„Steigende Renditen sind schlecht für Aktienkurse.“ Diesen Satz unterschreiben die meisten Investmentstrategen sofort. Es gilt als ausgemachte Sache: Steigen die Renditen, gerät der Aktienmarkt unter Druck. Auf den ersten Blick spricht vieles dafür. Steigende Renditen erhöhen den risikofreien Zins. Künftige Zahlungsströme verlieren an Wert. Aktienkurse geraten unter Druck. Dieser mechanische Zusammenhang klingt logisch.
Die Realität ist komplexer. Ein einzelner Abzinsungsfaktor erklärt sie nicht. Aktienkurse spiegeln weit mehr wider als nur die Summe künftiger Zahlungsströme, abgezinst auf heute. Das weiß jeder, der am Markt aktiv ist. Seit 2008 hielten die Notenbanken die Zinsen so lange so locker wie kaum jemals zuvor. Das wirft eine unbequeme Frage auf: Verstehen wir das Verhältnis von Aktien und Anleihen wirklich? Oder denken wir noch immer in einem Regime, das längst nicht mehr existiert?
Warum das Jahr 2022 weiterhin zählt
Viele Anleger, vor allem Anleiheinvestoren, wollen 2022 am liebsten vergessen. Doch das Jahr bleibt wichtig – auch 2026 noch. Seitdem steigen die Anleiherenditen entwickelter Länder in einem klaren Trend, allen voran in Europa und Japan. Gleichzeitig korrelieren Aktien und Anleihen seit 2022 deutlich stärker miteinander als in den Jahrzehnten zuvor.
Für die Kapitalallokation zählen beide Beobachtungen. Ein einfacher Mix aus Anleihen und Aktien bringt nicht mehr den gewünschten Diversifikationseffekt. Wer in den vergangenen fünf Jahren in einen Global-Aggregate-Bond-ETF investierte, erzielte im Schnitt eine Rendite von minus 1,64 Prozent pro Jahr.
Entwickelte Märkte stecken in einem Bärenmarkt für Duration. Genau das macht dieses Umfeld für aufmerksame Vermögensverwalter interessant. Ein klassischer 60/40-Mix funktionierte hervorragend, solange die Zinsen fielen. Im aktuellen Zinsumfeld müssen Anleger die Kapitalallokation neu denken. Viele Investmentanalysten ziehen den Vergleich zu den 1970er-Jahren heran. Was aber, wenn wir eher in den 1950er-Jahren stecken? An diesen Zeitraum erinnern sich die wenigsten.
Die 1950er-Jahre im Rückspiegel
Nicht nur die 1970er-Jahre liefern Parallelen zum heutigen Kapitalmarktumfeld. Auch die 1950er- und 1960er-Jahre lohnen einen Blick. Von 1951 bis 1965 stieg die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen von 2,5 auf 4,62 Prozent. Im gleichen Zeitraum verdreifachte sich der Dow Jones. Diese Entwicklung widerspricht dem heute verbreiteten Narrativ „Zinsen rauf, Aktien runter“. Welche Rahmenbedingungen machten das möglich?
Das Ende der ultra-lockeren Notenbankpolitik
Von 1942 bis 1951 deckelte die US-Notenbank Fed die Renditen von Staatsanleihen durch eine unbegrenzte Kaufgarantie. Als die Fed diese Zinskurvenkontrolle (Yield-Curve-Control) beendete, normalisierten sich die Zinsen über mehrere Jahre.
Große Produktivitätssprünge
Kriege gehören zu den großen Tragödien der Menschheitsgeschichte. Trotzdem beschleunigen sie oft die Innovation. Die USA gewannen und bauten im Zweiten Weltkrieg Wissen und Produktionskapazitäten auf, die der Wirtschaft danach einen kräftigen Schub gaben. Dazu zählen etwa kommerzielle Computer und die Automatisierung der Massenproduktion. Auch ältere Technologien wie der Verbrennungsmotor, Elektrizität und die Telekommunikation erreichten damals erstmals eine breite Masse und entfalteten ihre volle Wirkung. Im Jahr 2026 deuten sich ähnlich starke Produktivitätsgewinne an – etwa durch den zunehmenden Einsatz künstlicher Intelligenz.
Demografie als Gegenspieler
Ein letztes Puzzleteil entscheidet darüber, ob wir eher in den 1950er- oder den 1970er-Jahren stehen – das Zusammenspiel von Arbeitsmarkt und Produktivitätsgewinnen durch neue Technologien. Ein paar Zahlen verdeutlichen das: Bis 2030 gehen in den USA rund 30 Millionen Babyboomer in Rente. Sie machen etwas weniger als 10 Prozent der heutigen Bevölkerung aus. Ein derart massiver Entzug von Arbeitskräften erzeugt normalerweise starken Lohndruck. Der Bedarf an Arbeitskräften bleibt hoch, während deutlich weniger Menschen als Arbeitnehmer zur Verfügung stehen. Die Folge kann eine Lohn-Preis-Spirale sein.
Als Gegengewicht wirken die aktuellen Entwicklungen bei Technologie, Automatisierung und künstlicher Intelligenz. Sie gleichen die demografische Entwicklung mittelfristig aus. Ob wir uns weiterhin in den 1950er- oder eher in den 1970er-Jahren befinden, hängt vor allem davon ab, wie stark sich Produktivitätsgewinne tatsächlich materialisieren. Technologie bildet das Gegengewicht zur Demografie.
Fazit: Auf den Grund kommt es an
Steigende Renditen bedeuten keinesfalls, dass Aktien nicht gleichzeitig steigen können. Wer neben den 1970er- auch die 1950er-Jahre versteht, denkt flexibler in Szenarien und Regimen, statt Narrative blind zu wiederholen. Entscheidend ist nicht, dass die Anleiherenditen steigen, sondern warum sie steigen und wie schnell.
Sinken die Wachstumserwartungen, während die Inflation gleichzeitig stark steigt, wird das zum Gift für risikobehaftete Anlagen. Wer die 1970er-Jahre nicht miterlebt hat, bekam davon 2022 einen Vorgeschmack. Damals ließen stark steigende Inflation und schnelle Zinserhöhungen die Korrelationen fast aller Anlageklassen steil ansteigen. Diversifikation versagte genau dann, als Anleger sie am dringendsten brauchten.
Ob am Ende Goldilocks oder Stagflation die Oberhand gewinnt, entscheidet sich im Tauziehen zwischen Künstlicher Intelligenz und Demografie. Setzt sich eine der beiden Kräfte auf den Arbeitsmärkten in Europa, Japan oder den USA deutlich durch, wird das die Kapitalmärkte in den kommenden Jahren stark prägen. Geschichte wiederholt sich nicht, aber sie reimt sich. Die Frage bleibt nur: Welches Jahrzehnt gibt den Takt vor?
Über den Autor
ist Portfoliomanager für Anleihen beim unabhängigen Vermögensverwalter Hansen & Heinrich in Berlin.
