Schwellenländer „Viele Anleihen wurden zu Unrecht abgestraft“

Vor einer Shopping-Mall in Bangkok: Investoren sollten starke Märkte von denen unterscheiden, die wegen schwacher Daten zu Recht zu meiden sind.  | © Getty Images

Vor einer Shopping-Mall in Bangkok: Investoren sollten starke Märkte von denen unterscheiden, die wegen schwacher Daten zu Recht zu meiden sind. Foto: Getty Images

Myles Bradshaw, Fixed-Income-Chef für globale aggregierte Strategien bei Amundi Asset Management in London

Herr Bradshaw, wie fällt Ihr Ausblick auf die US-Wirtschaft aus? Wird diese auf Fünf-Jahres-Sicht stabil bleiben?

Myles Bradshaw: Im Moment geht es der US-Wirtschaft recht gut. Das liegt an der fiskalischen Stimulation, dem Anstieg der Einkommen und den günstigen Finanzierungsbedingungen. In den nächsten Jahren dürfte sich das Wachstum aber wieder auf rund 2 Prozent verlangsamen. Die US-Wirtschaft bleibt indes solide, eine Rezessionsgefahr sehen wir nicht – dafür müssten die Zinsen und die Credit Spreads, also die Risikoprämien bei Anleihen, deutlicher ansteigen. Zugleich müssten sich die Finanzierungsbedingungen erheblich verschärfen.

Was erwarten Sie von der US-Notenbank Fed: Wird Powell seine schrittweise Straffung der Geldpolitik fortführen?

Bradshaw: Davon gehe ich aus! Es gibt da einige grundlegende Unterschiede zwischen der Vorgängerin Janet Yellen und Jerome Powell, die mich in dieser Annahme stützen: Yellen war sehr akademisch, benutzte viele – mitunter komplexe – Modelle als Grundlage ihrer Analyse und damit ihrer Strategie. Powell hat die Fed nun auf das Prinzip der Forward Guidance reduziert. Er machte klar, dass die Fed die Zinsen langsam anheben wird, ungefähr 25 Basispunkte pro Quartal und dann die ökonomischen Auswirkungen im Auge behält. Sollte das Wachstum bremsen, würde er die Zügel beim Leitzins wieder lockerer lassen, im Falle einer Beschleunigung stärker anziehen. Sollte sich der ökonomische Trend fortsetzen und das Wachstum stabil bleiben, rechnen wir also mit rund 100 Basispunkten in den kommenden zwölf Monaten. Den Anstieg hat der Markt bereits eingepreist – es gibt bereits eine negative Risikoprämie bei Anleihen.

Wann erwarten Sie die erste Leitzinsanhebung in Europa? Warum hinkt Europa der Entwicklung in den USA hinterher?

Bradshaw: Wir müssen uns daran erinnern, dass Europa eine Double-Dip-Rezession hatte: In den Jahren 2008/2009 und dann noch einmal 2011/2012. Die zweite Rezession blieb in den USA aus, deshalb hinkt Europas Zinspolitik ein paar Jahre hinterher und befindet sich in einem ganz anderen Stadium des ökonomischen Zyklus. Das heißt in der Praxis, dass bei uns auch mehr Kapazität aufgenommen werden kann, bevor es zu inflationären Tendenzen kommt. Mit Blick in die Zukunft verbessern sich aber die Bedingungen in Europa zusehends, die Arbeitslosigkeit geht zurück, das Wachstum entspricht wieder dem Potenzial der Wirtschaft. Die Kerninflation ist zwar für die EZB der Schlüsselfaktor für die Änderung der Leitzinsen – aber ein Parameter allein macht noch keinen Trend. Als ersten Schritt sehen wir vermutlich im Dezember ein Ende der Asset-Ankäufe durch die EZB. Eine Anhebung der Leitzinsen wird es hingegen nicht vor Sommer 2019 geben – wann genau ist nicht klar, der Markt rechnet mit einem ersten Zinsschritt im Winter 2019/2020 und prognostiziert einen sehr langsamen Anstieg.

Würden Sie aktuell eher europäische oder US-amerikanische Anleihen bevorzugen?

Bradshaw: Wir setzen eher auf US-Bonds, denn die US-Zinsen sind bereits deutlich stärker gestiegen als die europäischen – teils wegen der Zinspolitik der Fed, teils wegen des Ausverkaufs bei 10- und 30-jährigen Treasuries. Wir sehen dort den Vorteil eines symmetrischeren Renditeausblicks. Mit Blick auf Tempo und Ausmaß der erwarteten Zinsanhebung erscheint uns Europa hingegen teuer: Nach Abzug der Inflation verbleibt hier zumeist keine attraktive Rendite. In den USA gibt es mehr Potenzial für Kapitalwachstum und die Bewertungen sind momentan deutlich attraktiver. Im Übrigen begegnen wir dem Zinsänderungsrisiko, indem wir die Duration in unseren Portfolios gering halten – im Schnitt liegt sie für den Anteil an US-Anleihen aktuell bei 2,5 Jahren.

Die US-Notenbank verfolgt eine Straffung der Geldpolitik: Was bedeutet dies für die Volatilität in den Emerging Markets?

Bradshaw: Interessante Frage! Warum gab es im Sommer einen Ausverkauf bei Emerging-Markets-Anleihen? Klar ist: Viele Investoren haben aufgrund der niedrigen Zinsen in den führenden Industrienationen Kapital in den Schwellenländern investiert – mit dem Zinsanstieg in den USA gehen nun weniger Investitionen in die Emerging Markets. Beim Anleihen-Ausverkauf im Sommer haben insbesondere die Länder verloren, deren Wachstum sehr abhängig vom eingehenden Kapitalfluss ist – etwa die Türkei und Argentinien. Dass wir einen Sell-off auf breiter Basis gesehen haben, ist aber nicht gerechtfertigt. Die Volatilität in den Schwellenmärkten bleibt zwar hoch, doch müssen wir zur Kenntnis nehmen, dass es sich hier um eine heterogene Anlageklasse handelt: Argentinien und Thailand haben völlig unterschiedliche Fundamentaldaten, laufen aber sozusagen unter dem gleichen Label. Investoren sollten deshalb starke Länder und Märkte von denen unterscheiden, die man wegen schwacher Daten zu Recht meiden sollte.

Wir sehen also trotz vergleichsweise hoher Volatilität weiterhin gute Möglichkeiten, in den Emerging Markets selektiv zu investieren. Beispielsweise in zu Unrecht abgestraften Anleihen, die wir bewusst günstig einkaufen! Wichtig ist natürlich dabei eine Relative-Value-Sicht einzunehmen, als einfach nur „kurz“ oder „lang“ zu gehen.

Müssen wir bei einem stärkeren Zinsanstieg in den USA mit einem erneuten Ausverkauf in den Anlageklassen Schwellenländer und Credit rechnen?

Bradshaw: Die letzte große Krise der Anlageklasse Emerging Markets ereignete sich in den 1990er Jahren, seither hat sich in über 20 Jahren so einiges geändert. Die meisten Länder haben nun keine Fixed sondern Floating Exchange Rates. Dadurch ist die Zahlungsfähigkeit der Schwellenländer im Gegensatz zu früheren Jahren nicht mehr so abhängig vom US-Dollar beziehungsweise vom Euro- und Debt-Exposure. Zugleich bleibt der Markt zwar kapitalabhängig, ist aber weniger direkt abhängig von den Banken. Deshalb sollten wir auch nicht die gleichen Default-Risiko-Prämien befürchten wie früher. Allerdings sehen wir aktive Asset Manager mit fundierter Expertise in diesem anspruchsvollen Markt im Vorteil.

Soweit nicht anders angegeben, beruhen die hier enthaltenen Ansichten auf Recherchen, Berechnungen und Informationen von Amundi Asset Management und haben den Stand 17.10.2018. Diese Ansichten können sich jederzeit ändern, abhängig von wirtschaftlichen und anderen Rahmenbedingungen. Es gibt keine Gewähr, dass sich Länder, Märkte oder Branchen wie erwartet entwickeln werden. Diese Veröffentlichung ist kein Verkaufsprospekt und stellt kein Angebot zum Kauf oder Verkauf von Anteilen in Ländern dar, in denen ein solches Angebot nicht rechtmäßig wäre. Außerdem stellt diese Veröffentlichung kein solches Angebot an Personen dar, an die es nach der jeweils anwendbaren Gesetzgebung nicht abgegeben werden darf. Amundi Deutschland GmbH ist ein Unternehmen der Amundi Gruppe.