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Ingmar Przewlocka: „Das Fonds-Management läuft nicht nach Drehbuch"

DAS INVESTMENT: Herr Przewlocka, Sie sind seit 5 Jahren bei Schroders und haben den global anlegenden Multi Asset Fonds übernommen. Sie erlebten in dieser Zeit das Corona-Tief, die schnelle V-förmige Erholung, nun die Zinswende. Langweilig ist es bis jetzt nie geworden, oder?
Ingmar Przewlocka: Ich bin seit mehr als 20 Jahren am Markt. Nach so einer langen Zeit denkt man gelegentlich, wirklich alles erlebt zu haben - und dann passiert doch wieder etwas Unerwartetes. Die Auswirkungen einer globalen Pandemie hatte wohl niemand auf dem Zettel: Erst gefühlte 17 Minuten Rezession im März 2020 und dann eine V-förmige Erholung, die kein Halten mehr kannte.
Und nachdem wir das beinahe hinter uns hatten, folgte ein Krieg in Kontinentaleuropa, in dem eine Nuklearmacht involviert ist.
Przewlocka: Auch das hat wohl kaum jemand vorhergesehen. Aber die Welt und auch das Fonds-Management läuft nun mal nicht nach einem Drehbuch, das ist ja auch das Interessante daran. Unter Beibehaltung der eigenen DNA muss man sich fortlaufend an ein sich verändertes Marktumfeld adaptieren. Man muss alte Gepflogenheiten immer wieder aufbrechen. Langweilig ist es noch nie gewesen.
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DAS INVESTMENT: Herr Przewlocka, Sie sind seit 5 Jahren bei Schroders und haben den global anlegenden Multi Asset Fonds übernommen. Sie erlebten in dieser Zeit das Corona-Tief, die schnelle V-förmige Erholung, nun die Zinswende. Langweilig ist es bis jetzt nie geworden, oder?
Ingmar Przewlocka: Ich bin seit mehr als 20 Jahren am Markt. Nach so einer langen Zeit denkt man gelegentlich, wirklich alles erlebt zu haben - und dann passiert doch wieder etwas Unerwartetes. Die Auswirkungen einer globalen Pandemie hatte wohl niemand auf dem Zettel: Erst gefühlte 17 Minuten Rezession im März 2020 und dann eine V-förmige Erholung, die kein Halten mehr kannte.
Und nachdem wir das beinahe hinter uns hatten, folgte ein Krieg in Kontinentaleuropa, in dem eine Nuklearmacht involviert ist.
Przewlocka: Auch das hat wohl kaum jemand vorhergesehen. Aber die Welt und auch das Fonds-Management läuft nun mal nicht nach einem Drehbuch, das ist ja auch das Interessante daran. Unter Beibehaltung der eigenen DNA muss man sich fortlaufend an ein sich verändertes Marktumfeld adaptieren. Man muss alte Gepflogenheiten immer wieder aufbrechen. Langweilig ist es noch nie gewesen.
Was hilft dabei, sich von neuen Situationen nicht aus der Ruhe bringen zu lassen?
Przewlocka: Die Konfrontation mit neuen Marktgegebenheiten sind Teil des Jobs. Aber auch nach Jahrzehnten in diesem Business gibt es immer wieder Überraschungsmomente und man gewinnt ständig an Erfahrung.
Apropos neue Marktbegebenheiten: Nach 15 Jahren Abwesenheit ist der Zins wieder da – und wie! Auf der Aktienseite wurden gute Unternehmen etwas günstiger, auf der Rentenseite lassen sich wieder vernünftige Renditen vereinnahmen und es gibt wieder Spreads, für die man ein Risiko eingehen kann. Ist das Management eines Multi-Asset-Fonds nun wieder einfacher geworden oder sind die Herausforderungen einfach andere?
Przewlocka: Es ist herausfordernder, aber auch ein Stück weit attraktiver geworden. Denn die Zinswende hat dafür gesorgt, dass Angebot und Nachfrage wieder normaler aufeinandertreffen. Diese Struktur war durch die Politik der Notenbanken völlig aus den Fugen geraten. Das Ganze ist nun auch dahingehend entzerrt, dass rein passive Ansätze stärker unter Druck gekommen sind. Das haben wir im letzten Jahr gesehen, da hatten aktive Fondsmanager die Nase vorn.
Was hat sich für Sie im Alltag als Manager eines Multi Asset Fonds konkret geändert?
Przewlocka: Ich kann nun die aktiven Fähigkeiten, die ein Fonds-Manager haben sollte, wieder besser ausspielen als in der Vergangenheit. Eingegangene Risiken werden wieder adäquat kompensiert.
Im Gegensatz zu manch anderem Fonds-Manager nutzen Sie den zur Verfügung stehenden Rahmen umfassend aus. Sie bauen das Portfolio regelmäßig um, hedgen und shorten. Was ist Ihre besondere Herangehensweise an das aktive Portfoliomanagement?
Przewlocka: Ich unterliege keinem Bias. Ich denke, das unterscheidet mich von den meisten anderen Fondsmanagern. Manche fühlen sich eher in einem positiven Marktumfeld wohl und performen da sehr gut. Bei anderen steht die Welt ständig kurz vorm Untergang, entsprechend sind sie positioniert. Mir ist es völlig egal, ob ein Markt nach oben geht oder nach unten. Meine Kollegen und ich blicken mit einem objektiven Blick auf die Welt – und wir haben uns angewöhnt, immer einen Plan B zu haben.
In welchen Fällen greifen Sie auf den zurück?
Przewlocka: Schroders ist ein sehr fundamental getriebenes Haus. Wir verfolgen mit unserem Fonds einen Core-Satellite-Ansatz. Auf der Core-Seite sind wir stabiler als viele andere Fonds. Auf der taktischen Seite sind wir wesentlich aktiver. Dieses Zusammenspiel ist ein Stück weit ein Alleinstellungsmerkmal. Unsere strategische Core-Position ist langfristig ausgelegt. Im taktischen Bereich geht es deutlich kurzfristiger zur Sache. Doch da kann man noch so umfangreiche Analysen haben, manchmal spielt der Markt einfach nicht mit. In solchen Situationen muss man wissen, wann man aus einer Position herausgeht, auch wenn man es fundamental eigentlich für nicht gerechtfertigt hält.
Man muss quasi gegen die eigene Überzeugung handeln.
Przewlocka: Wir halten dann nicht krampfhaft an unserer Überzeugung fest. Dieses Mindset unterscheidet uns von vielen anderen Marktteilnehmern. Viele Multi-Asset-Fonds waren in der Vergangenheit eher verkappte Rentenfonds, die einfach auf lange Durationen setzten. Im größten Bullenmarkt für Anleihen aller Zeiten kam man damit auch gut durch. Im letzten Jahr sind dann aber viele an ihre Grenzen gestoßen. Die hatten nichts mehr zum Verstecken, weil die Diversifikationseffekte nicht mehr da waren.
Blicken wir genauer in Ihren Fonds. Wie hoch ist die Aktienquote derzeit?
Przewlocka: Bei 48,5 Prozent.
Daraus würde ich ableiten, sie schauen recht zuversichtlich in die Zukunft.
Przewlocka: Das stimmt, diese Größe ist eher Pro-Risiko ausgerichtet. Seit Ende letzten Jahres haben wir die Aktienquote aufgebaut, aber auch bestimmte Sektoren deutlich übergewichtet. Ein Bereich ist der Halbleiter-Sektor. Auch beim Dax hatten wir Ende des dritten Quartals deutlich aufgestockt. Die Bewertung war damals sehr attraktiv.
Bei der Aktienquote reizen Sie die Extreme mitunter aus: In den ersten Corona-Wochen sank sie auf 10 bis 15 Prozent, das Maximum liegt bei 50 Prozent.
Przewlocka: Unsere neutrale Quote liegt bei 25 bis 30 Prozent. Aber wir nutzen den Rahmen, der uns zur Verfügung steht, flexibel aus, wenn wir die entsprechenden Signale erhalten. Nicht nur bei der Aktienquote, auch bei der Duration.
Viele analysieren bei Multi Asset nur, wie die einzelnen Vermögensklassen allokiert sind. Genauso spannend ist es aber, wie es in den jeweiligen Vermögensklassen aussieht. Setzen Sie bei Aktien auf Value- oder Growth-Werte?
Przewlocka: Wir halten uns von der dogmatischen Auseinandersetzung zwischen Value und Growth fern. Es gibt in beiden Bereichen attraktive Titel. Generell würde ich uns aber eher als Value-lastig einstufen. Neben Halbleitern, die derzeit ein Momentum haben, hatten wir bis vor Kurzem eine größere Positionierung im Banken-Sektor. Und wie Sie es richtig sagten: Viele sehen Multi Asset als eine Anordnung von verschiedenen Asset-Klassen – Commodities, Fixed Income, Aktien, Cash. Wir jedoch sind sehr granular innerhalb der verschiedenen Asset-Klassen unterwegs.
Auf der nächsten Seite: Warum sich Ingmar Przewlocka gegen den US-Dollar positioniert und wie er Rohstoffe gewichtet
Für das bestmögliche Zusammenspiel, um damit auch die Performance zu steigern?
Przewlocka: Es geht auch um Transparenz. Nehmen wir den Anleihen-Bereich: Die reine Quote sagt ja nichts aus. Da fehlen essenzielle Informationen, etwa ob man mehr Staats- oder Unternehmensanleihen hält, welche regionalen Übergewichtungen man wählt und so weiter. Von den Anlegern wird manchmal unterschätzt, was ein aktiver Multi-Asset-Fonds leisten muss und auch leisten kann. Denn es stehen viele unterschiedliche Return-Quellen zur Verfügung, wenn man über gute Prozesse und Kapazitäten verfügt.

Dann blicken wir doch einmal auf Ihre regionalen Schwerpunkte. Für Sie sind europäische Aktien einer der größten Renditetreiber.
Przewlocka: Europa steht nicht für Large-Cap-Tech, sondern eher für Value. Und die Bewertungen waren in den letzten Quartalen in Europa sehr attraktiv, weil viele negative Szenarien eingepreist waren. Die allgemeine Nachrichtenlage war negativ. Das eröffnete gerade im Small- und Mid-Cap-Bereich große Chancen. Auch das Reopening von China hat uns bestärkt, immerhin wirkt sich das positiv auf deutsche Exporte aus.
China hat einen gewaltigen Rohstoffhunger. Nun ist ein Multi-Asset-Fonds ja nicht nur ein Zwei-Lösungen-Fonds bestehend aus Aktien und Anleihen. Wie wichtig sind Rohstoffe wie Gold, Silber oder Kupfer als Baustein in Ihrem Portfolio?
Przewlocka: Anfang 2022 hatten wir eine deutliche Exponierung im Rohstoffsektor. Innerhalb des Jahres haben wir dann Gewinne mitgenommen, denn ein großer Teil der Nachfrage war in den Kursen eingepreist. Nun haben wir erneut begonnen, den breiten Rohstoffmarkt zu kaufen. Allen voran Gold. Hier sehen wir Chancen. Generell sind Rohstoffe eine Komponente, die in jedem Multi-Asset-Fonds Beachtung finden sollten.
Als Inflationsschutz?
Przewlocka: Rohstoffe können ein sehr guter Hedge gegen inflationäre Tendenzen sein. Zudem wird Gold auch als Hedge für systemische Risiken wie wir sie aktuell erleben eingesetzt.
Wie gewichten Sie Rohstoffe?
Przewlocka: Wir behalten den Bereich immer im Auge. Er ist nicht starr gewichtet, wir nehmen mal etwas raus, fahren den Bereich im Bedarfsfall aber auch hoch. Im Moment liegt die Rohstoff-Quote bei etwa 4 Prozent. Zählt man Energie-Aktien dazu, sind es knapp 6,5 Prozent.
Sie positionieren sich auch gegen den Dollar. Warum?
Przewlocka: Wir glauben, dass einige Faktoren, die im vergangenen Jahr für eine gute Performance gesorgt haben, nun wegbrechen. Die Zinsdifferenz zwischen den USA und Europa hat sich zum Beispiel deutlich eingeengt. Viele Faktoren sprechen für andere Währungen.
Sie shorten den Dollar, sind optimistisch bei Rohstoffen, für Europa – wie bringt man das am Ende alles unter einen Hut?
Das ist das Interessante am Multi Asset: Es ist nicht nur eindirektional, man muss auch schauen, welche Themen sich in unterschiedlichen Asset-Klassen abspielen. Man wird selten sehen, dass Emerging Markets deutlich outperformen, wenn man gleichzeitig einen starken Dollar hat. Da gibt es ja einen klaren Zusammenhang. Deshalb muss man Korrelations-Cluster wenn möglich vermeiden. Man muss immer das Zusammenspiel aus einzelnen Komponenten im Blick behalten.
Für einen Menschen allein ist das kaum zu stemmen. Wie stützen Sie sich beim Fonds-Management auf die Experten in Ihrem Haus? Welche Informationen lassen sich zuliefern?
Przewlocka: Jeder Morgen beginnt mit Briefings: Wir werden auf Stand gebracht, was über Nacht geschehen ist und welche Themen und Entscheidungen an diesem Tag anstehen. Es gibt auch regelmäßige Meetings innerhalb des Multi-Asset-Teams, wo wir die Asset Allokation durchgehen und gemeinsam mit Experten bestimmte Aspekte etwa zum Thema Equity oder Bonds aufgreifen.
Klingt nach einem riesigen Apparat.
Przewlocka: Bei Schroders arbeiten 120 Leute nur im Multi-Asset-Bereich, hinzu kommen noch die Spezialisten in den jeweiligen Einzelbereichen, die uns mit Informationen versorgen. Deren spezifischer Blick kann uns helfen. Denn als Multi-Asset-Manager muss man die ganze Bandbreite abdecken. Aber das ist so komplex, dass man das ohne gute Unterstützung nur schwer leisten kann. Auch hier hilft die eingangs erwähnte Erfahrung enorm. Denn aus all den Informationen muss man herausfiltern, welche wirklich Relevanz hat und was nur ein Grundrauschen ist.
Was unterscheidet einen erfahrenen Multi-Asset-Fondsmanager von einem Einsteiger?
Przewlocka: Als Multi-Asset-Fondsmanager muss man einen umfassenden Blick auf die Kapitalmärkte haben. Durch jahrelange Erfahrung lernt man, die richtigen Fragen zu stellen. Spricht man mit einem Small-Cap-Experten, kann der einem vermutlich sehr spezielle Auskünfte über das Business-Modell eines Unternehmens im Detail erklären. Aber ich muss am Ende verstehen, wie zum Beispiel ein Unternehmenssektor auf steigende Zinsen reagiert und was dies für die gesamte Konstruktion des Multi-Asset Portfolios bedeutend. Die richtigen Fragen zu stellen und aus den Antworten auch die richtigen Schlüsse zu ziehen, das lernt man nur über Erfahrung.
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Wie sehr geht es in Ihrem Job um Schnelligkeit?
Przewlocka: Die Marktdynamiken sind sehr stark, die Zyklen werden immer kurzfristiger. Schauen Sie sich doch nur mal an, was sich seit Anfang diesen Jahres bereits getan hat. Am Ende geht es aber um ein gutes Zusammenspiel aus Schnelligkeit und Gründlichkeit. Einfach nur schnell zu sein bringt einen nichts. Sehr gründlich zu sein, aber nicht zeitnah zu einer Entscheidung zu kommen, ist auch schwierig. Deshalb ist ein effizienter, zielgerichteter Prozess entscheidend.
Sie tauschen sich mit Dutzenden Experten aus, haben tonnenweise Research-Material – und dennoch passieren auch Ihnen Fehler. Was passiert dann? Wie gehen Sie vor, um Fehler auszuwetzen?
Przewlocka: Viele Leute glauben, dass es entscheidend ist, überwiegend die richtige Meinung zu haben. Dabei ist es eine genauso wichtige Komponente zu wissen, wann man falsch liegt. Dass man die Verluste gering hält und sich eingesteht, dass man trotz gründlicher Vorbereitung von falschen Annahmen ausgegangen ist. Man muss sich immer mal vor Augen führen, dass wir mit einer qualitativ hohen Trefferquote von 60 oder 65 Prozent in dieser Branche schon herausragend gut sind. Wenn man diese Quote bei Blinddarm-OPs hätte, wäre man als Chirurg arbeitslos, wenn einem 35 Prozent unterm Skalpell wegsterben. Fehler gehören zu diesem Job dazu. Weil man Entscheidungen trifft, die man mit einer Wahrscheinlichkeit verknüpfen muss. Und die liegt nie bei 100 Prozent. Es kann ja immer anders kommen – siehe Corona oder Ukrainekrieg.
Man muss die Fehler akzeptieren.
Przewlocka: Fehler sind per se nichts Negatives. Man muss nur lernen, damit umzugehen. Wie dreht man eine Position? Wie geht man mit Risiko um? Ist der Prozess optimal?
Wie versuchen Sie Fehler zu vermeiden?
Przewlocka: Sobald wir eine Position einnehmen, bestimmen wir unsere Exit-Levels, die wir direkt im System festhalten. Dann schließt sich eine Position automatisch wenn diese positiv verläuft oder wenn sie ein bestimmtes Verlustniveau erreicht hat. Es ist wichtig, diese Levels direkt bei der Entscheidungsfindung zu kalkulieren und nicht erst im Nachhinein. Denn es geht hier um Chance-Risiko-Verhältnisse. Und wenn man nicht weiß, ab wann man aus einer Position raus geht, dann lässt sich eine Chance-Risiko-Abwägung gar nicht vornehmen.
Haben Sie noch einen weiteren Tipp?
Przewlocka: Wichtig ist es auch, seine Emotionen zu kontrollieren. Ich habe viele Leute kennengelernt, die geniale Analysen erstellen, aber unglaublich schlechte Portfoliomanager sind. Weil sie etwa viel zu lange an schlecht laufenden Positionen festhalten. Es ist Teil dieses Jobs, dass man auch über längere Phasen falsche Entscheidungen fällen kann. Deshalb muss man sehr stringent und diszipliniert sein.
Über den Interviewten:
Ingmar Przewlocka ist Senior-Portfoliomanager bei Schroders. Der Multi-Asset-Experte verfügt über mehr als 20 Jahre Erfahrung und ist seit Juni 2018 bei Schroders. Zuvor war er unter anderem Gründungsmitglied und CIO von Skalis AM sowie langjährig als Senior-Portfoliomanager Multi-Asset für die Meag tätig.



