Martin Stenger und Jochen Ruß Foto: Franklin Templeton Investment Services, Gesellschaft für Finanz- und Aktuarwissenschaften mbH

Aktien in der Altersvorsorge

„Garantien sind aktuell besonders teuer“

DAS INVESTMENT: Die Verbraucherpreise hierzulande sind nach Angaben von Destatis im Februar um gerade einmal 1,3 Prozent gegenüber dem Vorjahresmonat gestiegen. Warum ist die Inflation jetzt wieder ein Thema für Sparer?

Martin Stenger: Weil auch die moderat steigenden Preise die Kaufkraft der kaum noch verzinsten Sparguthaben zunehmend entwerten. Bei einer Inflationsrate von 2 Prozent, die der langfristigen Zielvorgabe der Europäischen Zentralbank entsprechen, verliert jeder unverzinste Euro innerhalb von etwa 36 Jahren die Hälfte seines realen Wertes. Dem kann man nur durch Investitionen in Sachwerte entgegenwirken, deren Marktwerte sich ähnlich wie der allgemeine Preistrend entwickeln. Als meine Eltern in den 1970er Jahren ihr Geld ansparten, waren zwar noch Inflationsraten von teilweise weit mehr als 5 Prozent normal. Aber damals waren auch die Zinsen auf einem deutlich höheren Niveau als dem heutigen Niedrigstand.

Als Auslöser einer wieder anziehenden Inflation gilt ein weltweit anspringendes Wirtschaftswachstum. Spricht das nicht dafür, zu 100 Prozent auf den Aktienmarkt zu setzen?

Stenger: Für die vergleichsweise sicherheitsorientierten Anleger in Deutschland spielen Garantien nach wie vor eine wichtige Rolle bei der privaten Altersvorsorge. Das ist auch in Ordnung so und schützt vor übereilten Panikreaktionen, falls das eigene Geld zu renditeorientiert angelegt ist. Wer zum Beispiel nach den heftigen Kursstürzen infolge der Covid-19-Pandemie vor einem Jahr aus seinen Aktien geflüchtet wäre, würde sich heute wohl sehr darüber ärgern. Aus dem zwischenzeitlichen Corona-Crash im Frühjahr 2020 sollten Anleger daher mitnehmen, dass sich die Börsen auf etwas längere Sicht als recht robust erweisen. Langfristig getroffene Entscheidungen wie zum Beispiel für die Altersvorsorge sollten also nie kurzfristig über den Haufen geworfen werden.

Wie hoch sollte die Garantie dann optimaler Weise ausfallen?

Stenger: Deutlich unter 100 Prozent, das ist klar. Denn eine so hohe Garantie, die durch Investitionen in sehr risikoarme Zinstitel finanziert werden muss, bringt aufgrund der Inflation nicht mehr Sicherheit für die Realwerte der nominal kaum noch verzinsten Geldanlagen. Das hätten die deutschen Politiker auch bei einer Reform der Riester-Rente berücksichtigen müssen. Es ist schade, dass die Bundesregierung ihren eigenen Koalitionsvertrag offenbar nicht einhalten wird und den längst überfälligen Umbau der staatlich geförderten Altersvorsorge weiter in die Zukunft verschiebt. Daher müssen Finanzberater darauf achten, für ihre Kunden ein jeweils bedarfsgerechtes Garantieniveau zu finden. Das funktioniert dann im übertragenen Sinne so ähnlich wie bei den Energieeffizienz-Labeln an Kühlschränken: Der Kunde muss sich fragen, was er für ein möglichst hohes Leistungsniveau auszugeben bereit ist. Bei der Geldanlage opfert er Chancen für eine vermeintliche Sicherheit.

Wie können Anleger diese Abwägungsentscheidung für sich leichter treffen?

Jochen Ruß: Anleger sollten auf jeden Fall sicherstellen, dass die Chancen und Risiken der Anlage zu ihm passen. Dabei muss allerdings auch die Inflation berücksichtigt werden. Die üblichen Ansätze, um die Inflation bei der Vorsorgeplanung zu berücksichtigen, haben jedoch deutliche Schwächen. Wenn ein Verbraucher danach googelt, findet er ein großes Angebot an sogenannten Rentenlückenrechnern, die zwar eine „erwartete“ Inflation berücksichtigen. Dabei zeigen sie im Prinzip alle dasselbe Ergebnis: Eine erwartete Inflation macht die Rentenlücke größer. Das ist als Einstieg in dieses Thema vielleicht eine sinnvolle Grundbotschaft, um zunächst ein Bewusstsein für das Problem zu schaffen. Aber es ist definitiv nicht ausreichend, denn die Unsicherheit der Inflation wird hierbei komplett ausgeblendet.

Warum ist die Unsicherheit der Inflation wichtig?

Ruß: Man geht ja oft davon aus, dass eine höhere Garantie einerseits zwar das Risiko eines finanziellen Verlustes, andererseits aber auch die erwartete Rendite senkt. Diese Aussagen sind banal, wenn man sowohl Garantien als auch das Risiko und die Rendite jeweils als nominale Werte in Euro misst. Das kann sich aber ändern, wenn man Risiko und Rendite inflationsbereinigt misst - also in Einheiten für die Kaufkraft wie zum Beispiel der Zahl der für den jeweiligen Geldbetrag erwerbbaren Butterbrezeln oder Monatsmieten. Denn Garantien sind fast immer in der Dimension Euro angegeben. Das Risiko des Kunden schlummert aber in der sinkenden Kaufkraft des Geldes. Da Aktien Sachwerte repräsentieren, korreliert die langfristig kumulierte Aktienrendite positiv mit der langfristig kumulierten Inflationsrate. Die zukünftige Inflation ist somit zwar unsicher, weist aber langfristig mit großer Wahrscheinlichkeit einen gewissen „Gleichlauf“ mit Aktienrenditen auf.

Was bedeutet das für die Kaufkraft der Erträge einer Altersvorsorge?

Ruß: Es gibt zwei wesentliche Risiken für die Kaufkraft der Leistung: zum einen das Risiko der zufälligen Wertschwankungen von Aktien. Dieses Risiko wird geringer, wenn die Garantie des Produkts erhöht wird. Denn dann sinkt der Anteil, der in schwankungsanfällige Aktien investiert ist. Zum anderen gibt es das Risiko, dass die Wertentwicklung des Produkts nicht die Inflation ausgleichen kann. Dieses Risiko steigt hingegen, wenn die Garantie des Produkts erhöht wird. Denn dann sinkt der Anteil, der in die Inflation ausgleichenden Aktien investiert werden kann. Welcher der beiden Effekte am Ende dominiert, hängt insbesondere stark von der Volatilität der Aktienmärkte ab.

Wie lassen sich diese Zusammenhänge näher analysieren?

Ruß: Vor wenigen Tagen ist eine von Stefan Graf, Alexander Kling und mir erstellte Studie zu den Auswirkungen von Garantien auf inflationsbereinigte Chancen und Risiken langfristiger Sparprozesse erschienen. Darin untersuchen wir die Chancen und Risiken von drei verschiedenen Altersvorsorgeprodukten, darunter ein sogenanntes dynamisches Hybridprodukt. Wenn sich bei diesem in der Altersvorsorge oft verwendeten Produkt die Garantie dem maximal möglichen Garantieniveau annähert, dann leiden insbesondere die Chancen. Das inflationsbereinigte Risiko hingegen sinkt bei eher geringerer Volatilität am Aktienmarkt kaum oder gar nicht – und selbst bei hoher Volatilität sinkt das Risiko durch mehr Garantie zumindest deutlich weniger stark als die Chance. Bei einem statischen Hybridprodukt steigt das Risiko bei eher geringerer Volatilität sogar, wenn die Garantie erhöht wird. Eine abgesenkte Garantie erhöht hier daher die Chancen und senkt gleichzeitig das Risiko.

Aber was bedeutet diese theoretische Erkenntnis für die Beratungspraxis im Finanzvertrieb? Als Folge der geschlossenen Läden und Restaurants während des Corona-Lockdowns stieg die Sparquote hierzulande 2020 von zuvor 10,9 auf nun 16,3 Prozent. Geld zum Anlegen dürfte also in vielen Haushalten vorhanden sein.

Ruß: In der aktuellen Situation am Kapitalmarkt sind Garantien besonders teuer, denn die Sparer müssen dafür auf eine vergleichsweise hohe Renditedifferenz verzichten. Im Gegenzug steigen die Chancen aktuell besonders stark, wenn der Kunde eine geringere Garantie wählt. Die wichtigste Botschaft an den Gesetzgeber im Kontext der vorerst ausgesetzten Riester-Reform lautet daher: Ein Absenken der vorgeschriebenen Garantie von bislang 100 Prozent des Bruttobeitrags erhöht die Chancen relativ stark – sowohl nominal als auch real. Das Risiko steigt real aber viel geringer als nominal. In manchen Fällen führt eine abgesenkte Garantie sogar dazu, dass auch das reale Risiko sinkt. Finanzberater dürfen daher nicht nur die erwartete Inflation berücksichtigen, denn die Unsicherheit der Inflation ist ebenfalls relevant. Das Fazit für sie lautet daher, dass niedrigere Garantieniveaus auch für sicherheitsorientierte Kunden bedarfsgerecht sein können.

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