Marco Santamaria, Portfolio Emerging Markets Anleihen bei AB

Marco Santamaria, Portfolio Emerging Markets Anleihen bei AB

Expertenkommentar AB

Ist eine Emerging-Market-Anleihestrategie mit 50/50-Verhältnis das richtige Rezept?

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Aktuelles Mischungsverhältnis vs. Anlageuniversum

Werfen wir doch zunächst einen Blick auf das Anlageuniversum der (auf US-Dollar oder „Hartwährung“ lautenden) führenden Emerging-Market-Benchmark, den J.P. Morgan EMBI Global Diversified Index. Seine Marktkapitalisierung beträgt insgesamt knapp 362 Mrd. US-Dollar. Allerdings ist die führende, auf Lokalwährung lautende Emerging-Market-Benchmark, der J.P. Morgan Global Bond Index – EM Global Diversified Index, mit 941 Mrd. US-Dollar fast dreimal so groß.

Von diesen Proportionen ausgehend würde die Basis einer Benchmark, die die Zusammensetzung des Universums der Emerging-Market-Staatsanleihen korrekt wiederspiegelt, zu 28% aus auf Hartwährung lautenden Anleihen und zu 72% aus auf Lokalwährung lautenden Anleihen bestehen. Dies ist weit entfernt von einem 50/50-Verhältnis. Der Grad der Marktkapitalisierung ist zwar ein wichtiger Faktor für die Bestimmung des optimalen Mischungsverhältnisses – jedoch nicht der einzige.

Versachlichung der Emerging-Market-Mischungsverhältnisse: absichern oder nicht absichern?

Wie sähe es aber aus, wenn wir bei der Beantwortung der Frage nun unser Augenmerk darauf richten, welches Mischungsverhältnis zwischen Hartwährung und Lokalwährung bei Emerging-Market-Anleihen je Risikoeinheit die höchste Rendite erzielt? Auch von diesem Standpunkt aus betrachtet ist ein 50/50-Verhältnis nicht die beste Mischung. Das optimale Mischungsverhältnis hängt nämlich stark davon ab, ob der auf Lokalwährung lautende Anteil abgesichert ist oder nicht.

Wie die Abbildung unten links zeigt, spricht die Optimierung des Mischungsverhältnisses durch nicht abgesicherte, auf Lokalwährung lautende Anleihen ganz klar für eine 100%ige Allokation in auf Hartwährung lautende Anleihen und gegen eine Allokation in nicht abgesicherte, auf Lokalwährung lautende Anleihen. Historisch betrachtet erwiesen sich auf Hartwährung lautende Anleihen gegenüber nicht abgesicherten, auf Lokalwährung lautenden Anleihen bei der Steuerung des Risiko-Ertrags-Verhältnisses als deutlich vorteilhafter. Der Ausblick ändert sich jedoch, wenn wir die auf Lokalwährung lautenden Anleihen absichern.

Wenn das Währungsrisiko – durch auf Lokalwährung lautende Emerging-Market-Anleihen, die abgesichert wurden – ausgeschlossen wird, ändern sich die Ergebnisse ins Gegenteil, als würde man sie spiegeln. Die optimale Benchmark legt eine nahezu vollständige Allokation in auf Lokalwährung lautende Anleihen nahe, solange diese abgesichert sind. Bei seinem Optimum beträgt das Mischungsverhältnis 20% auf Hartwährung lautende Emerging-Market-Anleihen und 80% abgesicherte, auf Lokalwährung lautende Emerging-Market-Anleihen. Nicht 50/50. Und keine auf Lokalwährung lautenden Anleihen, die nicht abgesichert wurden.

Unserer Ansicht nach sollten Entscheidungen über Anleihen und Währung getrennt voneinander getroffen werden. Manche Anleihen mögen zwar für sich genommen eine gute Anlagemöglichkeit darstellen, doch nicht ihre Währung. Einige Anleger mussten Verluste verzeichnen, weil sie ihre Anlagen in auf Lokalwährung lautenden Anleihen nicht abgesichert haben und sie dadurch das Währungsrisiko zwangsläufig allein tragen mussten. Doch andererseits kann die Währung in vielen Fällen auch von Vorteil sein. Die Zahlen belegen jedoch, dass durch Absicherung des auf Lokalwährung lautenden Anteils die beste Ausgangsposition geschaffen wird.

Der Schlüssel liegt in der Flexibilität

An einer Emerging-Market-Anleihen-Benchmark mit einem strikten 50/50-Verhältnis festzuhalten, mag zwar einfach und unkompliziert sein. Doch unserer Meinung nach ist dies der falsche Weg. Denn diese Strategie kann langfristige Anlageziele aufs Spiel setzen, da die Benchmark den Anlageansatz und damit auch die zur Verfügung stehenden Möglichkeiten einschränkt.

Wir sind der Ansicht, dass die Erfolgschancen größer sind, wenn der Manager flexibel mit dem volatilsten Bestandteil von auf Lokalwährung lautenden Anleihen umgehen kann: dem Währungsengagement. Es sollte besondere Sorgfalt darauf verwendet werden, die Lokalwährung abzusichern, da dadurch bestimmte Währungsrisiken, die ein großes Abwärtsrisiko darstellen, ausgeschlossen werden können. Wir sind daher der Überzeugung, dass bei Benchmarks mit Emerging-Market-Anleihen-Anteil separat über das Währungsengagement entschieden werden sollte – und dieses eigener Analysen bedarf.

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