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Eine dynamische Strategie für die Asset-Allokation

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Ausbau der Infrastruktur in Salvador da Bahia Foto: IMAGO / Fotoarena
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Rückenwind für Schwellenländeranlagen

Kapitalzuflüsse, Exporte und Geldpolitik zeigen Wirkung

Gene Frieda, globaler Anlagestratege

Die Kombination aus expansiver Geldpolitik in den Industrieländern, anziehenden Rohstoffpreisen und wirksamer Covid-19-Impfstoffe zieht Kapital aus aller Welt in die Schwellenländer. Unseres Erachtens dürfte diese Dynamik einzelne Bedenken hinsichtlich der jeweiligen Fundamentaldaten überlagern und das Wachstum in den meisten Volkswirtschaften unterstützen, was Vermögenswerten in Lokalwährung zugutekommt.

Im Anschluss an globale Rezessionen nehmen die Kapitalströme in die Schwellenländer für gewöhnlich Fahrt auf. Überdies glauben wir, dass das Jahr 2021 zwar nicht frei von Risiken sein wird, aus mehreren Gründen aber dennoch Potenzial für neue Rekorde birgt.

Kräftige und synchrone Erholung zu erwarten

Pramol Dhawan, Portfoliomanager

Der konjunkturelle Aufschwung dürfte 2021 in aller Welt schwungvoll und in hohem Maß synchron verlaufen. In den entwickelten Volkswirtschaften wird sich die Verteilung der Impfstoffe voraussichtlich auf die erste Jahreshälfte konzentrieren. Derweil haben sich die Regierungen verpflichtet, keine übereilten Haushaltskürzungen vorzunehmen. In der Zwischenzeit wird die Inflation durch große Produktionslücken (Differenz zwischen tatsächlicher und potenzieller Wirtschaftsleistung) auf niedrigem Niveau verankert, was die Selbstverpflichtung der Zentralbanken festigt, ihre Geldschleusen weit geöffnet zu halten. Dies lässt wiederum darauf schließen, dass die Realrenditen in den Industrieländern über 2021 hinaus negativ bleiben.

Die weltweite Produktion zeigt sich robust

In den Schwellenländern lebte das Produktionswachstum nach dem ersten Lockdown wieder deutlich auf und blieb auch während der zweiten und dritten Ansteckungswellen robust. Selbst wenn die Binnennachfrage im Fall von wiederaufflackernden Infektionen und vergleichsweise kleinen Hilfsprogrammen relativ schwach bleibt: Viele Schwellenländer sind gut positioniert, um von einem robusten globalen Konjunkturaufschwung und der über lange Monate aufgestauten Verbrauchernachfrage zu profitieren, sobald die Lockdowns wieder aufgehoben werden.

Schwächerer US-Dollar befeuert das Wachstum der Schwellenländer

Eine Abwertung des Greenback – die mit dem Anstieg der Kapitalzuflüsse in die Schwellenländer einhergeht – treibt die Preise von auf US-Dollar lautenden Exportgütern der Schwellenländer in die Höhe und befähigt sie, auf US-Dollar lautende Schulden leichter zurückzuzahlen. Unter sonst gleichen Bedingungen sollte das Zusammentreffen hoher Mittelzuflüsse, steigender Exportpreise und lockerer Finanzbedingungen das Wachstum der Schwellenländer beflügeln.

Der expansivere Kurs der US-Notenbank flutet die Schwellenländer mit Kapital

Wie stichhaltige empirische Nachweise belegen, gehen geldpolitische Kurswechsel der Federal Reserve rund drei Viertel der Veränderungen bezüglich der Kapitalzuflüsse in die Schwellenländer voraus. Infolge der expansiven Geldpolitik von 2009 floss im Jahr 2010 eine Rekordsumme in Höhe von 440 Milliarden US-Dollar in die Schwellenländer. Angesichts der wohl für längere Zeit festgeschriebenen Niedrigzinsen in den USA nehmen die Zuflüsse in die Schwellenländer, die sich seit April zaghaft erholen, nun Fahrt auf: Im November flossen 76 Milliarden US-Dollar an ausländischem Kapital in die Schwellenländer – der größte jemals beobachtete monatliche Zufluss. Angesichts des ungewöhnlichen Zusammentreffens derart vieler externer Faktoren und des Mangels an renditeträchtigen Alternativen scheint die Erwartung gerechtfertigt, dass 2021 nicht nur mehr Kapital in die Schwellenländer fließt als im Durchschnitt der vergangenen zehn Jahre in Höhe von 280 Milliarden US-Dollar, sondern auch mehr als im Rekordjahr 2010.

Solide Fundamentaldaten unterstreichen das Potenzial für eine kräftige Erholung

Ihre derzeitige Anziehungskraft haben die Schwellenländer nicht nur einer Veränderung der externen Dynamik zu verdanken. Darüber hinaus war die Mehrheit der Schwellenländer in der Lage, ihre wirtschaftlichen Fundamentaldaten zu stärken. Sie verfügen damit über die notwendige Flexibilität, um größere Schocks zu bewältigen. Zu den durchschlagenden wirtschaftlichen Verbesserungen zählen niedrigere Inflationsraten und ein geringerer Umfang von auf Fremdwährung lautenden Verbindlichkeiten, robustere Finanzsysteme und eine höhere Flexibilität der Wechselkurse. Diese solideren Fundamentaldaten spiegeln sich in überschaubaren Schuldendienstkosten wider: Während die Staatsverschuldung in den Schwellenländern in den vergangenen fünf Jahren um insgesamt 15 Prozentpunkte des BIP gestiegen ist, legten die Kosten für den Schuldendienst lediglich um 0,5 Prozentpunkte zu (Angaben mit Bezug auf den JPMorgan EMBI-Global Diversified Index berechnet).

Des Weiteren versetzen die solideren Fundamentaldaten viele Notenbanken erstmals in die Lage, wie ihre Industrieländer-Pendants eine expansive Geldpolitik zu betreiben und, in einigen wenigen Fällen, die Haushaltsdefizite direkt zu finanzieren. In vorangegangenen globalen Rezessionen sahen sich viele Schwellenländer indes zu einer restriktiven Politik gezwungen, um eine Abwertung ihrer Landeswährungen gegenüber dem US-Dollar zu verhindern und einem Ausufern der Schuldendienstkosten in US-Dollar Einhalt zu gebieten. Unserer Einschätzung nach dürften sich Brasilien und Südafrika besser als andere Volkswirtschaften entwickeln – in einem Umfeld, in dem starke externe Faktoren akute inländische Finanzierungsengpässe, die zu steilen lokalen Renditekurven führen, entschärfen dürften.

Allerdings zeichnet sich ein zunehmend zweigeteiltes Bild, in dem einzelne Nationen deutlich schlechter abschneiden. So legten die Schuldendienstkosten in einigen wenigen Ländern mit umfangreichen auf US-Dollar lautenden Verbindlichkeiten und relativ festen Wechselkursen um mehr als einen Prozentpunkt des BIP zu. Diese kleinere Gruppe von Ländern könnte künftig einem erheblichen Bonitätsrisiko ausgesetzt sein – falls es nicht gelingt, eine ausreichende und rechtzeitige Versorgung mit Impfstoffen sicherzustellen und eine kräftige Konjunkturbelebung ausbleibt.

Chancenreiche Bewertungen

Obwohl die Kreditspreads und Realrenditen lokaler Staatsanleihen unter dem historischen Durchschnitt liegen, sind sie gemäß unserer Analyse attraktiv, wenn man sie den Spreads von Unternehmensanleihen sowie den Renditen von Staatsanleihen auf dem jeweiligen heimischen Markt gegenüberstellt. Aus unserer Sicht sind die Bewertungen und die implizite Volatilität von Schwellenländerwährungen nach wie vor ähnlich günstig wie jene der G10-Währungen. Natürlich bestehen Risiken, dennoch dürften die aussichtsreichen Bewertungen zusammen mit umfangreichen Kapitalzuflüssen, höheren Exportpreisen und gelockerten Finanzierungsbedingungen Schwellenländerwerte nachhaltig anschieben.

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