Fondsmanager-Selekteur Jörg Schmidt „Alpha ist wichtiger denn je“
Sie haben die guten Manager ermittelt und auf ihre Alpha-Fähigkeit abgeklopft. Was folgt dann?
Schmidt: Der eigentliche Charme des Multi-Manager-Ansatzes liegt ja in der Diversifikation. Deswegen ist für uns die Portfoliokonstruktion ein zentraler Bestandteil unseres Investmentprozesses. Man darf diese auf keinen Fall von der Managerauswahl trennen. Idealerweise hat man verschiedene Stile im Portfolio und vereinnahmt überdies das Alpha der Manager. Alpha ist ein mächtiger Diversifikator, und Diversifikation gibt es am Markt tatsächlich umsonst – man muss sie nur finden. Wie erreicht man nun diese Risikostreuung bestmöglich? Als wir uns damit beschäftigt haben, kam ein starker Zusammenhang zum Vorschein: Bei einer ähnlichen Qualität aller Manager – Annahme ist hier eine Sharpe Ratio von 0,25 bei allen Fonds – und einem geringen Gleichlauf im Alpha, also der Korrelation, von 0,2 stieg der Diversifikationseffekt ab einer bestimmten Anzahl an Strategien kaum noch. Verändert man die Korrelation auf null, kann man die Risikostreuung und damit die Sharpe Ratio des resultierenden Portfolios nahezu linear verbessern, indem man weitere Strategien hinzunimmt.
Die Alphas der Zielfonds müssen also möglichst wenig korrelieren.
Schmidt: Genau, denn auf diese Weise entsteht ein Portfolio mit einer hohen Sharpe Ratio. Der andere Weg wäre natürlich, einfach ein Portfolio aus guten Alpha-Managern zusammenzustellen, die alle über eine sehr hohe Sharpe Ratio verfügen. Das ist allerdings kompliziert, denn wirklich viele Fonds mit langfristig hoher Sharpe Ratio gibt es nicht. Und wenn ich die finde, kann ich sie meist nicht endlos skalieren, denn nicht wenige haben ein Kapazitätsproblem. Deswegen ist es manchmal schlauer, den Anspruch an die Sharpe Ratio eines Fonds zu verringern und stattdessen den Anspruch an die Korrelation zu erhöhen. Das Charmante daran ist, dass Sie dann einfach mehr Strategien finden. Das Gesamtportfolio, das seine Strategien auf diese Weise kombiniert, wird dadurch in der risikoadjustierten Performance nicht schlechter als die Variante aus Strategien mit hohen Sharpe Ratios, die zwar stark performen, aber einen gewissen Gleichlauf im Alpha besitzen.
Anleger haben aber keine Angst vor Korrelation, sondern vor Verlusten.
Schmidt: Und deswegen nehmen wir uns im letzten Schritt die Verlustphasen der Zielfonds vor. Mit sogenannten Underwater-Charts schaut man sich nichts anderes an, als wenn man einen Kurschart nehmen würde und einen Eimer Wasser drauf schüttet. Überall dort, wo Pfützen entstehen, gibt es aus Sicht des Anlegers ein temporäres Problem mit der Performance. Diese Problemzonen, die natürlich jede Strategie mal hat, lassen sich nicht komplett vermeiden. Aber man kann sie diversifizieren. In der Analyse achten wir darauf, dass die Verlustphasen der verschiedenen Strategien zumindest in der historischen Analyse keinen oder lediglich einen geringen Gleichlauf haben. Wir schauen uns also die Überlappungen der Underwater-Charts an und quantifizieren diese. Die zentrale Frage ist: Häufen zwei Strategien in den gleichen Marktphasen Verluste an und wenn ja, in welcher Höhe? In diesem Zusammenhang können wir für die Portfoliokonstruktion natürlich einiges optimieren.
Zum Beispiel?
Schmidt: Indem man sagt, dass Strategien mit einer geringen Überlappung mit anderen Zielfonds in einem Portfolio eine höhere Gewichtung bekommen. Solche mit relativ ähnlich ausschauenden Verlustphasen müsste man hingegen geringer gewichten, um ein Klumpenrisiko zu vermeiden. Letztlich wollen wir uns mit dieser Vorgehensweise der Risikowahrnehmung von einer anderen Seite nähern, als wenn man rein auf Volatilität und Korrelationen schaut. Denn in diesen Dimensionen denkt nicht jeder Anleger.
