Darum fällt es der Fed schwer, die Inflation zu bändigen

Fed Funds und finanzielle Bedingungen (ausgewählte Anleiherenditen)

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Sowohl unter US-Präsident Donald Trump als auch unter seinem Nachfolger Joe Biden wurden der Wirtschaft durch direkte Auszahlungen und aufgestockte Leistungen erhebliche Impulse gegeben. Diese halfen, Familien zu unterstützen, als Unternehmen Arbeitskräfte entließen und die Arbeitslosigkeit anstieg. Auf Basis von Zahlen des IWF, die konjunkturelle Effekte ausschließen, schätzen wir, dass die fiskalische Unterstützung im Jahr 2020 etwa 5 Prozent des BIP ausmachte.

Obwohl es schwer ist, sicher zu sein, blieb ein Teil der Anreize durch Multiplikatoreffekte oder als latente Nachfrage in Form von Ersparnissen im System. Dies sorgte für eine erhebliche Entlastung, könnte jedoch auch zur Inflation beigetragen haben, indem die Nachfrage angekurbelt wurde und die Aufgabe der Fed erschwerte, die Ausgaben zu drosseln. Damals argumentierten einige Marktbeobachter, dass eine solche fiskalische Großzügigkeit zu Inflation führen würde. Es scheint, dass sich diese Vorhersagen als richtig erwiesen haben.

In ähnlicher Weise haben die Haushalte von den überschüssigen Ersparnissen profitiert, die sie während der Lockdowns während der Pandemie angesammelt hatten. Da die Menschen nicht in der Lage waren, auszugehen und Geld auszugeben, aber immer noch ein Einkommen durch Heimarbeit erzielten, haben sie ihre Ersparnisse über das normale Niveau hinaus aufgebaut. Diese überschüssigen Ersparnisse waren eine wichtige Stütze für den Konsum, als sich die Wirtschaft wieder öffnete, insbesondere angesichts der höheren Inflation. Folglich blieb der Konsum auch bei hoher Inflation und sinkendem Realeinkommen stabil.

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Wir hatten zwar mit einem solchen Effekt gerechnet, aber die Stärke und Dauer von diesem zu beurteilen hat sich als herausfordernd erwiesen. Daten über die Verteilung der Mehrausgaben sind nur mit langen Verzögerungen verfügbar, so dass es schwierig ist, die Ausgabenneigung zu bestimmen. Es gibt nur wenige oder gar keine vergleichbaren Zeiträume, anhand derer Umfang und Dauer des Ausgabenanstiegs kalibriert werden könnten.

In engem Zusammenhang mit diesem Effekt steht die Verzerrung des Waren- und Dienstleistungsverkehrs durch die Pandemie. Wie bereits erwähnt, konzentrierten sich die Ausgaben der Haushalte während der Lockdowns auf Waren, die im Internet gekauft und nach Hause geliefert werden konnten. Die menschliche Interaktion war limitiert, weshalb Dienstleistungen wie Hotels, Restaurants und Reisen eingeschränkt oder ganz eingestellt wurden. Der Absatz von Waren lag über dem Trend, während der von Dienstleistungen stagnierte.

Als sich die Wirtschaft wiederbelebte, erholten sich letztere und der Warenabsatz ging zurück. Heute fällt auf, dass Erhebungen wie der Purchasing Managers Index zeigen, dass der Dienstleistungssektor besser abschneidet als der Gütersektor. Schließlich entdeckten die Menschen die Freuden des Reisens wieder und stellten fest, dass sie bereits über genügend Fitnessgeräte und Elektronik und verfügen.

Die Pandemie wirkte sich also zweifach auf Verbraucher aus. Erstens machte sie Verbraucher widerstandsfähiger und zweitens verzerrte sie Ausgaben. Einige haben dies als eine rollende Rezession beschrieben, bei der zuerst der Dienstleistungssektor und dann das verarbeitende Gewerbe in die Rezession gerieten.

Dies hat auch dazu geführt, dass Frühindikatoren und Rezessionswarnmodelle, die sehr stark vom zyklischeren Gütersektor geprägt sind, zu übermäßigem Pessimismus neigen, indem sie zu negative Signale für die Wirtschaft als Ganzes aussenden. Der Dienstleistungssektor ist nicht mehr mit dem Warensektor korreliert. Angesichts ihrer relativen Größe (auf Dienstleistungen entfallen knapp 60 Prozent der Ausgaben der Haushalte gegenüber 21 Prozent für Waren) hat die Erholung im Dienstleistungssektor die Rezession in der Warenproduktion ausgeglichen.