Zukunft des Geldwerts Inflation: Wie in den Siebzigern?
PARALLELEN
Waffen und Butter: In den 1970ern, einem durch ausufernde Preise gekennzeichneten Jahrzehnt, führten mehrere Faktoren zu enormen Preisanstiegen. Einige davon waren bereits in den 1960ern aufgetreten, als die USA, verwickelt in den Vietnamkrieg und im Kalten Krieg mit der Sowjetunion stehend, eine „Waffen und Butter“-Politik verfolgten, also viel Geld für Verteidigung und Sozialprogramme ausgaben. Die heutige Lage ist ähnlich. Die US-Regierung investiert in die Rüstung und auch in Europa sind die Verteidigungsausgaben wegen des Angriffs Russlands auf die Ukraine schnell gestiegen. Hinzu kommen hohe Sozialausgaben, weil die Babyboomer in den Ruhestand gehen. Und wenn man die Antwort der US-Regierung auf die Pandemie als ein Signal verstehen darf, gibt es auch in den USA zukünftig großzügigere Sozialprogramme. In anderen Teilen der Welt deuten umfangreiche Sicherheitsnetze und sozialpolitische Experimente (wie das bedingungslose Grundeinkommen) ebenfalls auf eine Verbesserung der sozialen Versorgung hin.
Öl und Nahrungsmittel: Die eindeutigste Parallele zwischen den Siebzigern und heute ist der hohe Ölpreis. 1973 und 1979 gefährdeten das Ölembargo der OPEC und die Revolution im Iran die weltweite Energieversorgung. Heute wirbeln die russische Invasion der Ukraine und ihre Auswirkungen auf das Öl- und Gasangebot die Märkte durcheinander. Zudem hat die Invasion erhebliche Folgen für die weltweite Nahrungsmittelversorgung. Auch in den Siebzigern sind die Nahrungsmittelpreise durch Engpässe gestiegen: Nach schlechten Ernten in der Sowjetunion und anderen Ländern in den ersten Jahren des Jahrzehnts lieferten die USA subventioniertes Getreide in die UdSSR, was zur Verknappung des weltweiten Angebots beitrug.
Fehleinschätzung der Konjunkturschwäche durch die Fed: Eine weitere Parallele ist, dass die US Federal Reserve einige wesentliche Fundamentaldaten falsch eingeschätzt hat – sowohl damals als auch im Laufe des vergangenen Jahres. In den Siebzigerjahren hatte die Fed angenommen, dass es eine negative Output-Lücke gäbe, weshalb Zinserhöhungen getrost verschoben werden könnten. Heute wissen wir, dass es damals nicht nur keine negative, sondern vielmehr eine positive Output-Lücke gab: Die Wirtschaft wuchs also über Potenzial und schrumpfte lediglich während der Rezession, sodass die Inflation lange hoch blieb. Genau zu dem Zeitpunkt, als sich die Inflation ausgehend von fast null nach dem globalen Lockdown zu Beginn der Pandemie erholte, ging die Fed, der es zehn Jahre lang nicht gelungen war, die Inflation auf den von ihr angestrebten Wert zu heben, zu einem flexiblen durchschnittlichen Inflationsziel über. Nach Jahren mit einer Teuerung von unter 2 Prozent wollte sie damit die Inflation eine Weile über dem Zielwert belassen, damit sich im Zeitablauf der gewünschte Durchschnittswert einstellen sollte. Doch das Timing der Zentralbank hätte kaum schlechter sein können. Pandemiebedingte Lieferengpässe, Arbeitskräftemangel und eine Verschiebung der Konsummuster von Dienstleistungen zu Gütern ließen die Preise schnell steigen. Die Fed hielt diese Entwicklung für vorübergehend und reagierte zu spät. Jetzt muss sie die verlorene Zeit aufholen.
Starker Arbeitsmarkt: In den Siebzigerjahren waren erheblich mehr Arbeitskräfte gewerkschaftlich organisiert und viele Arbeitsverträge waren an die Inflation gebunden, sodass die Löhne mit der Inflation stiegen. Heute sind bei Weitem nicht so viele Arbeitnehmer gewerkschaftlich organisiert wie damals. Aber wegen des starken Arbeitsmarkts und der Demografie sind die Arbeitskräfte heute so mächtig wie seit vielen Jahren nicht mehr, und auch die Gewerkschaften gewinnen etwas mehr Mitglieder, aber noch ist nicht klar, ob sich dieser Trend fortsetzt.
UNTERSCHIEDE
Lockere Geld- und Fiskalpolitik: In den Siebzigern waren Geld- und Fiskalpolitik dauerhaft expansiv, wodurch lange sehr viel Liquidität zur Verfügung stand. Trotz der außergewöhnlichen Wachstumsprogramme während und kurz nach der schlimmsten Phase der Pandemie sind Geld- und Fiskalpolitik heute restriktiver. Tatsächlich dauerten die meisten geld- und fiskalpolitischen Programme der letzten Zeit weniger als ein Jahr, in den Siebzigern dagegen fast ein Jahrzehnt.
Unabhängigkeit der Zentralbanken und Inflationserwartungen: Heute sind die Zentralbanken unabhängiger, weil sie aufgrund der Reformen, die nach der Inflationsphase der 1970er-Jahre eingeführt wurden, glaubwürdiger geworden sind und die Inflationserwartungen nicht mehr aus dem Ruder laufen.
Reales Lohnwachstum: In den Siebzigern übertraf das Lohnwachstum recht häufig die Inflation, was zum Entstehen einer Lohn-Preis-Spirale beitrug: Weil die Arbeitnehmer genug verdienten, um alles zu kaufen, kletterten die Preise, woraufhin wiederum die Löhne stiegen – und so weiter. Heute steigen die Löhne erheblich weniger stark als die Inflation, sodass wir es zurzeit mit einer nie da gewesenen Schrumpfung der Reallöhne zu tun haben.
Das Fazit: Keine Wiederholung der 1970er-Jahre, aber …
Einige Ursachen der Inflation in den 1970er-Jahren finden sich heute wieder, aber andere sind ganz anders. Aber wenn die Inflation weiter deutlich über ihrer Zielspanne liegt, müssten die Reallöhne meiner Ansicht nach zumindest leicht anziehen, und die Fed müsste an ihrer Fehlentscheidung, die Zinsen nicht ausreichend angehoben zu haben, festhalten. Das hieße, dass die Fed davon Abstand nehmen müsste, den Arbeitsmarkt im notwendigen Umfang zu belasten, um die Inflation unter Kontrolle zu bringen – aber ich gehe nicht davon aus, dass es dazu kommt. Stattdessen halte ich es für wahrscheinlicher, dass die US-Notenbank die Geldpolitik jetzt zu stark strafft, sodass die Wirtschaft in eine erhebliche Rezession abgleitet und die Inflation schnell wieder auf die Zielspanne der Fed fällt.
Kompliziert wird es, wenn die Teuerung zwar zurückgeht, sich dann aber auf einem hohen Niveau stabilisiert, beispielsweise zwischen 3,0 und 3,5 Prozent. Dann müssten Geld- und Fiskalpolitik entscheiden, ob der Schaden, den sie mit einer weiteren Straffung der Wirtschaft antun würden, um ihre Zielspanne zu erreichen, nicht zu groß wäre.
Ich gehe nicht davon aus, dass die Inflation so stark steigt wie in den Siebzigern. Aber ich kann mir gut vorstellen, dass sie am Ende eher nur wenig unter 3 Prozent liegen wird (ähnlich wie während der beiden Konjunkturzyklen vor der globalen Finanzkrise in den 2000er-Jahren und in den 1990er-Jahren) und nicht unter 2 Prozent, wie im Anschluss an die globale Finanzkrise in den 2010er-Jahren. Aus meiner Sicht ist die außergewöhnlich niedrige Inflation nach der globalen Finanzkrise vermutlich nicht das, was wir mit Blick auf die zukünftige Inflation zu erwarten haben.
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