Aristoteles Damianidis, Manager des UBS Bond Emerging Europe (l.) und Georg Graf von Wallwitz, Manager des Phaidros Fund Balanced

Aristoteles Damianidis, Manager des UBS Bond Emerging Europe (l.) und Georg Graf von Wallwitz, Manager des Phaidros Fund Balanced

Pro & Contra

Russland: Unterschätzter Gigant oder unkalkulierbares Risiko?

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Mit einem durchschnittlichen Kurs-Gewinn-Verhältnis von fünf gehört die Moskauer Börse zu den günstigsten Aktienmärkten der Welt. In Dollar begebene russische Staatsanleihen rentieren je nach Laufzeit mit 4 bis 6 Prozent.

Auf Rubelbasis sind problemlos zweistellige Renditen drin – mögliche Währungsgewinne nicht eingerechnet. In Zeiten, in denen Bundesanleihen weniger als ein Prozent abwerfen, ist das schon ein starkes Argument. Zumal Russlands Staatsschulden Ende 2013 gerade einmal bei 14 Prozent des Bruttoinlandsprodukts lagen und das Land über riesige Rohstoff-Reserven verfügt.

Trotzdem halten sich viele Investoren mit Engagements zurück. Sie fürchten die Langzeitwirkung der von der EU im Rahmen der Ukraine-Krise verhängten Sanktionen, in manchen Szenarien ist von Horror-Inflation und Wirtschaftskollaps innerhalb eines Jahres die Rede.

Doch auch wenn es nicht so weit kommt, der Abwärtstrend ist bis auf weiteres intakt: So stufte die US-Ratingagentur Moody’s Russland erst in der vergangenen Woche von Baa1 auf Baa2 ab. Noch zwei weitere Stufen, und das Land findet sich auf Ramsch-Niveau wieder. Weitere Kursverluste wären in diesem Fall wohl programmiert.

Einer, der sich aus der Defensive wagt, ist Aristoteles Damianidis. Der Manager des auf Osteuropa-Anleihen fokussierten UBS Bond Emerging Europe hat in den vergangenen Wochen Rubel-Anleihen zugekauft, aktuell machen sie rund 7 Prozent des Fondsvermögens aus.

Für Georg Graf von Wallwitz ist das keine Option: Der Mitgründer der Münchner Vermögensverwaltung Eyb & Wallwitz und Manager des Phaidros Fund Balanced fasst russische Bonds und Aktien im aktuellen Marktumfeld schon aus rein prinzipiellen Erwägungen heraus nicht an.



Pro: Aristoteles Damianidis, Manager des UBS Bond Emerging Europe

„Russland kann eine Phase wirtschaftlicher Stagnation problemlos verkraften“

Die russische Wirtschaft stützt sich seit jeher auf den Export von Rohstoffen. Und diese Stütze ist stark. Der flächenmäßig größte Staat der Erde erwirtschaftete im ersten Halbjahr 2014 einen Leistungsbilanzüberschuss von circa 50 Milliarden US-Dollar – deutlich mehr als im vergleichbaren Vorjahreszeitraum.

Dank der Einnahmen aus dem Export von Öl, Gas und Industriemetallen bewegt sich die Auslandsverschuldung des Landes bei geringen 40 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Die öffentliche Verschuldung von unter 15 Prozent des BIP gehört zu den niedrigsten der Welt. Der Staatshaushalt ist nahezu ausgeglichen.

Schaut man etwas genauer hin, stellt sich die Finanzlage noch vorteilhafter dar. Russland verfügt über hohe Fremdwährungsreserven und hat darüber hinaus viel Kapital im Ausland angelegt. Saldiert man diese Mittel mit den aktuellen Verbindlichkeiten, verfügt das Land sogar über ein gesamtwirtschaftliches Netto-Guthaben und ist damit Netto-Kreditgeber an das Ausland.

Zwar lässt sich nicht ausschließen, dass dieses finanzielle Polster im Zuge fortschreitender Handelsstreitigkeiten auch einmal abschmilzt. In punkto Bonität verfügt Russland aber über eine dermaßen starke Ausgangslage, dass eine Phase wirtschaftlicher Stagnation über die nächsten Jahre zu verkraften wäre.

An dieser Einschätzung könnte lediglich ein Total-Embargo etwas ändern. Solche allumfassenden Wirtschaftssanktionen würden neben dem Einfrieren des Rohstoffgeschäfts auch die Abriegelung des Finanzsektors betreffen.

Als Fondsmanager beobachten wir die politische Entwicklung sehr aufmerksam. Zum jetzigen Zeitpunkt erscheint es uns jedoch kaum vorstellbar, dass Russland und der Westen eine für beide Seiten sehr schmerzhafte Eskalation ernsthaft in Erwägung ziehen. Viel wahrscheinlicher ist, dass sich die Beziehungen auf dem derzeitigen Stand stabilisieren.

Anleihe-Investoren muss dieses Szenario nicht schrecken. Ihnen gegenüber hat Russland in der Vergangenheit eine hohe Zahlungsbereitschaft gezeigt und signalisiert diese auch für die Zukunft. Gegenwärtig wacht überdies die russische Zentralbank darüber, dass Banken und Staatsunternehmen ihre Fremdwährungsverbindlichkeiten gegenüber dem Ausland begleichen können.

Trotz alledem wollen Anleger von russischen Papieren nicht viel wissen. So werden aktuell beispielsweise fünfjährige, auf Euro lautende Schuldverschreibungen auf stark gedrücktem Niveau gehandelt. Die Renditeaufschläge dieser Papiere preisen teilweise Ausfallwahrscheinlichkeiten von 40 bis 50 Prozent ein. Diese Werte signalisieren eine hohe Unsicherheit.

Viele Anleger haben sich allem Anschein nach vom Ukraine-Konflikt und von den grundsätzlichen Strukturproblemen der russischen Wirtschaft zu Verkäufen verleiten lassen. Dabei unterschätzt der Markt offensichtlich die Fähigkeit und auch die Bereitschaft Russlands, fällige Auslandsschulden zu bedienen. Genau hierauf kommt es bei einer Investition in Anleihen aber an!

Nach sorgfältiger Beurteilung der Situation haben wir den Bestand russischer Zinspapiere in unseren europäischen Schwellenländer-Fonds nicht reduziert, sondern aufgestockt. Wir fühlen uns mit dieser Entscheidung wohl und erwarten davon mittelfristig einen respektablen Beitrag für die Wertentwicklung der Portfolios.



Contra: Georg Graf von Wallwitz, Manager des Phaidros Fund Balanced

„Niemand kann ausschließen, dass Russland Anleihe-Investoren über Nacht enteignet“

Eine gute Investment-Story fußt auf realistisch zu erwartenden und nachhaltigen Erträgen. Leider ist im Falle Russlands auf absehbare Zeit weder das eine noch das andere gegeben. Es ist müßig, an dieser Stelle über die verhängten Sanktionen in der Folge des Ukraine-Konflikts zu diskutieren.

Entscheidend sind deren Auswirkungen: Die von beiden Seiten getroffenen und beabsichtigten Maßnahmen bergen für Investitionen in Russland ein hohes politisches Risiko. Darüber hinaus schmälern sie die Ertragsaussichten von russischen Unternehmen und destabilisieren das Finanzsystem des Landes.

Die Erwartung für das Wirtschaftswachstum wurde bereits von 1,3 Prozent für 2014 auf 0,5 Prozent revidiert, für 2015 von 2,3 auf 0,3 Prozent – bei einer Inflationsrate von derzeit über 6 Prozent.

Mittlerweile stellt sich auch die russische Regierung auf magere Zeiten ein: Erst vor kurzem hat sie angekündigt, bei einem Ölpreis von weniger als 96 Dollar pro Barrel 2015 den staatlichen Reservefonds anzapfen zu wollen. Derzeit steht der Ölpreis bei 88 Dollar …

Dies deutet auf einen weiteren Umstand, den Russland von den anderen Bric-Staaten unterscheidet: die ungebrochen hohe Abhängigkeit des Landes von seinen zugegeben gigantischen Rohstoffvorkommen.

Dabei wäre es aber gerade für Russland wichtig, Unternehmungen in neuen Technologien im nötigen Ausmaß zu fördern – nimmt die Bevölkerung doch aufgrund einer der niedrigsten Geburtsraten der Welt konstant ab.Dies stellt für Russland eine wesentliche Voraussetzung dar, um nachhaltiges Wachstum auch abseits der Rohstoff-Industrie zu ermöglichen.

Neben dem fehlenden politischen Willen, das nötige rechtsstaatliche Umfeld für solche Unternehmen zu schaffen, ist es zudem um die Infrastruktur Russlands generell sehr schlecht bestellt. Das Auswärtige Amt stellt diesbezüglich auf seiner Homepage nur lapidar fest: „In allen volkswirtschaftlichen Bereichen Russlands besteht erheblicher Modernisierungsbedarf.“

Die staatliche Beschlagnahmung von Unternehmensanteilen und die politischen Bestrebungen der Rückführung von in London beziehungsweise New York notierten russischen Konzernen an die Moskauer Börse ist ein Weckruf für jeden Investor, der nicht nur Rendite sehen will, sondern auch sein Eigentum garantiert sehen möchte.

Niemand kann ausschließen, dass Russland auch Anleihe-Investoren über Nacht enteignet, wenn es politisch opportun erscheint. Vor diesem Hintergrund stufen wir derzeit Investitionen in russische Unternehmen als zu riskant ein, um die erhofften Renditen zu rechtfertigen. Wir wollen nicht ausschließen, dass sich Einzelinvestitionen in Russland mit politischem Wohlwollen als lohnend erweisen können. Aber warum das damit verbundene Risiko eingehen?

Wer zum Beispiel in Rohstoffe investieren will, findet andere, wesentlich geeignetere Investitionsmöglichkeiten. Kanada hat auch Rohstoffe – und ein funktionierendes politisches System. Wozu also Russland kaufen?

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