Value-Manager im Gespräch „Die Dividendenrenditen liegen bei 5 bis 8 Prozent“

DAS INVESTMENT: Sie warnen, dass man sich vor der Wachstumsfalle in Acht nehmen müsse. Was soll das eigentlich sein?

Michael Keppler: Damit meine ich, dass die Outperformance von Wachstumstiteln nicht gerechtfertigt ist.

Aber wenn sie doch schneller wachsen.

Keppler: Das tun sie ja nicht. Es gibt einige wenige Ausnahmen, die das Geschehen prägen. Aber wenn man sich mal den Welt-Wachstums- und den Welt-Value-Index von MSCI anschaut, dann sieht die Sache schon anders aus. Der MSCI World Growth ist zwei- bis dreimal so teuer wie der MSCI World Value Index. Dabei ist der Buchwert der Value-Titel in fünf Jahren um 4 Prozent jährlich gewachsen, und der von Growth-Titeln um 0,2 Prozent geschrumpft.

Die haben Werte vernichtet?

Keppler: Es ist zumindest keine Substanz hinzugekommen. Das Gleiche gilt für den Cashflow. Der stieg bei Value-Aktien um 2,8 Prozent pro Jahr, und bei den Wachstumstiteln nur um 2,3 Prozent. Wobei die Zahlen wegen des starken Gewinneinbruchs in diesem Jahr ungewöhnlich niedrig ausfallen. Letztes Beispiel sind die Dividenden. Die sind bei Value in den vergangenen fünf Jahren um 2,3 Prozent pro Jahr gewachsen, bei Growth-Titeln nur um 1,6 Prozent. Die Dividendenrenditen für Value sind mit 3,35 Prozent mehr als dreieinhalbmal so hoch wie für Growth von nur 0,95 Prozent. Warum bezahlen Anleger also das Doppelte bis Dreifache für etwas, das gar nicht existiert? Des Kaisers neue Kleider lassen grüßen.

Weil es noch kommt.

Keppler: Dann wünsche ich Ihnen viel Glück damit. Die Wachstumsraten müssten phänomenal hoch sein, um die Bewertungen zu rechtfertigen. Wir haben jüngst bei SAP gesehen, wie das ausgehen kann.

Ist die Anlegerwelt verrückt geworden?

Keppler: Das sollen andere beurteilen. Ich persönlich sehe aber keine fundamentalen Gründe, die den Status quo der Wachstumsindizes rechtfertigen.

Ende der Neunziger Jahre haben Anleger auch schon mal auf fundamentale Kennzahlen gepfiffen. Dann kam der große Crash. Was ist heute anders?

Keppler: Wachstumstitel sind heute sehr hoch bewertet, aber der Markt als Ganzes ist es nicht. Die MSCI-Indizes gibt es inzwischen seit über 50 Jahren, und die Bewertungen waren tatsächlich zur Jahrtausendwende am höchsten. Wir hatten Kurs-Buchwert-Verhältnisse von 4,2 und Kurs-Gewinn-Verhältnisse von 36, da sind wir heute noch nicht. Der größte Unterschied zu heute ist aber, dass die High-Tech-Firmen damals nichts verdient haben. Heute verdienen sie zumindest schon ein bisschen Geld. Aber selbst eine Spitzenfirma wird zu einem schlechten Investment, wenn der Kaufpreis zu hoch ist. Das gab es immer mal wieder in der Vergangenheit: Zum Beispiel bei den Nifty-Fifty-Aktien in den siebziger Jahren und japanischen Aktien 1989.