Foto: Heraeus

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„Gold ist die einzige Währung, auf der keine Schulden lasten“

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Keine nennenswerte Assetklasse hat in den vergangenen zehn Jahren so stark zugelegt wie Gold. Selbst vom Aktienmarkttief im März 2009 aus gerechnet, hat Gold viele globale Aktienbörsen hinter sich gelassen. Es überrascht daher nicht, wenn bei antizyklischen Investoren die Alarmglocken schrillen. Ihnen ist insbesondere die zunehmende Popularität von Gold und die starke Aufmerksamkeit, die das Edelmetall in Medien genießt, ein Warnsignal. Ein Vergleich mit vorangegangenen Blasen (Nasdaq, Neuer Markt, Japan) drängt sich durchaus auf.

Sind die jüngsten Kurseinbrüche bei Gold also eine Trendwende? Nein. Solange die Werttreiber für Gold intakt sind, sind keine nachhaltigen Kursrückgänge zu erwarten, sondern nur befristete Gewinnmitnahmen, die letztlich von globalen Anlegern zu neuen Käufen genutzt werden. Exakt davon ist im Falle Gold auszugehen.

Was treibt Gold?

Wie bei allen Assets bestimmt sich der Preis von Gold aus Angebot und Nachfrage. Während das Angebot weitgehend stabil ist, sind es vor allem Nachfrageänderungen, die den Goldpreis beeinflussen. Da es keine Zahlungen an Anleger gibt, die man abzinsen kann, ist die Nachfrage weniger durch einen fairen Wert von Gold bestimmt. Trotz aller Versuche, diesen abzuleiten – der Preis von Gold relativ zum Aktienmarkt, relativ zum Bruttosozialprodukt, relativ zu den Schulden und so weiter –, ist ein derartiges Unterfangen letztlich müßig.

Wenn wir zum Goldstandard zurückkehrten, in dem die unmittelbar von den Zentralbanken geschaffene Geldmenge („Geldbasis“) vollständig gedeckt sein müsste, läge der „faire“ Goldpreis bei über 10.000 Dollar, legt man die US-Geldbasis zugrunde– sicher ein hypothetisches Szenario. Es ist unwahrscheinlich, dass sich die Regierungen auf die Selbstknebelung einlassen, die mit einem Goldstandard verbunden wäre. Gleichwohl zeigt es immerhin auf, wie der Knappheitspreis von Gold durch die inflationäre Ausweitung von Papiergeld steigt.

Entscheidend für die Nachfrage ist die hervorstechende Eigenschaft von Gold: Investoren sehen Gold als die Assetklasse an, die ihr Vermögen gegen hohe Unsicherheit und globale Systemrisiken absichert. Im ökonomischen Kern drückt der Goldpreis das kollektive und in einem einzigen Preis verdichtete Misstrauen der Anleger in die Politik aus. Anleger sind skeptisch, dass Politiker mit dem wünschenswerten Mittel das überragende Strukturproblem der Gegenwart zu lösen – nämlich mit hohem Realwachstum in den Industriestaaten deren Überschuldung und den massiven Fremdkapital-Aufbau bei den Banken zu mildern.

Die wahrscheinlichen Wege – Inflation und/oder Schuldenschnitt – führen zu Vermögenseinbußen bei alternativen Assetklassen und bestärken die Flucht in Gold. Denn Gold ist die einzige Währung, auf der keine Schulden lasten.

Schutz vor Inflation

Das klassische Kaufargument für Gold ist die Angst vor Inflation. Ein Paradebeispiel für die Flucht in wertbeständige Sachwerte sind die Stagflationsjahre vor 40 Jahren. Der Zusammenbruch des Goldstandards unter Bretton Woods, die damit einhergehende Geldmengenausweitung und die Ölpreisschocks führten zu einer massiven Reflationierung der US-Wirtschaft. Gold erreichte seine zyklische Spitze 1980, nachdem die US-Inflationsraten auf über 14 Prozent geklettert waren. Gold hat in diesen Jahren alle anderen Assetklassen geschlagen.

Solange die US-Notenbank auf Rezessionshinweise mit geldpolitischem Fluten reagiert bleibt Liquidität für Gold positiv. Nicht zuletzt, weil es eine zunehmende relative Knappheit von Gold signalisiert – siehe obigen Bewertungsansatz. Erst wenn sich in den USA eine geldpolitische Müdigkeit einstellen sollte, würde dies Gold deutlich belasten.

Was macht die Nachfrage aus den Schwellenländern?

Es genügt allerdings nicht, nur auf die USA zu schauen. Da mittlerweile Indien und China rund 60 Prozent der globalen Goldnachfrage ausmachen, ist der Inflationszyklus in den großen Schwellenländern relevant. Es mehren sich die Hinweise, dass sich die Inflationsraten ihrem Gipfel nähern – aufgrund der bremsenden Wirkung der vorangegangenen  Zinserhöhungen der jeweiligen Notenbanken. Dies könnte ein Kaufmotiv für Gold in den Schwellenländern schwächen und ist angesichts der vorangegangenen Goldgewinne besonders zu beobachten.

Aber selbst dann ist ein stabilisierender Faktor für die gesamte Goldnachfrage aus den Schwellenländern unverändert gegeben, solange die bisherigen Reflexe der US-Notenbank greifen.

Eurokrise: Weitere Eskalation ist zu befürchten

Neben Liquidität und Inflation beziehungsweise der Angst davor war die Euro-Krise der überragende Treiber für Gold in den vergangenen 18 Monaten. Der Goldpreis hängt angesichts der ökonomischen Bedeutung und der Höhe der ausstehenden Schulden vor allem an den Risikoprämien der Eurozonen-Schwergewichte Italien und Spanien. Nimmt man die Preise für Credit Default Swaps – also die Versicherungsprämien für das Kreditausfallrisiko – ernst, sind die Ausfallwahrscheinlichkeiten für Spanien oder Italien auf einem extrem besorgniserregenden Niveau.

Solange dieses entscheidende Fieberthermometer für ein Systemrisiko eher steigt als fällt, dürfte die Aufwärtsbewegung bei Gold nicht zu Ende sein. Genau das ist zu erwarten beziehungsweise zu befürchten. Denn bislang kurieren die Euro-Regierungschefs nur oberflächlich an den Symptomen der Krise. Es steht daher zu befürchten, dass das Systemrisiko noch nicht sein Maximum erreicht hat – was den Goldpreis stützen sollte.

Was heißt das für Anleger?

Der Ausblick auf eine weiterhin expansive US-Geldpolitik und den europäischen Banken- und Schuldenstress spricht weiterhin für Gold. Die Kursverluste bei Gold sollten befristet bleiben. Investoren dürften immer wieder die Absicherung gegen Systemrisiken durch das Edelmetall suchen. Gold sollte damit unverändert in jedem breiten Portfolio eine wichtige Beimischung darstellen.

Wir sind für unsere Kunden in einem Gold Fund von Julius Bär investiert, der in der Schweiz zuhause ist. Dieser ist zu 100 Prozent physisch in Goldbarren investiert, die in Tresoren in der Schweiz lagern. Im Gegensatz zu vielfach verwendeten Gold-Zertifikaten besteht bei diesem Fonds kein Emittentenrisiko, die Investoren sind tatsächlich Eigentümer von Gold.

Goldminenaktien sind attraktiv

Darüber hinaus haben wir die jüngste Goldschwäche genutzt, um in unseren Aktienportfolios Positionen in Goldminenaktien aufzubauen, die ebenfalls unter Druck gekommen sind. Goldaktien bieten eine interessante Alternative zu einer direkten Goldposition. Historisch betrachtet war der Goldpreis der wichtigste Kurstreiber für die Werte, da er unmittelbar und am stärksten die Gewinne der Minenbetreiber beeinflusst. Allerdings ist die Korrelation zwischen Goldpreis und Minenaktien in diesem Jahr das erste Mal in den vergangenen 20 Jahren negativ gewesen. Im Gegensatz zu früher gaben die Aktien nach, obwohl der Goldpreis bis zum Spätsommer von Rekord zu Rekord eilte.

Aus unserer Sicht hat sich das Chance-Risiko-Verhältnis von Goldaktien dadurch deutlich verbessert. Je länger der Goldpreis auf hohem Niveau bleibt, desto wahrscheinlicher ist ein Nachziehen der Minenaktien. Umgekehrt sollten sie auch weniger unter Druck kommen, wenn der Goldpreis nachgibt – da sie die vorangegangene Goldrally nicht nachvollzogen haben. Deshalb haben wir die jüngste Schwäche genutzt, um eine Position im Blackrock World Gold Funds aufzubauen. Der verantwortliche Fondsmanager Evy Hambro ist ein erfahrender Branchenkenner.

Zum Unternehmen: Döttinger/Straubinger wurde 1992 von Werner Döttinger und Alfred Straubinger gegründet und gilt heute als eine der exklusiven bankenunabhängigen Vermögensverwaltungen in Deutschland. Im Juli 2010 wurde der Gesellschafterkreis um die Unternehmerfamilie des ehemaligen Arbeitgeberpräsidenten Professor Klaus Murmann und dem Family Office Spudy & Co. erweitert.

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