Fondsmanager des TBF Fixed Income im Interview Roman Kostal: „Mit unserem Fonds haben wir aktuell viel Freude“
DAS INVESTMENT: Herr Kostal, geben Sie mal ein Resümee: Wie ist Ihr Fonds aus Ihrer Sicht seit Auflegung gelaufen?
Roman Kostal: Im Dezember 2022 sind wir gestartet. Wir sind bisher sehr zufrieden. Wir denken als Manager nicht von Tag zu Tag, sondern langfristig, mit einem Betrachtungszeitraum von drei oder fünf Jahren.
War das nicht ein ungünstiger Zeitpunkt – einen Anleihefonds in der Zinserhöhungsphase zu starten?
Kostal: Die Zinsanhebung 2022 war deftig, in kürzester Zeit ging es von null auf 5,50 Prozent. Es war in der Tat herausfordernd. Aber über die Duration lassen sich Risiken im Fonds steuern. Wir haben angefangen, zunächst Anleihen mit kurzen Laufzeiten zu kaufen, hatten zunächst maximal zwei Jahre Duration. Als wir den Fonds starteten, hatten wir die Phase der größten Zinssteigerungen durch die großen Zentralbanken allerdings auch schon hinter uns. Die zehnjährigen US-Treasuries lagen damals schon wieder bei 3,5 bis 3,8 Prozent – nach 4 bis 4,1 Prozent in der Spitze. Am Anfang ging der Kurs des Fonds runter, dann hoch, dann wieder runter. Der Markt reagiert sehr stark auf alle möglichen Daten und trieb die Rendite der zehnjährigen US-Treasuries bis auf 5 Prozent im Oktober 2023. Aber wir haben uns nicht beirren lassen, sondern haben dann wieder konsequent die Duration im Fonds hochgefahren. Das hat sich schon im November 2023 ausgezahlt.
Die gewaltige Kurssteigerung Ihres Fonds von Oktober bis Dezember 2023 – worauf führen Sie die zurück?
Kostal: Wir waren immer der Auffassung, dass die Fed und die EZB zu spät mit den Zinsanpassungen waren. Als die Fed bei 5 Prozent und die EZB bei 4 Prozent angelangt war, haben wir uns aber gesagt: Das wird der Wirtschaft nicht guttun. Wir haben aber schon damals vorausschauend entschieden, die Duration peu à peu wieder hochzusetzen. Im dritten Quartal 2023 wurden schon schwächere Wirtschaftsdaten gemeldet, und es wurde klar, dass die Zinsen wieder sinken müssen. Innerhalb von nur zwei Wochen sind dann die Zinsen der zehnjährigen US-Treasuries von 5 Prozent auf 3,80 Prozent runtergegangen. Wir hatten zu dem Zeitpunkt eine Duration von 8,8 Jahren im Fonds. Im Zeitraum November/Dezember 2023 hat der Fonds dadurch über 9 Prozent zugelegt.
Und was machen Sie dann? Verkaufen Sie in dem Moment die langen Durationen wieder?
Kostal: Wir sind mit der Duration wieder heruntergegangen, auf 5,4 Jahre. Wir haben unsere zehnjährigen und 30-jährigen Bonds verkauft und wieder kurz laufende Anleihen ins Portfolio geholt. Und auch das hat sich ausgezahlt. Denn im Januar/Februar 2024 haben wir gesehen, dass die zehnjährigen US-Treasuries erneut von 3,8 Prozent auf 4,50 Prozent hochgingen. Der Markt war zunächst einfach zu euphorisch gewesen.
Wo liegt die Duration in Ihrem Fonds aktuell?
Kostal: Bei etwa acht Jahren. Aber der Fonds baut auch auf mehrere Themen, unsere Entscheidungen hängen nicht nur an den großen Zentralbanken. Wir sehen auch auf andere Bondmärkte und was die Zentralbanken in den Schwellenländern machen.
Welche Schwellenländer interessieren Sie denn zum Beispiel?
Kostal: Tschechien, Polen, Ungarn zum Beispiel. Während US-Treasuries bei 5 Prozent Rendite lagen, hatten wir dort 10 bis 12 Prozent. Diese Länder haben schon 2023 angefangen, die Zinsen zu senken, weil die Inflation zurückgegangen ist. Beispiel Ungarn: Ungarn hatte in der Spitze einen Leitzins von über 12 Prozent. Jetzt sind sie bei 6,75 Prozent – fast 600 Basispunkte Unterschied. Wenn Sie eine zehn- oder 20-jährige ungarische Anleihe kaufen, die eine Duration um die zehn bis zwölf Jahre hat, machen Sie einen Return von über 30 Prozent. Das sind aktienähnliche Gewinne.
Wo investieren Sie noch?
Kostal: Zum Beispiel in Mexiko. Mexikos Leitzins steht immer noch bei knapp 11 Prozent. Die Inflation liegt bei 4,4 Prozent. Wir erwarten in Mexiko nun einen Rückgang von 300 bis 400 Basispunkten. Mexiko profitiert auch sehr stark vom Nearshoring. Nicht nur die US-amerikanische und kanadische Unternehmen produzieren stark in Mexiko, sondern auch japanische und andere asiatische Unternehmen, die eng an dem amerikanischen Markt dabei sein wollen. Wenn ich eine 20- oder 30-jährige mexikanische Anleihe mit 11 Prozent Zinsen kaufe, und Ende 2025 werden die Zinsen bei 5 oder 6 Prozent liegen – da gibt es doch nichts Besseres. Durchschnittliche Rendite um die 5 bis 6 Prozent über die nächsten fünf Jahren für unsere Investoren sind durchaus vorstellbar.
Welche Länder stehen bei Ihnen aktuell noch im Fokus?
Kostal: Wir haben drei große Themen, die wir langfristig in unserem Portfolio umsetzen wollen. Zum einen setzen wir auf Länder, die an der Energiewende partizipieren, rohstoffreiche Länder. Zum Beispiel Chile, Peru oder Brasilien, die Rohstoffe wie Lithium haben, die für die Transformation auf erneuerbare Energien wichtig sind. Oder Rumänien, das Wind- und Solarenergie fördert und große Gasvorkommen hat. Das zweite, worauf wir achten, ist: Haben die Regierungen genug Geld, nicht nur die Zinsen zu zahlen, sondern auch unseren Einsatz zurückzuzahlen? Und drittens setzen wir auf das Thema Nearshoring. Davon profitieren am meisten Costa Rica, Brasilien und Mexiko in Lateinamerika sowie Länder wie Ungarn, Polen, Rumänien in Osteuropa.
Investieren Sie auch in Asien?
Kostal: Wir haben uns von asiatischen Anleihen getrennt, in vielen asiatischen Ländern herrscht ein gegensätzlicher Zinstrend. Die japanische Zentralbank setzt die Zinsen aktuell hoch, daher sind die Anleihen für uns nicht interessant. Interessant für uns ist allerdings der Yen, der durch weitere Einengung der Zinsdifferenzen an Wert substanziell gewinnen dürfte. Wir sind aber zum Beispiel auch in Indonesien investiert, mit Dollaranleihen.
Aktuell haben die US-Zinsen ihren Peak überschritten, die Fed ist gerade wieder den Zinssenkungsmodus übergewechselt. Für Sie ist das der perfekte Moment, oder?
Kostal: Durchaus. Diese Angst, die die Märkte 2023 noch hatten, dass die Zinsen auf 6 oder 7 Prozent steigen könnten, ist jetzt weg. Die Fed will die Zinsen wieder senken, das ist ein wichtiges Signal für viele Zentralbanken, die den Zinsschritten der Fed folgen werden. In lokalen Währungen denominierte Schwellenländeranleihen dürften am stärksten zulegen. Mit unserem Fonds haben wir dadurch sehr viel Freude. Aber wir sehen auch mögliche Risiken. Wichtig ist, dass die Fed mit den Zinsen nicht deshalb runtergeht, weil die USA in eine Rezession abdriften, sondern weil der rückläufiger Inflationstrend es erlauben kann. Wenn wir aber in eine Rezession kommen – und das werden wir Anfang 2025 sehen –, dann können Sie Emerging Markets auch für eine gewisse Zeit vergessen, denn die Spreads werden auseinanderlaufen.
Sie meinen eine Rezession in den USA?
Kostal: Ja, der US-Markt ist entscheidend. Wenn eine Rezession in den USA kommt, wird auch Europa weiterhin rezessionär bleiben. China wächst etwa mit 4,7 Prozent, aber das ist nicht genug, um das globale Wachstum zu stützen. Das wäre also unser Risiko: dass wir ein rezessionäres Szenario bekommen. Dass die USA dann mit den Zinsen wieder stark runtergehen, vielleicht auf 1 Prozent. Wir gehen aber davon aus, dass die Fed und auch die EZB es schaffen werden, eine weiche Landung hinzubekommen. Das wäre unser optimales Szenario.
Über den Interviewten:
Anleihenspezialist Roman Kostal ist Co-Fondsmanager des TBF Fixed Income, den er gemeinsam mit Guido Barthels lenkt. Kostal ist in der Vergangenheit bereits auch im Anleihenmanagement für die Häuser Mainfirst, Eaton Vance und Oechsle International tätig gewesen.
