Ralf Zimmermann, Döttinger / Straubinger

Ralf Zimmermann, Döttinger / Straubinger

Ralf Zimmermann: „Druck auf die EZB wird steigen“

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S&P hat gestern Nacht eine Downgrade-Warnung für 15 Euro-Länder ausgesprochen, u.a. für Deutschland und Frankreich. Die Wahrscheinlichkeit, dass zumindest Frankreichs Rating in den nächsten Monaten heruntergenommen wird, ist sehr hoch. Damit droht die Grundarchitektur des bisherigen Rettungsfonds EFSF zerstört zu werden, da er nur auf den Beiträgen der AAA-benoteten Länder beruht. Allein durch Frankreichs Herabstufung würden 160 Mrd. Euro Garantien wegfallen, in dem Fonds gäbe es nicht mehr viel zu hebeln. Dies erschwert die ohnehin komplexen Verhandlungen. Ein größerer Teil der Rettung als bislang angenommen wäre vom IWF und von der EZB zu schultern –die Nachricht dürfte indes die kurzfristige Unsicherheit erhöhen.

Die jüngste Kurserholung am Aktienmarkt ist wohl von der Hoffnung auf einen Deal zwischen EZB und Politik getragen: Die Euroländer vereinbaren – unter dem Druck Deutschlands – eine glaubwürdige Konsolidierung der zerrütteten staatlichen Haushalte. Im Gegenzug gibt die EZB ihre bisherigen Widerstände gegen eine aggressivere Politik auf.

Die Sache hat nur einen Haken. Die „Leistung“ der Politik weist massive Umsetzungsrisiken auf, die von Deutschland geforderten Schuldenbremsen müssen in die Verfassung. Die Parlamente, in manchen Fällen wohl das Volk, müssen den Vertragsänderungen zustimmen – in Frankreich sind diese Pläne zuvor schon einmal an der sozialistischen Opposition gescheitert. Ohnehin hat Frankreich als Reaktion auf S&P heute bereits weitere Sparmaßnahmen ausgeschlossen. Und solange die Politik nicht „liefert“, wird sich die EZB scheuen, den Druck vom Rentenmarkt – der wohl als einziger über die Macht verfügt, das ökonomisch Sinnvolle und politisch Undenkbare durchzusetzen – massiv herauszunehmen. Es ist daher nicht davon auszugehen, dass die EZB so rasch ankündigen wird, Euro-Anleihen unbeschränkt zu kaufen – wie dies Wall Street und die Londoner City einfordern.

Auswirkung

Die Unsicherheit dürfte zunächst steigen, was das kurzfristige Chance-Risiko-Profil für europäische Aktien verschlechtert.

Die Hoffnung auf einen Deal hat Aktien- und Anleihenmarkt getrieben: Euroland spart, dies gibt der EZB den Spielraum, massiv Euro-Anleihen zu kaufen.

Mit einer Herabstufung der Euroländer wird der Druck auf die EZB sicher weiter steigen. Offen ist nur, wie kräftig die EZB tatsächlich in „Vorleistung“ gehen wird, da jedwedes Konsolidierungsversprechen der Politik (Schuldenbremse in nationale Verfassungen, automatische Sanktionen) mit massiven Umsetzungsrisiken einhergeht. Zumal die bisherigen Pläne von Merkel/Sarkozy keine echte Fiskalunion mit strenger einheitlicher Politik vorsehen, wie dies die EZB-Spitzen zuletzt angemahnt haben.

Der 4-Wochen-Durchschnitt der EZB-Käufe ist von 14 Mrd. Euro im September auf zuletzt rund 6 Mrd. Euro gefallen. Sicher: Ohne die EZB-Interventionen wären die Zinsen auf italienischen und spanischen Anleihen deutlich höher. Aber neben dem neuen Technokraten-Regime in Italien (dessen Reformankündigungen mit Hilfe des von Politikern besetzten Parlaments umgesetzt werden sollen), dürfte es vor allem die Hoffnung auf eine künftige „Großzügigkeit“ der EZB gewesen sein, die die Risikoprämien zuletzt verringerte.

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