Jeder, der einmal Aktien in seinem Depot hatte, hat sich mit Sicherheit gewundert, als in seinem Depot auf einmal unbekannte Aktien auftauchten. Oftmals war der Grund recht simpel: Ein Unternehmen hatte einen Teil seines Geschäfts abgespalten und diese Sparte als separate Firma an die Börse gebracht – ein sogenanntes Spin-Off. Dadurch hat der Anleger entsprechend zwei unterschiedliche Aktien in seinem Depot.
Wie kommt es zu Spin-Offs?
Dafür kann es diverse Gründe geben, beispielsweise wollen sich Unternehmen stärker auf das Kerngeschäft konzentrieren. Da unterschiedliche Geschäftszweige unterschiedlichen Kapitalbedarf haben, kann es sinnvoll sein, die Unternehmen zu separieren und jedem Teil eine optimale Kapitalstruktur einzuräumen. Generell werden oftmals Aktien von Unternehmen mit vielen unterschiedlichen Sparten und Geschäftsbereichen mit einem „Konglomeratsabschlag“ bewertet. Ein reines, klar zuordenbares Unternehmen ist aus Sicht vieler Investoren transparenter und attraktiver als ein großer unübersichtlicher Konzern.
Aber auch weniger positive Gründe können vorliegen: Unternehmen wollen margenschwache oder gar problembehaftete Unternehmensbereiche quasi loswerden. Gerade mit dem Trend zum nachhaltigen Investieren kam es in den vergangenen Jahren des Öfteren dazu, dass Unternehmensteile ausgegliedert wurden, die aus Sicht der Muttergesellschaft mit negativen Nachhaltigkeitseigenschaften belastet waren.
Lohnt sich das für Investoren?
Spannend, und was viele Anleger nicht wissen: Es gibt unzählige wissenschaftliche Studien zu diesem Thema, die unisono bestätigen, dass sich die Investitionen in Spin-Offs lohnen. Über die vergangenen fünf Jahrzehnte haben Spin-Off-Aktien über einen Zeitraum von 12 bis 36 Monaten nach der Ausgliederung gegenüber dem breiten Aktienmarkt positive, teils signifikante Überrenditen erzielt und dies unabhängig der vorherrschenden Marktphase.
Insbesondere eine aktuelle Studie von S&P Global, die 2017 die Spin-Offs über den Zeitraum 1989 bis 2015 untersuchte, zeigte deutliche Mehrwerte von im Schnitt 8,4 Prozent auf ein Jahr bzw. 22,1 Prozent auf drei Jahre im Vergleich zum Sektor. Was sich aber aus den Studien ablesen lässt: In den drei Monaten direkt nach den Abspaltungen ist die Entwicklung der Spin-Offs deutlich schlechter als der Markt. Dies liegt daran, dass die Investoren die neuen Aktien nicht behalten wollen und es direkt zu Verkäufen kommt. Weitere Gründe: Indexorientierte Investoren trennen sich, da die abgespalteten Titel in der Regel deutlich kleiner sind und nicht in den Indizes enthalten sind. Auch die mangelnde Analystenabdeckung des neuen Titels ist oftmals ein Grund für den Verkauf.
Doch Vorsicht: Nicht alle Spin-Offs sind Erfolgsstories – nur die Hälfte aller Spin-Offs erzielen einen Mehrwert. In Summe stellen Spin-Offs aber eine attraktive Marktnische dar, die man als Beimischung sehr gut nutzen kann. Es bedarf hierzu allerdings Erfahrung und aktives Management.
Der Fonds
Die Strategie des Keynote – Spin-Off (ISIN: LU1920073647) hat im vergangenen Jahr die Jury zur Wahl des Future Fundstars 2024 überzeugt und konnte sich gegen die Mitbewerber durchsetzen. Der Fonds wurde im Sommer 2023 für institutionelle Investoren lanciert und am 15. Mai 2024 durch eine Retail-Tranche ergänzt.
Der Macher
Hinter Keynote, einer unabhängigen Investmentgesellschaft mit Sitz in Luxemburg, verbirgt sich der Macher und Ideengeber Peter Heim, der gleichzeitig auch der Verwaltungsratspräsident des Unternehmens ist. Zuvor war er unter anderem im Research bei DJE in München aktiv und von 2005 bis 2017 Co-Leiter des Aktienresearchs und Fondsmanager bei der WM Partners Vermögensverwaltung in Zürich.
Die von ihm verantworteten Fonds erhielten bei Morningstar fünf Sterne und gehörten zu den 10 Prozent Besten der jeweiligen Vergleichsgruppe. Bereits seit 2011 setzte er im Rahmen von betreuten Fonds erfolgreich das Thema Spin-Offs ein und hat in dieser Zeit in mehr als hundert Spin-Off-Situationen investiert, die eine deutliche Mehrrendite gegenüber den Gesamtmärken erzielten. Nun wird diese Strategie seit 2023 im weltweit ersten reinen Spin-Off-Fonds umgesetzt.
Die Ziele
Abseits der ausgetretenen Pfade zu investieren ist ein Credo von Peter Heim, was sich auch in den Zielen widerspiegelt. Erstes Ziel laut Heim: Die Erwirtschaftung hoher, absoluter, asymmetrischer Renditen in einer benchmark-orientierten Welt. Zweites Ziel sei, die Erhaltung des Kapitals der Aktionäre auf mittlere Sicht – in der Regel drei Jahre. Drittes Ziel: Die Erzielung hoher risikobereinigter Renditen über einen Aktienmarktzyklus, in der Regel fünf Jahre.
Es wird eine All-Cap-Strategie verfolgt mit Schwerpunkt auf Mid-Caps. Investiert wird global, wobei der Schwerpunkt auf den entwickelten Märkten liegt. Der Einsatz von Derivaten ist prospektgemäß möglich, aber nicht geplant. Auch die Cash-Position wird nicht aktiv genutzt, Heim will ein vollinvestiertes Portfolio managen, sodass maximal 10 Prozent in Cash zur Bewirtschaftung gehalten werden sollen. Aufgrund der Einzigartigkeit des Fonds arbeitet man ohne Bezug zu einer Benchmark. Es wird ein konzentriertes Portfolio mit 20 bis 25 Titeln angestrebt, welches sowohl sektoral als auch regional breit diversifiziert ist.
Der Fonds ist als SFDR-6-Fonds ohne Nachhaltigkeitskriterien eingestuft. Da sich Spin-Offs mit problematischen Assets im ESG-Sinne historisch deutlich schlechter entwickelt haben, hat Heim im Investitionsprozess den Fokus auf Unternehmen mit geringen Reputationsrisiken gelegt.
Der Investmentprozess
Die Auswahl der Titel erfolgt über eine Bottom-up-Selektion. Heim hat dazu eine Unternehmensresearch-Checkliste entwickelt, die mehr als 50 Punkte umfasst. So soll gewährleistet werden, dass Spin-Offs mit hohen Risiken herausgefiltert werden. Der Fondsmanager konzentriert sich auf Qualität statt Quantität und setzt auf Unternehmen in der Pre-Spin-Phase mit zwölf Monaten Vorlaufzeit bis zur Post-Spin-Phase fünf Jahre nach dem erfolgten Spin-Off. Dabei analysiert er laufend die angekündigten Spin-Offs, die Motive der Muttergesellschaft, die finanziellen Konditionen und die sich daraus ergebenden Risiken und Chancen.
Dafür werden Faktoren wie zum Beispiel die Struktur des Spin- Offs, die Kapitalstruktur, der Gesamtmarkt, die Qualität und Bewertungen analysiert. Nur die besten Unternehmen schaffen es ins Portfolio. Diese verfügen laut Heim über nicht replizierbare Vermögenswerte wie Marken oder Patente, haben nachhaltig hohe Kapitalrenditen und verfügen über ein sehr gutes Management. Die Bewertung muss attraktiv und die ESG-Reputationsrisiken müssen gering sein. Es wird eine ausgewogene Gewichtung angestrebt, die Bandbreite liegt zwischen 3 und 8 Prozent je Position, wobei ein regelmäßiges Rebalancing stattfindet. Die Positionen werden dabei sukzessive aufgebaut. Kommt es zu Änderungen der fundamentalen Einschätzung des Investment Case, ist die Bewertung zu hoch, gibt es attraktivere Anlagemöglichkeiten, wird der Titel verkauft.
Die Ausschlusskriterien
Das Risikomanagement ist integraler Bestandteil des Anlageprozesses. Es gibt klare Spin-Off-spezifische Ausschlusskriterien wie eine zu hohe Verschuldung und problematische Vermögenswerte. Gleichzeitig werden Unternehmen ausgeschlossen, welche Merkmale aufweisen, die eine längerfristige Outperformance verhindern. Dazu gehören strukturelle Risiken, die ein Geschäftsmodell unter Druck bringen, Gesellschaften, die niedrigen Renditen auf das eingesetzte Kapital erzielen, Unternehmen mit schlechter Kapitalallokation oder Aktien mit zu hoher Bewertung. Peter Heim: „Wir vermeiden zu hohe Sektorengewichte von mehr als 40 Prozent und fokussieren uns auf unternehmensspezifische Events.“
Der Fonds eigne sich als Satelliten-Anlage in einem Aktienportfolio. „Die bisherigen Rendite- und Risikokennzahlen und die Portfolioeigenschaften (geringe Korrelation mit den Weltaktienmärkten) stimmen zuversichtlich, dass die hohen risikoadjustierten Renditen der Keynote Spin-Off-Selektion bei vergleichsweise unabhängiger Entwicklung zu den Gesamtmärkten auch im Fonds über das erste Jahr hinaus langfristig replizierbar sein werden“, sagt der Fondsmanager.
Die Ergebnisse
Der Fonds ist noch sehr jung, kann aber ergebnisseitig überzeugen. Im Chart haben wir wegen der längeren Historie die I-Tranche seit Auflage im Juli 2023 verwendet. Die Outperformance zur rechnerischen Vergleichsgruppe ist deutlich. Insbesondere wenn man berücksichtigt, dass kein Engagement in den marktbestimmenden sogenannten Magnificent Seven erfolgt ist, der IT-Anteil lediglich bei 15,5 Prozent und der USA-Anteil bei nur knapp über 50 Prozent liegt, ist das Ergebnis sehenswert.
Das Portfolio
Per Ende Februar ist der Fonds zu 93,7 Prozent in Aktien investiert, der Rest ruht in der Kasse. Das Vermögen verteilt sich auf aktuell 21 Titel, wobei die Top Ten 57,40 Prozent des Fondsvolumens ausmachen. 63,1 Prozent sind direkt in Spin-Offs investiert, 23 Prozent in Muttergesellschaften und 13,9 Prozent in Unternehmen in der Pre-Spin-Phase.
Größte Sektoren sind Industrials mit 23,5 Prozent, IT mit 15,5 Prozent und Energy mit 15,1 Prozent. Regional entfallen 52 Prozent auf Titel aus den USA, 11 Prozent auf Titel aus Canada und 9,2 Prozent auf Werte aus der Schweiz. Die Top-5-Titel lauten GE Aerospace, Constellation Software, ESAB, Bellring Brands und Shark Ninja.
