Pimco-Experte Joachim Fels zur US-Notenbankpolitik Kriegt die Fed die Kurve mit der Renditekurve?
Würde die Fed den Leitzins jedoch auf das neutrale Niveau – wie vorstehend definiert – heben, während die 10-jährige Rendite auf ihrem gegenwärtigen Niveau bleibt, müsste die Kurve einen inversen Verlauf annehmen und somit ein Rezessionssignal senden. Die Frage bleibt also, wie die Währungshüter auf eine Inversion der Kurve reagieren würden.
Zum aktuellen Zeitpunkt haben scheinbar nur wenige Ratsmitglieder (darunter die regionalen Vertreter Bostic, Bullard, Harker und Kashkari) darüber nachgedacht und ernste Bedenken bezüglich einer potenziellen Kurveninversion geäußert.
Andere wiederum scheinen offener für die Argumentation, dass es „dieses Mal anders sein könnte“: So heißt es, dass die längerfristigen Zinssätze durch eine geringe oder sogar negative Laufzeitprämie belastet würden und eine flache oder inverse Renditekurve hier somit nicht zwangsläufig auf eine Rezession hindeute – schließlich hänge die Wirtschaft weitgehend von den mittel- bis langfristigen Zinssätzen ab, die sehr niedrig sind.
Das überzeugt mich nicht, und zwar aus zwei Gründen. Erstens brachten die US-Notenbanker ähnliche Argumente hervor, als die Kurve im letzten Konjunkturzyklus vor der globalen Finanzkrise und der Großen Rezession einen inversen Verlauf annahm, und erklärten, dass der flache oder inverse Verlauf bei einer Anhebung der Zinsen über das neutrale Niveau hinaus ignoriert werden könne, da die langfristigen Zinssätze durch eine weltweite Ersparnisflut niedrig gehalten würden. Diese Geschichte nahm kein gutes Ende.
Zweitens: Sobald die kurzfristigen Zinsen aus einem beliebigen Grund über die langfristigen steigen, werden die Banken weniger imstande oder auch gewillt sein, sich an der Fristentransformation und der Kreditschöpfung zu beteiligen. In der Tat zeigen Untersuchungen unserer US-Volkswirtin Tiffany Wilding, dass der Verlauf der Renditekurve mit zweijähriger Vorlaufzeit ein guter Indikator für den Kreditimpuls ist – die Veränderung in der Wachstumsrate von Bankkrediten, die wiederum im hohem Maße mit dem realen BIP-Wachstum korreliert.
Während das letzte Wort zur Kurveninversion noch nicht gesprochen ist, lautet meine Prognose wie folgt: Sollte die Renditekurve – definiert als der Unterschied zwischen 3-monatigen und 10-jährigen Renditen – einen inversen Verlauf annehmen, rechne ich damit, dass die Fed unter Jerome Powell einen Gang zurückschalten und eine Unterbrechung in ihrem Zinserhöhungszyklus signalisieren wird, um eine fortwährende Inversion der Kurve zu verhindern. Begünstigt wird diese Entscheidung vermutlich durch eine negative Reaktion risikoreicher Vermögenswerte auf eine Kurveninversion sowie durch eine damit einhergehende Verschärfung der Finanzierungsbedingungen. Das heißt, dass eine weitere Abflachung der Kurve auf kurze Sicht zwar wahrscheinlich scheint, da die Handelsspannungen vermutlich an Intensität gewinnen und somit auf die längerfristigen Renditen drücken werden, während die US-Notenbank ihre Zinsen wie angekündigt weiter anhebt.
Gleichwohl rechne ich nicht mit einer fortwährenden Inversion, da die Renditekurve in die Reaktionsfunktion der Währungshüter integriert werden dürfte, sobald sie einen inversen Verlauf annimmt.
Was geschieht jedoch, wenn ich mich irre und die Fed eine Inversion der Kurve zulässt – in dem Glauben, dass es dieses Mal anders sein wird? In diesem Fall wäre ich mehr denn je davon überzeugt, dass wir 2020 in die nächste Rezession geraten werden, die selbstverständlich wiederum eine drastische Versteilerung der Kurve nach sich zieht.
