Ein Jahr wie kein anderes

Am 23. März 2021 jährte sich der Tiefpunkt des US-amerikanischen S&P-500-Aktienindex. Seitdem hat dieser wieder um 77 Prozent zugelegt. Wagen wir einen Blick nach vorn. Mit Daten von Bernstein Research haben wir für  jeden Monatsultimo seit 1882 den Ertrag der jeweils letzten zwölf Monate berechnet. Dann haben wir die Zwölfmonatserträge gruppiert (Abbildung 1). Wie außergewöhnlich war also das zurückliegende Jahr? Es war extrem!

Abbildung 1: Das gab es nicht oft

12-Monats-Erträge von mehr als 75 Prozent gab es vor Corona genau fünfmal, und zwar ausschließlich während der Großen Depression in den 1930ern. Auch damals hatte der Staat massiv interveniert. Das Besondere an der Antwort auf Corona ist, wie schnell die US-Wirtschaft die Rezession hinter sich ließ, als die Fed die Kreditrisiken begrenzte.

Märkte mögen kurzsichtig sein, aber sie sind nicht dumm

Finanzmärkte sind Diskontierungsmaschinen. Scheinbar wichtige Faktoren wie eine hohe Arbeitslosigkeit werden ignoriert. Stattdessen fokussieren sie sich auf das, was wirklich zählt, etwa auf die Höhe des freien Cashflows. In den Monaten vor Roosevelts New Deal ließen sich die Investoren durch Krise und Depression nicht irritieren, erwarteten sie doch für 1934 eine Wachstumsexplosion.

Tatsächlich folgte eine starke, aber auch kurze Erholung. Als 1937 die ersten Maßnahmen des New Deal ausliefen, machte das hohe Haushaltsdefizit Sorgen. Die Staatsausgaben wurden gekürzt, und die Wirtschaft schrumpfte wieder. Auch damit hatte man an den Märkten gerechnet. Entsprechend groß waren in den 1930ern die Schwankungen.

Zurück zur Gegenwart: Nach dem Tiefpunkt im März 2020 legten zunächst die Aktienkurse von Unternehmen zu, die von den Kontaktbeschränkungen profitieren – etwa Streamingdienste oder Videokonferenzanbieter. Mehr und mehr machte dann aber die Verunsicherung durch das Virus der Hoffnung auf eine kräftige Erholung der US-Wirtschaft in der zweiten Jahreshälfte 2021 Platz.

Die Investoren änderten ihren Fokus und schichteten um – aus Unternehmen mit dauerhaft hohen freien Cashflows, die ihr Schicksal weitgehend selbst in der Hand haben, in besonders konjunktursensitive Aktien und Credits. Jetzt waren Zykliker gefragt.

Große Mehrerträge hoch verschuldeter Unternehmen mit eher geringer Kreditqualität sind typisch für den Beginn eines Marktzyklus. Aber auch unabhängig davon schätzt der Markt in solchen Zeiten die konjunktursensitivsten Titel oft am meisten. So war es auch die beiden letzten Male, nach dem Zusammenbruch der Dotcom-Blase und nach der internationalen Finanzkrise. Schon oft habe ich geschrieben, dass mir die Sicht des Marktes nicht gleichgültig ist.