USA: Zwischen Wachstumserwartungen und finanziellen Risiken

Anfang 2023 und 2024 lagen die Erwartungen für das reale BIP-Wachstum in den USA bei 0,3 Prozent beziehungsweise 1,3 Prozent. Der Aktienmarkt erlebte einen Boom, da die Erwartungen nach oben korrigiert wurden. 2025 übersteigt das erwartete US-Wachstum erstmals seit 2022 wieder die Marke von 2 Prozent. Nur wenige halten eine Rezession für möglich. 

Die Bankeinlagen haben wieder das vor der Pandemie verzeichnete Niveau erreicht. Geldmarktfonds sind gewachsen, werden aber in der Regel von sehr vermögenden Anlegern gehalten. Privathaushalte werden ihre Ausgaben kürzen müssen, wenn die Einlagen nicht noch weiter sinken sollen. Der Anteil der Geldmarktfonds an der Marktkapitalisierung des S&P 500 ist so niedrig wie seit 2000 nicht mehr: Die Liquidität mag auf absoluter Basis hoch ausfallen, im Vergleich zum Aktienmarkt zeigt sich aber ein anderes Bild. 

Trotz annähernder Vollbeschäftigung liegen die Zahlungsrückstände bei Kreditkarten und Autokrediten auf dem höchsten Stand seit 2011, als die Arbeitslosenquote doppelt so hoch war wie heute. Die Verbraucherkredite sind rückläufig. Trotz starker Beschäftigungszahlen im Dezember geht die Zahl der vermittelten Stellen weiter zurück. Die Zahl der Arbeitslosen, die einen festen Arbeitsplatz verloren haben, ist gegenüber der Zeit vor der Pandemie um 50 Prozent gestiegen, und die durchschnittliche Dauer der Arbeitslosigkeit ist auf elf Wochen angestiegen.

Gleichzeitig schwächelt der Immobilienmarkt, da die Hypothekenzinsen bei 7 Prozent liegen. Die Zahl der im Bau befindlichen Wohneinheiten ging 2024 um 15 Prozent zurück, während der Bestand an fertiggestellten Immobilien 55 Prozent höher ausfällt als vor der Pandemie. Die Fertigstellung von Wohnungen übersteigt inzwischen die Zahl der Baubeginne, und die Nachfrage ist schwach. Die Aktienkurse von US-Wohnungsbaugesellschaften stürzen ab.

Dies wirkt sowohl dem Ziel der US-Notenbank (Fed) entgegen, die Inflation zu senken, als auch dem Ziel von Präsident Trump, den Dollar zu schwächen. Der Verbraucherpreisindex und der Erzeugerpreisindex in den USA lagen im Dezember auf einem hohen Stand, während die Wohnungskosten – der hartnäckigste Inflationstreiber – gesunken sind. Die privaten Konsumausgaben (PCE) und der Kern-PCE – die von der Fed bevorzugten Messgrößen für die Inflation – liegen unter den Erwartungen. Die Inflation ist rückläufig. Die Märkte erwarten für 2025 allerdings nur Zinssenkungen um insgesamt 50 Basispunkte (Bp.). Gleichzeitig stieg die Rendite für 30-jährige Anleihen im Jahr 2024 um 75 Bp. und fiel die Rendite 1-jähriger Papiere um 63 Bp. – ein sogenanntes „Bear Steepening“. Eine solche Entwicklung war seit 1960 nur viermal zu beobachten und ging stets mit schweren finanziellen Schocks einher.

Als Reaktion auf das Bear Steepening ist die Fed im Dezember auf eine restriktive Haltung umgeschwenkt und befindet sich damit auf Kollisionskurs mit Trump. Die Laufzeitprämien sind gestiegen, und der Markt signalisiert, dass die Wirtschaft höhere langfristige Zinssätze verkraften kann. Eine Erklärung dafür könnte der „Amerikanische Exzeptionalismus“ sein, demzufolge die USA höhere Zinsen verkraften können, China und Europa dagegen nicht. Bei nahezu Vollbeschäftigung plant Trump Steuersenkungen. Die Anleger werden daher eine Entschädigung für das Inflationsrisiko verlangen. Allerdings emittierte das US-Finanzministerium 2024 Schuldtitel im Wert von 4,5 Billionen US-Dollar, da die Fed ihre Bilanz verkleinerte, was das Angebot für die Anleger vergrößerte. Das Staatsdefizit liegt nun bei 7 Prozent, und die Kosten dieser Verschuldung sind von 1,3 Prozent des BIP im Jahr 2016 auf über 3 Prozent gestiegen (Grafik 1). Wenn Trump die auslaufenden Steuersenkungen aus seiner ersten Amtszeit verlängert, werden die Zinszahlungen innerhalb von zehn Jahren auf 6 Prozent des BIP ansteigen und damit ein Drittel der Staatseinnahmen aufzehren.

Grafik 1: Schuldenlast wird durch Steuersenkungen drastisch steigen

Vor seinem Amtsantritt drängte Trump darauf, die Schuldenobergrenze für 2025 aufzuheben, um zusätzliche Steuersenkungen zu ermöglichen. 38 republikanische Kongressabgeordnete stimmten jedoch dagegen. Die Schuldenobergrenze bleibt also bestehen und der Staat bleibt finanziert. Höhere Schulden würden die Inflation anheizen, und eine Inflations-/Haushaltskrise würde eine Wiederwahl der Republikaner im Repräsentantenhaus im Jahr 2026 nicht begünstigen. Als Trump 2016 zum ersten Mal zum Präsidenten gewählt wurde, lagen die Anleiherenditen bei 1,5 Prozent. Mittlerweile sind es 4,5 Prozent.