramea-DNA, und das bedeutet, dass wir immer einen großen Teil in Wandel- und Nachranganleihen allokieren. Das macht den Fonds ziemlich einzigartig. Wenn Sie ihn einen Multi-Asset-Fonds innerhalb des Rentenuniversums nennen wollen, kann ich nicht widersprechen.

Herr Veysey, Sie sagen, der Dollar dürfte unter Druck bleiben, auch wegen einer weniger restriktiven Fed. Seitdem hat die Fed angehoben, und der Markt spricht über eine weitere Zinserhöhung. Bleiben Sie dabei?

Veysey: Die Fed erhöht die Zinsen immer noch nicht so aggressiv, wie sie könnte, und sie war recht langsam. Sie hätte im Tempo der EZB vorgehen können und muss jetzt aufholen. Meine Dollar-Skepsis hat aber auch andere Gründe. Die USA sind deutlich höher verschuldet als etwa Deutschland oder Europa insgesamt, und das schwächt die Wirtschaft und damit den Dollar. Dazu kommt die Sorge, dass die Fed die Inflation schneller laufen lässt, als sie sollte. Und es gibt die Einmischung, weniger durch die Fed als durch das Finanzministerium und die Trump-Regierung, die in den Anleihemarkt eingreift und den Yen gegenüber dem Dollar aufwerten lässt. Historisch hat solches Eingreifen eine Währung eher geschwächt.

Herr Herrmann, teilen Sie Herrn Veyseys Sicht auf den Dollar?

Herrmann: Nicht ganz. Wir waren nicht uneingeschränkt bullisch für den Dollar, dachten aber, dass der Euro zumindest nicht aufwertet. Das reicht uns schon, denn dann verdienen wir den Renditeaufschlag im Dollar-Raum. Als Kevin Warsh die Fed übernahm, sorgten wir uns auch weniger als der Markt um die Unabhängigkeit der Notenbank. Der Inflationsdruck ist in den USA höher als in der Eurozone. Lässt der Energiepreiseffekt nach, dürfte die Inflation in der Eurozone zumindest kurzfristig regelrecht einbrechen. In den USA ist sie wegen der Knappheiten auf der Angebotsseite stärker verankert. Außerdem hängt der Dollar aus meiner Sicht eng an den Aktienzuflüssen in KI-Titel. Die Magnificent 7 lagen eine ganze Weile zurück, und mit ihrem Comeback in den vergangenen Wochen hat auch der Dollar gedreht. Man sollte also auf die Kapitalflüsse schauen, und der Trend zu Portfolioinvestitionen in den USA stützt den Dollar.

Damit sind wir bei KI. Am Aktienmarkt wird ständig über eine mögliche Blase diskutiert. Gleichzeitig pumpen die Hyperscaler Hunderte Milliarden über den Anleihemarkt in Rechenzentren. In der Fondsmanager-Umfrage der Bank of America sehen 42 Prozent der Befragten darin die wahrscheinlichste Quelle für ein systemisches Kreditrisiko. Kaufen, meiden, absichern?

Herrmann: Ich kaufe weiter. Dieser KI-Megatrend ist für mich die größte Chance unseres Lebens.

Anzeige

Private Equity, Infrastruktur & Co

Alternative Anlagen mit BlackRock: Neue Spielräume für das klassische Portfolio

Jetzt lesen

Anzeige

Private Equity, Infrastruktur & Co

Alternative Anlagen mit BlackRock: Neue Spielräume für das klassische Portfolio

Jetzt lesen

Eine steile These.

Herrmann: Und dazu stehe ich, denn wir sind noch früh dran. Wir stecken in der Ausbauphase, die Investitionen sind sehr hoch. Bisher entstehen die Gewinne nur innerhalb der KI-Lieferkette. Jetzt müssen sie weiterwandern, zu Softwarefirmen und zu den Anwendern, und dafür gibt es erste Anzeichen. In Phase eins ging es darum, wer KI am besten verkauft, in Phase zwei geht es darum, wer sie am stärksten einsetzt. Da hat auch Europa, das keine eigenen Hyperscaler hat, deutlich bessere Chancen. Die Gewinne sind in den vergangenen Monaten explodiert, und die Erwartungen gehen durch die Decke. Das muss sich natürlich bestätigen. Nach aktuellen Berechnungen braucht es rund 2 Billionen US-Dollar wiederkehrender Umsätze pro Jahr, damit sich die Investitionen der Hyperscaler rechnen. Ich glaube, dieses Niveau erreichen wir deutlich früher, als viele erwarten. Das ist jetzt die Aktienperspektive. Der Megatrend führt aber auch dazu, dass Volkswirtschaften mit deutlich höheren Zinsen zurechtkommen, und genau das sehen wir gerade.

Herr Veysey, KI wird von einer Aktien- zu einer Kreditgeschichte, oder?

Veysey: Aus Anleihesicht bin ich weniger optimistisch. Die Hyperscaler haben extrem viele Schulden aufgenommen. Laut einem Beitrag der Bank of England haben sie bis Mai dieses Jahres mehr Anleihen begeben als der britische Staat am Gilt-Markt, und Großbritannien gehört gemessen an der Schuldenquote schon zu den am höchsten verschuldeten G7-Ländern. Dass so viel KI-bezogene Schulden auf den Markt kommen, und es werden noch deutlich mehr, finde ich bedenklich. Diese Anleihen nehmen einen immer größeren Teil der Benchmarks ein. Um weiter Käufer zu finden, müssen die Emittenten höhere Renditen bieten, und das dürfte die Spreads nach oben treiben. Ich verstehe also, warum viele das als größtes Risiko sehen. So weit ist es aber noch nicht, die Spreads sind nicht explodiert. Ausgeweitet haben sie sich für KI-Emittenten aber schon, sie zahlen heute höhere Renditen und Kupons als zu Jahresbeginn. Die Geschichte hat sich unter Kreditinvestoren also herumgesprochen. Ohne Benchmark muss ich diese Anleihen aber nicht kaufen, nur weil sie im Index stehen. Mir fallen viele Anleihen mit einem besseren Chance-Risiko-Verhältnis ein. Aus reiner Anleihesicht sind die Papiere für mein Portfolio noch nicht attraktiv genug.

Herr Herrmann, im Kaizen sind Sie ein Fan von Wandelanleihen der Hyperscaler. Ist das nicht Aktienrisiko durch die Hintertür, also genau das, was institutionelle Investoren gerade abbauen wollen?

Herrmann: Die großen Hyperscaler haben ja eine Weile schwächer abgeschnitten. Natürlich gibt es die Angst, dass sich all diese Investitionen nicht auszahlen. In letzter Zeit hat sich aber gezeigt, dass auch Rechenkapazität knapp ist und noch eine Weile knapp bleiben wird. Der Ausbau von Rechenzentren in den USA stößt inzwischen an Grenzen, weil die Menschen keine Rechenzentren in der Nähe ihrer Häuser wollen. Ausreichend Rechenkapazität bereitzustellen, wird also schwierig, und davon profitieren die Hyperscaler. Natürlich wird es auf dem Weg Gewinner und Verlierer geben, das ist sicher. Deshalb muss man sich die Spreads der einzelnen Emittenten sehr genau anschauen. Es ist unsere Aufgabe, die Verlierer zu identifizieren. Aus Makrosicht erwarte ich aber, dass sich der gesamte Trade am Ende auszahlt. Um es klar zu sagen: Wir kaufen die Wandelanleihen, aber derzeit keine Senior-Anleihen der Hyperscaler.

Spielen wir ein Szenario durch: Es gibt einen Iran-Deal, die Straße von Hormus ist offen, der Ölpreis fällt von 100 auf 70 Dollar. Wer profitiert am meisten?

Herrmann: Ich denke, der gesamte Markt steigt. Aber vor allem Anlagen mit langer Duration.

Veysey: Absolut, alles mit langer Duration dürfte in diesem Szenario sehr gut laufen. Es hängt davon ab, wie belastbar so ein Deal ist, wie lange er hält und ob aus Washington danach weitere Störfeuer kommen. Selbst dann kehren wir nicht so schnell dorthin zurück, wo wir vor dem Krieg waren. Wir haben weiterhin andere Probleme auf der Welt, etwa in der Ukraine und Russland mit den Folgen für die Knappheiten. Es gibt die Schuldenprobleme, die Zinsen sind inzwischen deutlich höher, und dazu kommt der KI-Ausbau. Selbst wenn eine Kristallkugel verspräche, dass die Energiepreise auf Vorkriegsniveau fallen, könnte ich nicht sicher sein, dass alle Anlageklassen wieder zu den Bewertungen von vor dem Krieg handeln. Dafür ist zu viel los. Aber die Renditen am langen Ende würden deutlich fallen.

Herrmann: Und Europa würde die USA klar hinter sich lassen. Als Energieimporteur profitiert Europa von fallenden Ölpreisen viel stärker als die USA. Da können wir uns ziemlich sicher sein.

Treffen wir uns in einem Jahr wieder hier. Welche Schlagzeile zum Anleihemarkt würde Sie am wenigsten überraschen?

Veysey: Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen fällt unter 4 Prozent.

Herrmann: Ich bleibe in Europa: Zehnjährige Bundesanleihen sind auf dem Rückweg, nachdem sie die Marke von 4 Prozent berührt haben.

Über die Interviewten:

Craig Veysey ist Fondsmanager des Guinness Global Dynamic Bond bei Guinness Global Investors, wo er seit Anfang 2026 arbeitet. Zuvor managte er von 2012 an den Sanlam Strategic Bond Fund und nach dessen Übernahme durch Man GLG im Jahr 2018 bis 2024 den Man GLG Strategic Bond Fund, der in der Spitze rund 2 Milliarden US-Dollar verwaltete. Davor war er Senior Fund Manager in den globalen Rententeams von SWIP, Mellon und HSBC, wo er im Jahr 2000 seine Laufbahn begann. Veysey ist CFA-Charterholder und hat einen Master in Finance & Investment der Universität Exeter.

Felix Herrmann ist seit gut fünf Jahren Chefvolkswirt und Portfoliomanager bei Aramea Asset Management in Hamburg und managt dort gemeinsam mit Christian Bender den Aramea Kaizen. Der Diplom-Volkswirt studierte in Kiel, Oslo und Bayreuth und begann 2010 bei der DZ Bank in Frankfurt, wo er rund fünf Jahre als Rentenmarktanalyst unter anderem den Markt für europäische Staatsanleihen betreute. 2016 wechselte er zu Blackrock und verantwortete dort gemeinsam mit dem Chefstrategen für die Dach-Region die lokale Investmentstrategie. Seit 2014 ist Herrmann CFA-Charterholder.