Paul Jackson analysiert seit Jahrzehnten Märkte. Wenn er heute auf die Daten schaut, sieht er ein Paradox: Die Top 10 des MSCI World machen fast 30 Prozent des Index aus, so viel wie nie seit 1969. Für kurzfristige Anleger mag das funktionieren, sagt Jackson. Für alle anderen ist es ein Warnsignal.
Der Global Market Strategist bei Invesco setzt stattdessen auf das, was gerade niemand haben will: Europa, Japan, China. Und er warnt vor dem, was alle lieben: KI-Aktien, die sich gegenseitig stützen.
DAS INVESTMENT: Herr Jackson, bei unserem letzten Gespräch erzählten Sie, dass Sie Märkte am liebsten zu Led Zeppelin analysieren. Was läuft gerade in Dauerschleife?
Paul Jackson: Zuletzt habe ich viel Thin Lizzy gehört. Ich habe eine Dokumentation über die Guinness-Familie gesehen, da lief „Jailbreak" im Hintergrund – das hat mich wieder auf die Band gebracht. Aber wenn ich einen Track wählen müsste, wäre es immer noch „Since I've Been Loving You“ von Led Zeppelin.
Wie blicken Sie auf 2025 zurück?
Jackson: 2025 war insgesamt ein gutes Jahr. Gold stand ganz oben bei den globalen Renditen, was etwas ungewöhnlich ist. Darunter haben zyklische Assets wie Aktien und Immobilien gut performt. Natürlich hatten wir mittendrin das Zoll-Theater. Aber außerhalb der USA – um einen Led-Zeppelin-Song zu zitieren – „The Song Remains the Same“: besseres Wachstum. In Europa haben Sie fiskale Unterstützung versprochen bekommen, besonders in Deutschland. In Japan bekommen wir das jetzt auch.
Gold nähert sich fast monatlich neuen Rekordhochs. Das Niveau ist trotz des jüngsten Rücksetzers hoch. Ist das ein rationaler Hedge oder schon ein Fear Trade?
Jackson: Es passiert vieles gleichzeitig. Der US-Dollar ist schwächer geworden, die 10-Jahres-Rendite ist gefallen – beides stärkt Gold typischerweise, aber nicht in diesem Ausmaß. Die Zentralbankkäufe sind seit 2022 sprunghaft gestiegen. Dazu kamen die Kriegssituationen in der Ukraine und Gaza. Und eine Momentum-Komponente: Praktisch jeder, mit dem ich spreche, ist positiv für Gold.
„Praktisch jeder, mit dem ich spreche, ist positiv für Gold.“
Blicken wir auf den MSCI World. Die Top 10 machen zwischen 25 und 30 Prozent des Index aus. Ab wann wird diese Konzentration vom Feature zum systemischen Risiko?
Jackson: Das hängt vom Zeithorizont ab. Bei fünf oder zehn Jahren ist es ein Risiko, denn die Geschichte zeigt: Diese Niveaus halten nie an. Es sind nicht die anderen 1.300 Unternehmen, die aufschließen – die Top 10 fallen und ziehen den Index mit. Eine Möglichkeit, das Risiko zu mindern sind gleichgewichtete Versionen. Das zwingt Sie, Gewinner zu verkaufen und in Nachzügler umzuschichten. Aber wenn Ihr Horizont drei bis zwölf Monate ist, weiß ich nicht, ob sich das Risiko materialisiert. In zehn Jahren wird die Konzentration nicht annähernd so hoch sein. In drei Monaten dagegen? Das kann niemand wirklich sagen.
Konzentrierte Märkte sollten eigentlich die beste Zeit für aktive Manager sein. Trotzdem performen viele nicht. Warum?
Jackson: Aktive Manager brauchen Streuung bei den Renditen – wenn alle Aktien das Gleiche machen, können Sie keinen Mehrwert schaffen. Aber Streuung allein reicht nicht. Sie müssen auch die richtigen Aktien auswählen. Ich würde es so formulieren: Erfolg im aktiven Management ist Chance mal Fähigkeit. Die Chance ist da, wenn die Renditen weit auseinandergehen. Aber wenn ein Manager dann die falschen Aktien pickt, schadet ihm genau diese Streuung – er hinkt dem Markt hinterher, statt ihn zu schlagen. Dispersion öffnet die Tür, aber durchgehen muss der Manager selbst.
Seit Jahren hören wir, Europa und Emerging Markets seien unterbewertet. Warum sollte 2026 anders sein?
Jackson: Ein weiser Investor sagte mir Ende der 1980er: Man muss sich nicht um das sorgen, was nicht im Portfolio ist – nur um das, was drin ist. Jetzt gibt es interessante Alternativen zum US-Markt. China hat in den letzten zwei Jahren outperformt. Das zyklisch adjustierte KGV liegt bei etwa 17 und damit unter dem Durchschnitt. In den USA schauen Sie auf Werte über 40. In Europa hat die EZB die Zinsen in weniger als 18 Monaten halbiert. Die Reallöhne steigen. Dazu der fiskalische Boost, besonders in Deutschland. Die Zahlen verbessern sich. Ich denke, Sie werden besseres Wirtschaftswachstum bekommen, und der Fokus wird auf dem Industriesektor liegen – Bau, Kapitalgüter, Luft- und Raumfahrt und Verteidigung. Militär- und Infrastrukturausgaben werden profitieren.
Wie sollte ein ideales Multi-Asset-Portfolio für die nächsten Jahre aussehen?
Jackson: Weil ich eine wirtschaftliche Beschleunigung erwarte, bevorzuge ich zyklische Assets. Das schiebt mich Richtung Aktien – besonders die Nicht-US-Teile. Richtung Industrierohstoffe, Energie, Industriemetalle. Dazu Immobilien über REITs. Und auf der defensiveren Seite: Bank Loans und CLOs.
Private Credit ist Mainstream geworden. Ist die Wachstumsphase nun vorbei?
Jackson: Ein Grund für die Popularität von Pricate Credit waren niedrige Zinsen – das ist in der Tat vorbei. Aber das Interesse ist weiterhin spürbar. In jedem Meeting geht es um CLOs. Sowohl Bank Loans als auch CLOs bieten am defensiveren Ende gute Chancen. Die Wachstumsstory ist nicht vorbei.
Verdienen Rohstoffe einen permanenten Platz im Portfolio?
Jackson: Wenn Sie einen Optimierungsprozess über 100 Jahre laufen lassen, tauchen Rohstoffe überall in den optimalen Allokationen auf. Der Grund ist nicht die Rendite – Rohstoffe sind genauso volatil wie Aktien, ohne die Renditeprämie. Der Grund ist die Korrelation: Über 100 Jahre gab es im Durchschnitt eine leicht negative Korrelation zu anderen Assets. Das macht sie zu einem guten Diversifikationswerkzeug.
Was hat Sie an der Marktentwicklung der letzten Jahre am meisten überrascht?
Jackson: Dass sich Gold in zwei Jahren verdoppelt hat. Und wie dominant das KI-Phänomen geworden ist. Ich bin immer misstrauisch bei teuren Assets. Wenn Sie diese Bewertungen sehen, und wenn diese Aktien sich gegenseitig stützen – diese Cross-Shareholdings – das ist so kompliziert, dass man es kaum durchblicken kann. Ich bin skeptisch, ob die Performance mittelfristig gut genug sein wird, um diese Bewertungen zu rechtfertigen.
Warum?
Jackson: Erstens: Die Profiteure sind die Enabler, nicht die Anwender. Irgendwann muss die breite Wirtschaft Nutzen aus KI ziehen. Zweitens: Neue Konkurrenz. Die Halbleiterindustrie ist extrem wettbewerbsintensiv. DeepSeek aus China hat gezeigt, dass neue Modelle die existierenden stören können. Das kennen wir aus der Geschichte: Nokia dominierte Ende der 90er – dann kam Apple. Drittens: Überinvestition. Bei den Summen, die in Datenzentren fließen, werden einige Unternehmen zu viel investiert haben.
Was ist Ihr Basisszenario für den Zinspfad?
Jackson: Die EZB ist so gut wie fertig. Vielleicht noch eine Senkung, aber das war's bis Ende 2026. Mit 2 Prozent liegt sie unter dem neutralen Niveau von etwa 3 Prozent. Die Fed hingegen ist noch leicht restriktiv. Ich erwarte, dass sie bis Ende nächsten Jahres auf 3 Prozent senkt. Dazu kommt: Der Fed-Chef wird im Mai ersetzt. Wir wissen, was Trump will – niedrigere Zinsen. Stephen Miran, ein Trump-Appointee, hat bei den letzten drei Sitzungen für 50-Basispunkte-Senkungen gestimmt. Die Fed wird zu den aggressivsten Zinssenkern gehören. Die Bank of Japan am anderen Extrem wird wohl straffen – 50 Basispunkte rauf.
Die Inflation scheint unter Kontrolle. Aber die strukturellen Treiber – Demografie, Deglobalisierung, Verteidigungsausgaben – bleiben. Kann sie zurückkommen?
Jackson: Interessanterweise hat die Inflation aufgehört zu fallen. In vielen Ländern zeigen die Kurven wieder etwas nach oben. Und das Geldmengenwachstum zieht weltweit an. Das ist ein Warnsignal, dass wir in ein, zwei Jahren wieder mehr Inflationsdruck sehen könnten. Eines meiner Risiken für 2026 ist, dass Inflation wieder zum Thema wird. Das wird die Fed aber wahrscheinlich nicht stoppen – sie ist hinter der Kurve. Erst wenn wir deutlich über 3 Prozent kommen und die Zölle auf die US-Inflation durchschlagen, wird sie abbremsen.
Stichwort Staatsschulden: Wann wird das Warnsignal zum echten Risiko?
Jackson: Die langfristigen Pfade sind fast überall besorgniserregend. Das britische Office for Budget Responsibility prognostiziert eine Schuldenquote von 270 Prozent in 50 Jahren. Die USA wären ähnlich. Ironischerweise zeigt Italien den Weg: Sie haben seit den frühen 90ern meist einen primären Haushaltsüberschuss. Was bedeutet das für Anleger? Diversifiziert weg von Staatsschulden, und steckt mehr Vertrauen in Unternehmensanleihen – börsennotierte und Private Credit.
Sie haben einen Ausblick bis zum Jahr 2100 erstellt. Was ist Ihre kühnste Prognose?
Jackson: Afrika. Heute macht der Kontinent etwa 15 Prozent der weltweiten Erwerbsbevölkerung aus. Bis Ende des Jahrhunderts werden es 41 Prozent sein. Und wie heißt es so treffend: Demografie ist Schicksal. Wenn man dieses Bevölkerungswachstum hat, während andere schrumpfen, wird diese Wirtschaft besser performen. Dazu hat Afrika enorme Ressourcen – mineralische, landwirtschaftliche, erneuerbare. Nach meinen Berechnungen hat es 30 Prozent des weltweiten Solarpotenzials. Ich lege mich fest: Das wird das Jahrhundert Afrikas.
Wenn Sie einen überstrapazierten Marktbegriff verbannen könnten – welchen?
Jackson: „US-Exzeptionalismus“. Ich habe nie wirklich daran geglaubt. Die USA waren im letzten Jahr exzeptionell – aber aus den falschen Gründen.
Über den Interviewten
ist Global Market Strategist bei Invesco. Er verantwortet die Kapitalmarktforschung und erstellt regelmäßig langfristige Prognosen – zuletzt einen Ausblick bis 2100.
