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Interview mit Michael Krautzberger „Eine Alternative für unzufriedene Anleiheinvestoren”
Michael Krautzberger, Leiter des europäischen Anleihe-Teams bei Blackrock
DAS INVESTMENT: In diesem Jahr ließ sich mit deutschen Staatsanleihen noch einmal Geld verdienen. Sind sie doch noch eine gute Anlage?
Michael Krautzberger: Deutsche Staatsanleihen haben auch 2016 wieder die Erwartungen übertroffen. Aus Liquiditäts- und Diversifikationsgründen spielen sie nach wie vor eine wichtige Rolle in Anleihenportfolios. Aufgrund der niedrigen Renditen sind die Aussichten natürlich limitiert. Das Marktsegment inflationsgeschützter Anleihen ist jedoch nach wie vor sehr interessant.
Sie wollen mit dem BSF – BlackRock European Select Strategies Fund (ESSF) erhöhte Anleiheerträge liefern, ohne Abstriche bei der Bonität zu machen. Wie geht das?
Krautzberger: Traditionell erhöhen Anleihemanager die laufende Rendite ihres Portfolios, indem sie entweder die Laufzeiten stark verlängern oder in der Kreditqualität, den Ratings, deutlich nach unten gehen. Der European Select Strategies Fund investiert schwerpunktmäßig in hochqualitative Unternehmen mit Investmentgrade-Rating und geht da auch keine Kompromisse ein. Jedoch macht er sich den Effekt zu Nutzen, dass gerade bei diesen Unternehmen oftmals die Dividendenrenditen deutlich höher als die Anleiherenditen sind.
Sie nutzen auch Bewertungsunterschiede. Wie funktioniert das?
Krautzberger: Bei solchen Relative-Value-Trades geht es nicht darum, ob der Gesamtmarkt rauf oder runter geht, sondern wie zum Beispiel italienische Anleihen relativ zu spanischen bewertet sind. Zur Jahreswende haben italienische Anleihen deutlich unter spanischen Anleihen gehandelt, was wir fundamental für fehlbewertet hielten. Wir haben daher Spanien gegenüber Italien übergewichtet. Mittlerweile hat das korrigiert und das Bewertungsverhältnis hat sich umgekehrt. Wir sind gerade dabei, hier Gewinne mitzunehmen. Ein anderes Beispiel: Aktuell handeln inflationsgeschützte Anleihen interessant gegenüber Nominalanleihen.
Sie nutzen solche relativen Fehlbewertungen nicht nur innerhalb des Anleihebereichs, sondern auch zwischen Fremd- und Eigenkapitalinstrumenten eines Unternehmens. Haben Sie hierfür Beispiele?
Krautzberger: Es gibt zum Beispiel Unternehmensereignisse, die unterschiedlich auf Aktien- und Renteninvestoren wirken. Beispielsweise kann eine Firmenübernahme aufgrund erhöhter Wachstumsaussichten sehr attraktiv für Aktieninvestoren sein. Allerdings kann sie je nach Art der Finanzierung die Verschuldung und das Risiko erhöhen und somit eher schlecht für Renteninvestoren sein. Es geht wie bei anderen Investmentideen immer darum zu analysieren, wie unsere fundamentale Einschätzung vom Marktkonsens abweicht. Das kann zum Ergebnis führen, dass nachrangige Anleihen relativ zu den Aktien attraktiv sind und wir Aktien in Anleihen tauschen, wie wir es kürzlich im Automobilsektor gemacht haben. Es kann aber auch mal zum umgekehrten Ergebnis kommen – wie vor Kurzem bei einigen europäischen Finanztiteln.
Lassen sich mit solchen marktneutralen Anlagen bessere Erträge erzielen als mit direktionalen Wetten?
Krautzberger: Man wird mit marktneutraleren Strategien kurzfristig nie die Nummer 1 der Vergleichsgruppe sein, da es immer jemanden gibt, der große direktionale Wetten nimmt und gerade richtig liegt. Aber wer liegt schon Quartal für Quartal und Jahr für Jahr mit seiner direktionalen Prognose immer richtig? Daher hat sich in den letzten Jahren herauskristallisiert, dass Fonds, die weniger direktional ausgerichtet sind, sondern sich auch auf relative Fehlbewertungen konzentrieren, ein überlegenes Chance-Risiko-Profil haben. Das haben wir ja auch mit unserem BGF Euro Bond in den vergangenen elf Jahren bewiesen.
Anders als der BGF Euro Bond investiert der ESSF auch in Aktien. Die Quote liegt neutral bei 25 Prozent, kann aber auch auf 35 Prozent steigen. Wovon hängt die Höhe ab?
Krautzberger: Die genaue Höhe des Aktienanteils hängt von der relativen Bewertung und Risikoeinschätzung zwischen Aktien und Anleiheninstrumenten ab. Wir versuchen hier eine Politik der ruhigen Hand zu praktizieren, Allokationsänderungen haben eine mittelfristige Dimension. Manchmal erfolgt eine Quotenänderung aufgrund von Einschätzungen zum Gesamtmarkt. Weitaus häufiger resultiert sie aber aus Änderungen auf Emittentenebene, wenn wir also innerhalb eines Unternehmens aus Anleihen in Aktien umschichten oder umgekehrt.
Michael Krautzberger: Deutsche Staatsanleihen haben auch 2016 wieder die Erwartungen übertroffen. Aus Liquiditäts- und Diversifikationsgründen spielen sie nach wie vor eine wichtige Rolle in Anleihenportfolios. Aufgrund der niedrigen Renditen sind die Aussichten natürlich limitiert. Das Marktsegment inflationsgeschützter Anleihen ist jedoch nach wie vor sehr interessant.
Sie wollen mit dem BSF – BlackRock European Select Strategies Fund (ESSF) erhöhte Anleiheerträge liefern, ohne Abstriche bei der Bonität zu machen. Wie geht das?
Krautzberger: Traditionell erhöhen Anleihemanager die laufende Rendite ihres Portfolios, indem sie entweder die Laufzeiten stark verlängern oder in der Kreditqualität, den Ratings, deutlich nach unten gehen. Der European Select Strategies Fund investiert schwerpunktmäßig in hochqualitative Unternehmen mit Investmentgrade-Rating und geht da auch keine Kompromisse ein. Jedoch macht er sich den Effekt zu Nutzen, dass gerade bei diesen Unternehmen oftmals die Dividendenrenditen deutlich höher als die Anleiherenditen sind.
Sie nutzen auch Bewertungsunterschiede. Wie funktioniert das?
Krautzberger: Bei solchen Relative-Value-Trades geht es nicht darum, ob der Gesamtmarkt rauf oder runter geht, sondern wie zum Beispiel italienische Anleihen relativ zu spanischen bewertet sind. Zur Jahreswende haben italienische Anleihen deutlich unter spanischen Anleihen gehandelt, was wir fundamental für fehlbewertet hielten. Wir haben daher Spanien gegenüber Italien übergewichtet. Mittlerweile hat das korrigiert und das Bewertungsverhältnis hat sich umgekehrt. Wir sind gerade dabei, hier Gewinne mitzunehmen. Ein anderes Beispiel: Aktuell handeln inflationsgeschützte Anleihen interessant gegenüber Nominalanleihen.
Sie nutzen solche relativen Fehlbewertungen nicht nur innerhalb des Anleihebereichs, sondern auch zwischen Fremd- und Eigenkapitalinstrumenten eines Unternehmens. Haben Sie hierfür Beispiele?
Krautzberger: Es gibt zum Beispiel Unternehmensereignisse, die unterschiedlich auf Aktien- und Renteninvestoren wirken. Beispielsweise kann eine Firmenübernahme aufgrund erhöhter Wachstumsaussichten sehr attraktiv für Aktieninvestoren sein. Allerdings kann sie je nach Art der Finanzierung die Verschuldung und das Risiko erhöhen und somit eher schlecht für Renteninvestoren sein. Es geht wie bei anderen Investmentideen immer darum zu analysieren, wie unsere fundamentale Einschätzung vom Marktkonsens abweicht. Das kann zum Ergebnis führen, dass nachrangige Anleihen relativ zu den Aktien attraktiv sind und wir Aktien in Anleihen tauschen, wie wir es kürzlich im Automobilsektor gemacht haben. Es kann aber auch mal zum umgekehrten Ergebnis kommen – wie vor Kurzem bei einigen europäischen Finanztiteln.
Lassen sich mit solchen marktneutralen Anlagen bessere Erträge erzielen als mit direktionalen Wetten?
Krautzberger: Man wird mit marktneutraleren Strategien kurzfristig nie die Nummer 1 der Vergleichsgruppe sein, da es immer jemanden gibt, der große direktionale Wetten nimmt und gerade richtig liegt. Aber wer liegt schon Quartal für Quartal und Jahr für Jahr mit seiner direktionalen Prognose immer richtig? Daher hat sich in den letzten Jahren herauskristallisiert, dass Fonds, die weniger direktional ausgerichtet sind, sondern sich auch auf relative Fehlbewertungen konzentrieren, ein überlegenes Chance-Risiko-Profil haben. Das haben wir ja auch mit unserem BGF Euro Bond in den vergangenen elf Jahren bewiesen.
Anders als der BGF Euro Bond investiert der ESSF auch in Aktien. Die Quote liegt neutral bei 25 Prozent, kann aber auch auf 35 Prozent steigen. Wovon hängt die Höhe ab?
Krautzberger: Die genaue Höhe des Aktienanteils hängt von der relativen Bewertung und Risikoeinschätzung zwischen Aktien und Anleiheninstrumenten ab. Wir versuchen hier eine Politik der ruhigen Hand zu praktizieren, Allokationsänderungen haben eine mittelfristige Dimension. Manchmal erfolgt eine Quotenänderung aufgrund von Einschätzungen zum Gesamtmarkt. Weitaus häufiger resultiert sie aber aus Änderungen auf Emittentenebene, wenn wir also innerhalb eines Unternehmens aus Anleihen in Aktien umschichten oder umgekehrt.
