„Die wirtschaftliche Erholung in den USA gelingt besser als in Europa“
Christophe Bernard vom Bankhaus Vontobel
Zwar bestehen zwischen den USA und Europa große Gemeinsamkeiten hinsichtlich der politischen und wirtschaftlichen Systeme. Bei genauerem Hinsehen offenbaren sich aber auch erhebliche Unterschiede.
Gemeinsamkeiten bei den Schwächen
Zunächst zu den Ähnlichkeiten. Auf beiden Seiten des Atlantiks verläuft die wirtschaftliche Erholung schleppend, und das nominale Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) reicht kaum aus, um den im Zuge der „großen Rezession“ der Jahre 2008/2009 verlorenen Boden wieder gutzumachen. Die Arbeitslosigkeit liegt noch immer weit über dem Vorkrisenniveau. Außerdem haben beide Notenbanken außerordentliche Maßnahmen zur Stabilisierung des Finanzsystems ergriffen.
Eine weitere Gemeinsamkeit ist der fehlende Konsens über den Umgang mit den Nachwirkungen der Krise. Sollen die Ausgaben gekürzt, die Steuern erhöht oder Strukturreformen umgesetzt werden? Die politische Debatte wird sowohl in den USA als auch in Europa immer heftiger geführt, wobei in Europa Risse unter der Oberfläche der bislang als unerschütterlich geltenden deutsch-französischen Allianz erkennbar werden.
US-Banken sind über den Berg
Nun zu den Unterschieden. Das US-Bankensystem hat sich vollständig erholt und die Finanzinstitute verfügen über eine deutlich solidere Kapitalausstattung als jene in Europa.
Auf dem alten Kontinent hingegen sehen sich viele Banken aufgrund der Konjunkturschwäche und ungünstiger Trends an den Immobilienmärkten – vor allem in Spanien, den Niederlanden und Frankreich – mit höheren Kreditverlusten konfrontiert.
Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die US-Banken wieder in der Lage sind, Kredite zu vergeben, was für ihre europäischen Pendants nicht gilt. Darüber hinaus kommen deutlich niedrigere Energiepreise, eine höhere Arbeitsproduktivität und ein stabiles Steuerumfeld der Wettbewerbsfähigkeit der USA zugute, während in einigen europäischen Ländern, vor allem in Frankreich, die steuerliche Belastung der Unternehmen stark zunimmt.
Die Re-Industrialisierung der USA
Da die Vereinigten Staaten als Standort für produzierende Unternehmen an Attraktivität gewinnen und die Löhne in den Schwellenländern ansteigen, ist die Auslagerung von Arbeitsplätzen in die aufstrebenden Länder zum Stillstand gekommen. Es ist sogar die Rede davon, dass multinationale Unternehmen wie Caterpillar und General Electric Teile ihrer Produktion wieder in die USA verlegen wollen.
Was die Geldpolitik angeht, so handelt die US-amerikanische Notenbank (Fed) proaktiv, indem sie wirtschaftliche Probleme angeht, was ihr aufgrund ihres Doppelmandats der Inflationsbekämpfung und der Förderung des Wirtschaftswachstums möglich ist. Dagegen agiert die Europäische Zentralbank (EZB) reaktiv, wobei sie nur dann über ihren Schatten springt, wenn das Überleben der Gemeinschaftswährung auf dem Spiel steht.
US-Dollar dürfte aufwerten
Während sich die meisten europäischen Länder noch immer in einer Rezession befinden – was durch die schwachen Februar-Einkaufsmanagerindizes, vor allem in Frankreich, bestätigt wird –, erscheint in den USA in den nächsten sechs bis zwölf Monaten ein sich selbst tragendes Wirtschaftswachstum möglich.
Die Fed wird wohl die erste der großen Notenbanken sein, die die entgegenkommende („akkomodierende“) Geldpolitik wieder rückgängig macht, wobei eine Straffung – die derzeit nicht ansteht – nur allmählich erfolgen dürfte.
Die strukturelle Verbesserung der US-Leistungsbilanz, die zum Teil auf die steigende Bedeutung von inländischem Öl und Gas aus Schieferformationen zurückgeht, spricht für einen stärkeren Dollar. Der genaue Zeitpunkt einer grundsätzlichen Änderung des Währungskurses lässt sich nur schwer vorhersehen, zumal die Fed derzeit eine entgegenkommendere Politik verfolgt als die EZB.
Dennoch könnte die Wahrscheinlichkeit einer Dollar-Aufwertung zunehmen, wenn in Europa keine Wachstumsbelebung einsetzt und/oder erneut politische Risiken aufkommen. Der Wahlausgang in Italien könnte ein Omen für eine zunehmende Opposition gegen das Mantra der Sparsamkeit sein.
Anlegervertrauen könnte schwinden
Im Februar zeigten sich die Finanzmärkte angesichts solider Unternehmensgewinne, vor allem in den USA und der Schweiz, im Wesentlichen stabil. Der Mittelzufluss an die Aktienmärkte setzte sich unvermindert fort. Uns Bankhaus geht zwar davon aus, dass die Aktienmärkte 2013 und darüber hinaus die als „sichere Häfen“ geltenden Staatsanleihen und auch Unternehmensanleihen hoher Qualität übertreffen werden, halten aber auf kurze Sicht nach wie vor eine Konsolidierung für wahrscheinlich.
Da in den USA seit Jahresanfang höhere Lohnsteuern und seit dem 1. März automatische Ausgabenkürzungen (Stichwort „Sequester“) zum Tragen kommen, könnte das Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal 2013 enttäuschend ausfallen. Außerdem könnten höhere Ölpreise den Konsum belasten.
Daher gehen wir davon aus, dass unter den Anlegern möglicherweise eine zu hohe Zuversicht hinsichtlich der Konjunkturperspektiven in der Eurozone herrscht. Die positive Haltung in Bezug auf die Anleihemärkte der sogenannten Peripherieländer der Eurozone geht im Wesentlichen auf den „Draghi-Put“, also das Versprechen des EZB-Präsidenten aus dem Jahr 2012, den Euro zu stützen, zurück.
Doch die drohende Patt-Situation nach den Wahlen in Italien, zunehmende soziale Proteste gegen die Sparmaßnahmen in Spanien und Portugal und nicht zuletzt die kritische Lage in Frankreich werden die Anleger vermutlich dazu veranlassen, ihre kurzfristigen Szenarien noch einmal genau zu überdenken. Dadurch könnten sich natürlich auch Chancen ergeben.
Vontobel sieht mittelfristig weiterhin günstige Anlageperspektiven, wobei zu beachten ist, dass sich die Finanzmärkte niemals linear entwickeln. Aus den genannten Gründen hält unser Bankhaus eine beträchtliche Cash-Position. Außerdem sind wir der Ansicht, dass eine kurzfristige Absicherung nach unten in Form einer Long-Put- Option nach wie vor angemessen ist.
Gemeinsamkeiten bei den Schwächen
Zunächst zu den Ähnlichkeiten. Auf beiden Seiten des Atlantiks verläuft die wirtschaftliche Erholung schleppend, und das nominale Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) reicht kaum aus, um den im Zuge der „großen Rezession“ der Jahre 2008/2009 verlorenen Boden wieder gutzumachen. Die Arbeitslosigkeit liegt noch immer weit über dem Vorkrisenniveau. Außerdem haben beide Notenbanken außerordentliche Maßnahmen zur Stabilisierung des Finanzsystems ergriffen.
Eine weitere Gemeinsamkeit ist der fehlende Konsens über den Umgang mit den Nachwirkungen der Krise. Sollen die Ausgaben gekürzt, die Steuern erhöht oder Strukturreformen umgesetzt werden? Die politische Debatte wird sowohl in den USA als auch in Europa immer heftiger geführt, wobei in Europa Risse unter der Oberfläche der bislang als unerschütterlich geltenden deutsch-französischen Allianz erkennbar werden.
US-Banken sind über den Berg
Nun zu den Unterschieden. Das US-Bankensystem hat sich vollständig erholt und die Finanzinstitute verfügen über eine deutlich solidere Kapitalausstattung als jene in Europa.
Auf dem alten Kontinent hingegen sehen sich viele Banken aufgrund der Konjunkturschwäche und ungünstiger Trends an den Immobilienmärkten – vor allem in Spanien, den Niederlanden und Frankreich – mit höheren Kreditverlusten konfrontiert.
Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die US-Banken wieder in der Lage sind, Kredite zu vergeben, was für ihre europäischen Pendants nicht gilt. Darüber hinaus kommen deutlich niedrigere Energiepreise, eine höhere Arbeitsproduktivität und ein stabiles Steuerumfeld der Wettbewerbsfähigkeit der USA zugute, während in einigen europäischen Ländern, vor allem in Frankreich, die steuerliche Belastung der Unternehmen stark zunimmt.
Die Re-Industrialisierung der USA
Da die Vereinigten Staaten als Standort für produzierende Unternehmen an Attraktivität gewinnen und die Löhne in den Schwellenländern ansteigen, ist die Auslagerung von Arbeitsplätzen in die aufstrebenden Länder zum Stillstand gekommen. Es ist sogar die Rede davon, dass multinationale Unternehmen wie Caterpillar und General Electric Teile ihrer Produktion wieder in die USA verlegen wollen.
Was die Geldpolitik angeht, so handelt die US-amerikanische Notenbank (Fed) proaktiv, indem sie wirtschaftliche Probleme angeht, was ihr aufgrund ihres Doppelmandats der Inflationsbekämpfung und der Förderung des Wirtschaftswachstums möglich ist. Dagegen agiert die Europäische Zentralbank (EZB) reaktiv, wobei sie nur dann über ihren Schatten springt, wenn das Überleben der Gemeinschaftswährung auf dem Spiel steht.
US-Dollar dürfte aufwerten
Während sich die meisten europäischen Länder noch immer in einer Rezession befinden – was durch die schwachen Februar-Einkaufsmanagerindizes, vor allem in Frankreich, bestätigt wird –, erscheint in den USA in den nächsten sechs bis zwölf Monaten ein sich selbst tragendes Wirtschaftswachstum möglich.
Die Fed wird wohl die erste der großen Notenbanken sein, die die entgegenkommende („akkomodierende“) Geldpolitik wieder rückgängig macht, wobei eine Straffung – die derzeit nicht ansteht – nur allmählich erfolgen dürfte.
Die strukturelle Verbesserung der US-Leistungsbilanz, die zum Teil auf die steigende Bedeutung von inländischem Öl und Gas aus Schieferformationen zurückgeht, spricht für einen stärkeren Dollar. Der genaue Zeitpunkt einer grundsätzlichen Änderung des Währungskurses lässt sich nur schwer vorhersehen, zumal die Fed derzeit eine entgegenkommendere Politik verfolgt als die EZB.
Dennoch könnte die Wahrscheinlichkeit einer Dollar-Aufwertung zunehmen, wenn in Europa keine Wachstumsbelebung einsetzt und/oder erneut politische Risiken aufkommen. Der Wahlausgang in Italien könnte ein Omen für eine zunehmende Opposition gegen das Mantra der Sparsamkeit sein.
Anlegervertrauen könnte schwinden
Im Februar zeigten sich die Finanzmärkte angesichts solider Unternehmensgewinne, vor allem in den USA und der Schweiz, im Wesentlichen stabil. Der Mittelzufluss an die Aktienmärkte setzte sich unvermindert fort. Uns Bankhaus geht zwar davon aus, dass die Aktienmärkte 2013 und darüber hinaus die als „sichere Häfen“ geltenden Staatsanleihen und auch Unternehmensanleihen hoher Qualität übertreffen werden, halten aber auf kurze Sicht nach wie vor eine Konsolidierung für wahrscheinlich.
Da in den USA seit Jahresanfang höhere Lohnsteuern und seit dem 1. März automatische Ausgabenkürzungen (Stichwort „Sequester“) zum Tragen kommen, könnte das Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal 2013 enttäuschend ausfallen. Außerdem könnten höhere Ölpreise den Konsum belasten.
Daher gehen wir davon aus, dass unter den Anlegern möglicherweise eine zu hohe Zuversicht hinsichtlich der Konjunkturperspektiven in der Eurozone herrscht. Die positive Haltung in Bezug auf die Anleihemärkte der sogenannten Peripherieländer der Eurozone geht im Wesentlichen auf den „Draghi-Put“, also das Versprechen des EZB-Präsidenten aus dem Jahr 2012, den Euro zu stützen, zurück.
Doch die drohende Patt-Situation nach den Wahlen in Italien, zunehmende soziale Proteste gegen die Sparmaßnahmen in Spanien und Portugal und nicht zuletzt die kritische Lage in Frankreich werden die Anleger vermutlich dazu veranlassen, ihre kurzfristigen Szenarien noch einmal genau zu überdenken. Dadurch könnten sich natürlich auch Chancen ergeben.
Vontobel sieht mittelfristig weiterhin günstige Anlageperspektiven, wobei zu beachten ist, dass sich die Finanzmärkte niemals linear entwickeln. Aus den genannten Gründen hält unser Bankhaus eine beträchtliche Cash-Position. Außerdem sind wir der Ansicht, dass eine kurzfristige Absicherung nach unten in Form einer Long-Put- Option nach wie vor angemessen ist.
