: Gefühlte Bonität

Gefühlte Bonität

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Credit Spreads sind ein guter Indikator für die Schuldnerqualität von Zertifikate-Emittenten. Sie sind schnell, einfach – nur leider nicht fehlerfrei.

Aktienkurse sind das emotionalisierte Abbild der Wirtschaft. Von Gier angetrieben schießen sie in guten Zeiten über den wahren Wert der Unternehmen hinaus. In schlechten Zeiten drückt Angst die Kurse tiefer, als es die Wirtschaftslage rechtfertigt.

Dieser Mechanismus gilt inzwischen auch für die Anleihenmärkte. Hier wird der emotionale Faktor durch den Credit Spread gemessen, auf Deutsch: die Kreditspanne. „Sie ergibt sich aus der Renditedifferenz zwischen börsengehandelten Unternehmensanleihen und Staatsanleihen mit gleicher Duration, also Kapitalbindungsdauer“, erklärt Matthias Schlecker, Credit- Spread-Spezialist an der ESCP-EAP, der Europäischen Wirtschaftshochschule Berlin.

Maßstab sind dabei Anleihen aus den als ausfallrisikofrei eingestuften Ländern USA, Deutschland und Japan – je nachdem, wo das Unternehmen seinen Sitz hat. Der Credit Spread ist die Risikoprämie dafür, dass ein Investor sein Geld einem Unternehmen leiht und nicht dem Staat. Er entsteht aus den Stimmungen am Markt und ist somit die empfundene Bonität.

Ganz anders das Rating: „Ein Rating ist eine Meinung darüber, wie wahrscheinlich ein Emittent seine Schuld bei Fälligkeit pünktlich zurückzahlt“, definiert Martin Winn, Unternehmenssprecher bei der Rating-Agentur Standard & Poor’s (S&P). „Es basiert auf Tatsachen und nicht auf Marktstimmungen.“ Da sich Tatsachen jedoch nicht so schnell ändern wie die Emotionen am Kapitalmarkt, sind Ratings viel weniger hektisch als die Credit Spreads – aber damit auch langsamer.

Der Bezug zu Anlagezertifikaten wird klar, wenn man bedenkt, was Zertifikate eigentlich sind: unbesicherte Anleihen von Banken. Jahrelang schien das niemanden zu stören. Die Ratings der Emittenten waren erste Sahne. Ein Ausfall schien in weiter Ferne.

Knapp an der Katastrophe vorbei

Doch am 14. März war er plötzlich zum Greifen nah. An diesem Tag senkten die Agenturen Moody’s und S&P ihre Ratings für die Investmentbank Bear Stearns, bescheinigten ihr aber noch immer eine mittlere Bonität. Zu dumm, dass Bear Stearns am selben Tag gestand, nahezu zahlungsunfähig zu sein. Nur eine Übernahme durch JP Morgan sicherte das Überleben.

Zum Äußersten kam es somit für die Zertifikate nicht. „Es ist extrem unwahrscheinlich, dass ein Zertifikat einer renommierten Bank komplett ausfällt“, beruhigt Philipp Henrich. Denn dann wäre der Schaden für die Branche so enorm, dass sie ihn mit allen Mitteln verhindern würde, so der Geschäftsführer des Derivatespezialisten European Derivatives Group.

Trotzdem hinterlassen erhöhte Schuldnerrisiken in den Zertifikatekursen Spuren. Ein Beispiel: Das Gold-Garantiezertifikat von Bear Stearns entwickelte sich seit Auflage eng mit dem Goldpreis in Euro mit. Doch als sich Ende Februar die Gerüchte um mögliche Probleme verdichteten, klappte das Zertifikat nach unten weg. Und das, obwohl das Emittenten- Rating noch bis zum 14. März unverändert blieb.

Dabei hätte ein Blick auf die Credit Spreads das Unheil angekündigt. Sie waren schon Wochen zuvor kräftig gestiegen und hatten am Gau-Tag ihren Höchststand von 772 Basispunkten für fünfjährige Kredite erreicht. Dabei entsprechen 100 Basispunkte einem Prozentpunkt. Knapp ein Jahr zuvor lagen sie noch bei 30 Basispunkten.

Also nur noch Spread statt Rating? Nicht ganz. Denn zusammen mit Bear Stearns ver- doppelten sich auch die Aufschläge für Anleihen des Konkurrenten Lehman Brothers innerhalb von zwei Wochen. Ein Fehlsignal, denn Bear Stearns ging unter, Lehman aber nicht.

Trotzdem taugen Credit Spreads als Orientierungsmöglichkeit. „Wenn sie sich bei einem Emittenten erheblich ausweiten und der Zertifikatepreis noch nicht ungewöhnlich reagiert, sollte man ernsthaft über einen Verkauf nachdenken“, empfiehlt Henrich.

Vor dem Kauf Preis prüfen

Ebenso ist auch vor dem Kauf eines Zertifikats ein Blick in die Spread-Tabelle sinnvoll. Henrich: „Nur ein Emittent mit einem vergleichweise niedrigen Risikoaufschlag könnte es sich leisten, teurere Zertifikate anzubieten als die Konkurrenz.“ Derzeit müssten also beispielsweise Bonuszertifikate von Merrill Lynch besser ausgestattet sein als die von der Commerzbank. Wenn nicht – Finger weg.